穆迪：确认Goldman Sachs BDC(GSBD.US)“Baa3”长期发行人评级，展望“稳定”

6月14日，穆迪已确认Goldman Sachs BDC, Inc(GSBD.US)的“Baa3”长期发行人评级和高级无抵押债务评级，以及“(P)Baa3”高级无抵押储架评级(senior unsecured shelf rating)。展望维持稳定。

评级理据

Goldman Sachs BDC的“Baa3”发行人评级是基于该公司对“ba1”的独立评估以及基于穆迪的预期，高盛集团(The Goldman Sachs Group, Inc.，GS.US，A2 稳定)，Goldman Sachs BDC外部管理公司Goldman Sachs Asset Management, L.P.的间接母公司将在必要时为Goldman Sachs BDC提供支持的一个子级的附属公司支持度的上调。

“ba1”的独立评估反映了该公司得益于较高的利率，其高度高级抵押投资组合和良好的经常性盈利能力。抵消上述优势的是该公司的非应计费用水平高于业务发展公司(BDC)同业中值，以及其杠杆容忍度也高于大多数同行，尽管杠杆率同比下降。评级还考虑了BDC商业模式风险，包括投资组合流动性不足，与投资公允价值波动相关的契约合规风险，以及公司作为注册投资公司(RIC)结构产生的高额股息支付。

长期的较高利率环境可能导致Goldman Sachs BDC投资组合的资产质量恶化，其中主要包括向高杠杆浮动利率借款人发放的贷款。截至2024年3月31日，Goldman Sachs BDC非应计公允价值贷款比例为1.6%(成本比例为3.3%)，高于同业中值，高于截至2023年3月31日的0.6%。值得注意的是，该公司风险评级表上的3级和4级投资(表明自初始承销以来风险增加的投资)占投资组合公允价值的10.8%，显著高于截至2023年3月31日的3.9%。此外，该公司有几笔非应计贷款低于票面价值的90%，表明投资组合中承压。其中最大的是Pluralsight(按公允价值计算为7100万美元，按成本计算为8000万美元)，位于该公司的前十名。不过，Goldman Sachs BDC的长期投资组合应该保持一致。Goldman Sachs BDC的投资组合包括约98%的高级抵押贷款组成，其中约97%是第一留置权或单位额度贷款，这有助于部分缓解不断增加的资产风险。

与2022年底和2023年初的水平相比，Goldman Sachs BDC的杠杆率仍保持在更高的水平。具体而言，截至2024年3月31日，总债务与股本之比为1.13倍，相对于公司150%的法定最低资产覆盖率(ACR)要求，提供了25%的缓冲。相比之下，截至2023年3月31日，总债务与股本之比为1.23倍，相当于21%的较薄ACR缓冲。尽管杠杆率有所提高，但穆迪认为，Goldman Sachs BDC的杠杆率容忍度高于大多数BDC同业。该公司的目标是债务与股本比率在1.25倍左右，这是大多数BDC目标杠杆区间的上限。

在融资和流动性方面，Goldman Sachs BDC的下一个债务到期日是2025年2月到期的3.6亿美元票据，其循环信贷工具的到期日是2028年10月。截至2024年3月31日，Goldman Sachs BDC约有5200万美元现金以及11亿美元可用于循环信贷安排下的额外借款，使其有坚实的能力应对2025年到期票据(如果需要)和5.15亿美元的未实施出资承诺(unfunded commitments)。穆迪预计，该公司的抵押债务与有形资产总额的比率将保持在30%左右或以下。截至2024年3月31日，该比例为16%，而同业的中位数约为21%。

与大多数BDC一样，Goldman Sachs BDC的投资收益受益于过去几个季度不断上升的利率。该公司的年化净投资收益与平均资产之比一直保持在6%-7%左右的高位。最近几个季度的净亏损适度抑制了净收益的产生。在截至2024年3月31日的过去12个月，已实现净亏损为平均管理资产的1.5%，低于同期同业的中值。

展望稳定反映了穆迪的预期，尽管激烈竞争导致的贷款利差恶化、更大的资产挑战和潜在的低利率将导致盈利从2023年的高水平放缓，但Goldman Sachs BDC的核心盈利能力将继续受益于较高的参考利率。展望还纳入了穆迪的预期，即该公司将保持充足的流动性和杠杆率，以维持在该公司1.25倍的目标范围。

可能导致评级上调或下调的因素

穆迪可能会上调Goldman Sachs BDC的独立评估，如果(1)该公司在更持续的压力环境下产生稳健的财务业绩和较低的已实现亏损;(2)保持充足的流动性来源及其用途，以及抵押债务与资产比率保持在30%以下;(3)保持稳健的资本化，大大优于其目标;(4)其第一留置权和高级抵押投资水平保持在较高水平。鉴于过去几年中关键角色的更替情况，上调还取决于Goldman Sachs BDC表现出更强的管理层稳定性。

然而，在没有高盛集团加强支持的情况下，穆迪预计Goldman Sachs BDC将独立评估上调至“baa3”不会导致评级上调。这反映了穆迪的预期，即一旦Goldman Sachs BDC的独立评估达到“baa3”，它可能会停止将高盛集团支持度纳入Goldman Sachs BDC的评级上调。

穆迪可能会下调Goldman Sachs BDC的评级，如果(1)Goldman Sachs BDC的资产质量出现恶化，表现为问题贷款持续大幅增加;(2)产生的收益表现不佳或与同业相比更不稳定;(3)杠杆率维持在远高于1.25倍债转股目标的水平;(4)更加依赖抵押融资来源，以至于其抵押债务与资产比率明显高于30%;(5)以较弱的流动性状况运营，其潜在流动性用途的健康覆盖率较低;(6)增加风险偏好，如投资组合中第一留置权和高级抵押投资额的减少;(7)或者穆迪对高盛集团支持Goldman Sachs BDC的预期降低。