标普：下调万科企业(02202.HK)长期发行人信用评级至“B+”，展望“负面”

久期财经讯，11月20日，标普将万科企业股份有限公司(China Vanke Co.,Ltd.，简称“万科企业”，02202.HK)的长期发行人信用评级从“BB-”下调至“B+”，将万科企业的子公司万科地产(香港)有限公司(Vanke Real Estate (Hong Kong) Company Limited，简称“万科香港”)的长期发行人信用评级从“B+”下调至“B”。标普还将万科香港高级无抵押票据的发行评级从“B+”下调至“B”。

对万科企业的评级展望为负面，反映了标普的预期，即该公司的合同销售额在未来12个月内可能进一步下降，并且，如果该公司不能通过资产抵押银行借款进行资产处置和债务再融资，其流动性可能减弱。

万科企业在减少债务方面的进展慢于标普之前的预期，导致杠杆率上升。标普认为，该公司的化债进度落后于计划。截至2024年9月30日，万科企业披露的债务总额为3276亿元人民币，略高于截至2023年底的3200亿元人民币。

该公司曾公开表示，将在2024-2025年将有息债务总额减少1000亿元人民币，但标普认为这一目标可能难以实现。这主要是因为标普预计该公司将优先考虑保持流动性缓冲，而不是去杠杆化。事实上，该公司的银行借款一直在增加。

再加上万科企业合同销售额的减弱和利润率的压缩，标普预计该公司的杠杆率(以调整后的债务与EBITDA之比来衡量)将从2023年的4.2倍激增至2024-2026 年的9.4倍至10.5倍，EBITDA利息覆盖率将从2023年的4.6倍减弱至同期的1.9倍至2.1倍。

随着短期债务的增加和现金余额的减少，万科企业的流动性正在减弱。由于该公司短期到期债务的增加和现金余额的减少，标普仍然认为该公司的流动性不足。

截至2024年9月30日，万科企业的短期债务从截至2023年底的620亿元飙升至1,168亿元。该公司在2025年面临着超过360亿元人民币的债券(包括境内和境外债券)到期高峰。

然而，截至2024年9月30日，该公司披露的非受限现金余额已从2023年底的969亿元人民币降至773亿元人民币 。截至2024年9月30日，该公司控股公司的现金也从2024年6月30日的71亿元人民币降至11亿元人民币。标普认为，现金减少的主要原因是2024年上半年的运营活动现金流出高于预期，以及用于偿还债券和支付所有借款利息的融资现金流出。

尽管如此，标普预计到2024年底，万科企业的现金余额将有所回升，因为标普预计该公司将在第四季度从资产处置中获得一笔可观的现金收益。此外，标普预计万科企业在未来12个月内将继续努力实现正运营现金流，因为随着建设规模的缩小，其运营成本也将下降。万科企业在2024年第二季度和第三季度录得正运营现金流入。

标普预计该公司将继续处置非核心资产，以补充流动资金。万科企业的资产负债表可能会缩减。标普认为，固定资产处置的整体进展符合预期。然而，现金回笼仍存在一定时间差。标普预计，在未来12个月内，该公司可从2023-2024年已签约的资产处置项目(包括向政府归还土地)中获得216亿元人民币的回款。

为了补充流动资金，标普认为该公司将继续通过处置非核心固定资产和股权投资来精简业务，并在2025年加快现金回收。然而，这取决于市场条件和执行风险。此外，以大幅低于账面价值的价格处置资产将缩减公司的资产负债表。这将削弱万科企业的长期竞争力。2024年前三季度，公司非流动资产处置净亏损为25亿元人民币。

鉴于其杠杆率上升、资产负债表缩减、流动性减弱，标普基于整体情况，中和了之前的正面可比评级分析。

万科企业减少土地收购可能会削弱其市场地位。由于万科企业优先考虑流动性需求，因此在未来12个月内，该公司可能在土地收购方面继续保持审慎。标普认为，这将导致该公司缺乏新的优质可售资源进行预售，从而可能削弱其销售业绩和市场地位。截至目前，万科企业已收购10个项目，占土地溢价为35亿元人民币。这明显远低于2023年的40个项目530亿元的应占土地溢价。

标普预计该公司2024年的合同销售额将下降36%至人民币2,400亿元，2025年将进一步下降19%至人民币1,950亿元。2024年前10个月，万科企业的合同销售额下降了35%，为2026亿元人民币。这略低于中国百强开发商合同销售额32.7%的平均降幅。

保持稳固的银行关系将是关键。标普预计该公司将维持稳固的银行关系，并能够获得用于债务再融资的资产抵押银行借款。2024年上半年，万科企业的银行借款增加了271亿元人民币。

标普估计，万科企业在2025年将继续获得与2024年相似规模的商业地产贷款。2024年前三季度，该公司已获得187亿元人民币的有抵押商业地产贷款(按并表计算)。

对万科企业的负面展望反映了标普认为其合同销售额可能在未来12个月内进一步下降，主要原因是可售资源不足以及中国房地产市场的长期低迷。如果该公司未能执行其资产处置计划并通过资产抵押银行贷款进行债务再融资，其流动性可能进一步削弱。

万科香港的评级和展望反映了其母公司万科企业的评级和展望。标普认为，在未来 12-24 个月内，万科香港仍将是万科企业具有高度战略意义的子公司。

如果万科企业的流动性进一步恶化或市场地位进一步削弱，标普可能会下调其评级，这可能发生在以下情况：

-公司的合同销售、现金回笼和盈利能力弱于标普的预期;

-现金流出超预期;

-银行融资渠道受限;或

-公司未能执行其资产处置计划。

如果标普下调万科企业的评级，亦可能会下调万科香港的评级。此外，如果出现以下情况，标普可能会下调万科香港的评级：

-标普认为万科香港对万科企业的重要性减弱;或

-万科企业对万科香港的控制和监督减弱。

如果万科企业的合同销售额趋于稳定，标普可能会将评级展望调整为稳定。同时，标普将预计该公司将通过成功执行其资产处置计划来获得充足的流动性，并从资产抵押的银行借款中获得足够的资金。

如果标普对万科企业采取类似的行动，亦可能会将万科香港的评级展望调整为稳定。

在标普对万科企业的信用评级分析中，环境因素是一个负面考虑因素。该公司在房地产开发方面的环境风险与同业房地产开发商相当。该公司拥有一支稳定和经验丰富的管理团队。该公司在实现其战略和运营目标的同时，还长期保持着审慎的财务管理记录。