惠誉：确认衢通集团“BBB-”长期本外币发行人评级，展望“稳定”

本文来自“惠誉评级”。

11月27日，惠誉评级已确认衢州市衢通发展集团有限公司(衢通集团)‘BBB-’的长期外币和本币发行人违约评级，展望稳定。

惠誉同时确认衢通集团‘BBB-’的高级无抵押美元债券评级。

惠誉将衢通集团视作衢州市具有战略重要性的政府相关企业。因此，惠誉预期，该公司在需要时获得衢州市政府提供的额外支持的可能性很高。衢州市是中国东部浙江省下辖地级市。本次评级确认基于惠誉最新版《政府相关企业评级标准》和最新版《公共政策营收支持企业评级标准》。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“极有可能”

惠誉认为，衢州市政府在必要时“极有可能”向衢通集团提供额外支持，反映出惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评定该公司的支持得分为35分(最高得分为60分)。该得分基于惠誉对衢州市政府向衢通集团提供政府支持的责任与动机的评估结果。

支持责任

决策和监管“很强”

惠誉评定衢通集团的决策和监管为“很强”反映出，该公司最终由政府拥有，受到政府的实际控制，且该公司关键人员的任命、运营和重大公司活动受到政府的监督。该公司的董事会是其最高决策机构，董事会成员由衢州市政府直接任命。此外，市政府亦负责监督该公司重大投资项目的决策和实施。

支持先例“强”

惠誉预期，衢州市政府将继续大力支持衢通集团，使其能够履行其公共服务任务。市政府通过注资、运营补贴、专项债募集资金和债务置换等方式向衢通集团提供支持。2023年，财务支持总额为2.73亿元人民币(2022年为1.24亿元人民币)，占衢通集团EBITDA的40%。此外，2023 年该公司依据政府授权获得资产和股份转让总计8,700万元人民币。

支持动机

维持政府政策职能“强”

衢通集团是衢州市重要的交通运输投资、建设和维护平台以及电力供应商，对当地经济发展具有战略重要性。惠誉认为，衢通集团若违约会阻碍在建项目的融资和关键公共服务。衢州市拥有替代企业以暂时防止关键服务的中断，但长期内替代者很难取代衢通集团。这是因为替代企业在不同领域运营，且缺乏衢通集团在过去二十年中积累的深厚专业经验。

蔓延风险“强”

衢通集团是衢州市具有很高影响力的政府相关企业，这得益于该公司在该市交通运输和能源领域承担政策性职能并占据领先地位。截至2023年末，该公司总债务为150亿元人民币，其中大部分用于交通运输和其他类政策性项目。衢通集团拥有多种融资渠道，并作为活跃的境内债券发行人拥有资本市场融资记录。衢通集团若违约将表明衢州市政府支持关键政府相关企业的财力下降。尽管如此，惠誉并未将衢通集团视作衢州市政府及当地政府相关企业在相关市场内唯一的参考发行人。

独立信用状况

衢通集团'b'的独立信用状况是基于该公司'b'的财务状况、“中等”风险状况和同业比较的综合结果。

风险状况：“中等”

惠誉评定衢通集团的风险状况为“中等”是基于该公司收入、支出，以及负债和流动性风险评估结果均为“中等”。

收入风险：“中等”

惠誉预期，衢通集团的收入将跟随衢州市的整体发展，未来三至五年间该市将保持稳健增长。惠誉此前评定该公司的定价特征为较弱是基于公共交通的非营利性质且商品贸易等部分业务板块的利润率较低。然而，随着公司业务的多元化和衢州市旗舰项目智慧产业园的全面投运给公司带来有利的利润率并提高其定价灵活性，惠誉现已将收入风险自“较弱”调整至“中等”。

支出风险：“中等”

衢通集团拥有明确的成本驱动因素，且波动性适中，这体现为过去三年间该公司的EBITDA利润率相对稳定。该公司从事城市开发逾二十年，拥有丰富的专业知识、管理经验及本地资源。衢通集团的重大投融资规划须遵循政府指导方针，并须经母公司及最终须经衢州市政府的监督和批准。

负债和流动性风险：“中等”

衢通集团的债务在低基数基础上快速增长，截至2023年末，受基础设施投资任务影响，调整后债务升至162亿元人民币。然而，相较于五年复合年均增长率(38%)，2023年增速放缓至26%。考虑到融资政策有所收紧且短期内不太可能逆转，惠誉预期，该公司债务增速或将在近年进一步放缓。衢通集团的债务以中期债务为主，截至2023年末，加权平均债务期限为3.9年。

衢通集团的流动性充足。截至2023年末，该公司12个月内将到期债务为46亿元人民币，足以由非受限现金10亿元人民币、未动用的非承诺性银行授信额度78亿元人民币覆盖。此外，该公司在母公司集中管理的资金池内拥有现金7亿元人民币左右。衢通集团的整体融资渠道仍然合理。债务中52%为债券，40%为银行贷款，还有少量非标准债务占8%。2024年上半年，非标债务略有增加，以弥补债券市场融资渠道受限所形成的融资缺口。

财务状况'b'

截至2023年末，衢通集团调整后净债务与EBITDA之比达22.5倍。考虑到衢通集团的项目投资将在一定程度上依赖债务，惠誉预期，到2028年末，该公司杠杆率将达26倍左右。然而，考虑到衢州市的发展阶段且衢州市政府监督该公司的杠杆率目标，惠誉预期，衢通集团的资本支出将放缓。

评级推导摘要

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，基于惠誉对衢州市政府向衢通集团提供支持的责任和动机的评估结果得出本次评级。惠誉认为，衢通集团若违约，衢州市政府“极有可能”向该公司提供支持。此外，本次评级还考虑到惠誉依据《公共政策营收支持企业评级标准》评定该公司的独立信用状况为'b'。

关键评级假设

惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2019至2023年历史数据，2024至2028年的情景假设：

-受衢州市需求增长前景的推动，年均经营性收入增长9.3%;

-年均经营性支出增长9.6%，反映出稳定的成本结构;

-年均净资本支出(资本支出减资本收入)约为32亿元人民币，以支持城市发展需求;

-根据预估资金需求，同时考虑财政支持抵消部分债务需求，调整后债务将达约270亿元人民币

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-惠誉下调关于衢州市政府向衢通集团提供支持或国家政策法规允许的其他合法资源的能力的信用观点;

-衢州市政府对衢通集团的控制被稀释，政府支持记录减弱，或衢通集团维持政府政策职能或蔓延风险的评估结果下降。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-惠誉上调关于衢州市政府向衢通集团提供支持或国家政策法规允许的其他合法资源的能力的信用观点;

-政府支持增强以维持充分的财务状况，或衢通集团维持政府政策职能或蔓延风险的评估结果上升。

发行人简介

衢通集团98.2%的股权由衢州市国有资产监督管理委员会通过衢州市国有资本运营有限公司最终拥有。衢通集团的主要政策任务包括交通基础设施建设与投资、电力供应和产业园区的建设与运营。此外，衢通集团还涉足商品销售、工程建设、房地产开发等更具商业性的活动。