标普：下调复星国际(00656.HK)长期发行人信用评级至“BB-”，展望“负面”

久期财经讯，9月16日，标普将复星国际有限公司（Fosun International Ltd.，简称“复星国际”，00656.HK）的长期发行人信用评级和公司的有担保高级无抵押债务发行评级从“BB”下调至“BB-”。

负面展望反映了在未来12个月内该公司将难以大幅度延长债务期限，以及出售资产计划存有不确定性。

标普下调复星国际的评级反映了该公司流动性缓冲减小。标普将复星国际的流动性评估调整为稍有不足（less than adequate）。该公司依赖于短期借款在当前环境下令公司陷入困境，因为中国民营企业的融资渠道正在收窄。在过去12个月房地产开发商多次违约且宏观环境具有挑战，高收益发行人的离岸债券市场和私营企业延长于在岸债券市场的期限——复星国际过去几年频繁使用的融资渠道——在过去几个月实际上已经暂停，并可能在至少在未来两个季度内继续保持关闭状态。

在没有债券市场渠道的情况下，复星国际必须依靠银行贷款再融资和资产处置收益，以及截至2022年6月底控股公司持有的143亿元人民币现金满足短期到期债务。该公司在2022年7月至2023年6月期间有280亿元人民币的债券以及330亿元人民币的银行贷款到期。到目前为止，标普尚未看到其银行关系明显减弱的迹象，标普认为近期未经证实的负面媒体报道不太可能在短期内影响其贷款渠道。尽管如此，市场发展对该公司构成了信心测试，复星国际在管理流动性方面步履维艰。如果媒体报道的该公司将获得一笔至少100亿元人民币的银团贷款成为现实，可能会得到快速提振。但该公司可能需要更多再融资渠道重新开放，以重新获得适度的流动性缓冲。

在市场信心改善之前，复星国际的资本结构可能仍将面临压力。在市场条件阻碍该公司使用长期票据对早期离岸到期进行再融资后，其加权平均到期期限从2021年的2.1-2.2年缩短至2022年6月30日的2.0年；短期到期债券占该投资控股公司总债务（1170亿元人民币）的比例从2021年的46%上升到53%。该数据可能保持上升趋势。标普认为，在当前信贷资本市场环境下，复星国际的资本结构不太可能在未来6至12个月内大幅恢复。

资本市场波动可能对复星国际的投资组合流动性和财务缓冲造成额外压力。该投资控股公司的投资组合价值在2022年上半年下降了约6%，至2710亿元人民币，原因是主要投资对象的股价疲软和资产回收活动。上市资产对投资组合的贡献从2021年底的44%降至41%，贷款价值比（LTV）从36%升至39%。最近的股价变动和全球资产持续贬值可能进一步降低未来一年的投资组合空间。

标普认为，复星国际可能在未来12-18个月内越来越着重于资产负债表去杠杆化。在无抵押信贷市场紧缩时，该公司于今年之前大致上无产权负担资产基础为探索有抵押借款选项提供了一定的灵活性。今年迄今为止，该公司的资产货币化努力基本上走上正轨，上半年处置了超过50亿元人民币，而新投资为15亿元人民币。在过去两个月，该公司又完成了40亿元人民币的资产处置。

虽然复星国际在2020年和2021年的年度新投资和撤资基本平衡在100亿元人民币，但根据宣布的计划，该公司在2022年的净处置可能超过100亿元人民币。如果公共再融资渠道在2023年全年保持关闭，该公司可能被迫增加削减投资组合的份额。

资产出售风险将考验管理层的执行能力。虽然该公司跨行业和地区的多元化资产在一定程度上缓解了个别交易的不确定性，但其仍需要在估值和交易速度之间谨慎行事，特别是如果该公司计划将出售收益与到期债务进行匹配，更应保持谨慎。

复星国际的投资对象将继续应对宏观环境。随着疫情和房地产压力，以及迫在眉睫的全球通胀和衰退风险，标普预计复星国际的一些主要投资对象（尤其是在消费、旅游、房地产等领域有着重大敞口的企业）将继续面临盈利压力。标普认为，该公司的投资组合信誉在未来12-18个月内可能会处于“bb”至“bb-”区间的较弱端水平，而过去几年该组合的评估处于“bb”水平。然而，复星国际持股的离岸监管金融机构往往具有更强的信用状况，这可以在一定程度上平衡其他一些资产的信用实力减弱。此外，其遗留控股公司（legacy holdings）——如上海复星医药(集团)股份有限公司（Shanghai Fosun Pharmaceutical (Group) Co. Ltd.，简称“复星医药”，02196.HK，600196.SH）和上海豫园旅游商城(集团)股份有限公司（Shanghai Yuyuan Tourist Mart (Group) Co. Ltd.）——正在积极回收资产和筹集股权，以补充现金和资金增长投资。

负面展望反映了标普预计复星国际在未来12个月内再融资风险增加，因为该公司难以进入在岸和离岸债券市场以及宏观环境因素。该公司可能在未来几个季度加快资产货币化，但时间可能不确定。

如果复星国际的加权平均到期期限低于两年，且改善可能性较低，或者公司的流动性状况进一步恶化，标普可能会下调其评级。标普也可能下调复星国际的评级，如果其LTV超过45%，原因可能是其投资组合资产价值大幅下降，也可能是收购意愿高于预期。

如果复星国际在将其加权平均债务期限维持在两年以上方面取得了稳步进展，并且该公司重新获得了一些进入长期债券市场的渠道，标普将可能把展望调整为稳定。这是基于假设公司的现金来源超过使用，同时两者比例较大幅度超过1.2倍。

ESG信用指标：E-2、S-2、G-2