惠誉：确认济南西城集团“BBB”长期本外币发行人评级，展望“稳定”

久期财经讯，4月3日，惠誉确认济南西城投资开发集团有限公司(Jinan West City Investment and Development Group Co., Ltd.，简称“济南西城集团”)长期外币和本币发行人违约评级(IDR)为“BBB”，展望稳定。

惠誉视济南西城集团为中国济南市的政府相关企业(GRE)。济南西城集团由济南城市建设集团有限公司(Jinan City Construction Group Limited Company，简称“济南城建集团”，BBB+/稳定)全资所有，最终所有人为济南市人民政府国有资产监督管理委员会。评级反映了惠誉预计济南西城集团在必要时将获得济南市政府的额外支持。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“非常可能”

惠誉认为济南市政府在必要时非常可能向济南西城集团提供额外支持，因此惠誉根据其《政府相关企业评级标准》评定济南西城集团的支持得分为30分(最高60分)。该评分综合反映了惠誉对政府支持责任和支持动机的评估结果。

支持责任

决策和监管“强”

济南西城集团由济南城建集团100%控股，最终所有人和控制人为济南市政府。济南市政府通过济南城建集团为济南西城集团做出重大决策，包括董事会的任命以及并购、资产处置、战略发展、长期规划、年度预算、重要资本支出和融资计划等重大事件的审批。

支持先例“强”

济南西城集团持续获得政府的资金支持。济南西城集团负责济南市西部土地一级开发且能获得80%的土地出让收益。2024年获得土地出让收益返还5亿元人民币。济南西城集团还于2024年获得特别政府专项债资金2000万元人民币，用于支持其项目投资。此外，截至2024年底，济南西城集团有195亿元人民币存量债务由政府置换为债券。

支持动机

维持政府政策职能“强”

济南西城集团是济南市重要的政府相关企业，负责提供包括基础设施建设和开发城市用地在内的公共服务。惠誉认为，济南西城集团若违约可能对上述服务的持续提供直接产生重大影响。该公司依赖持续获得债务融资来推进上述项目。违约可能会产生长期影响，因为项目的进一步贷款和再融资将受到限制。

蔓延风险“强”

考虑到济南西城集团在济南市西部地区的职能作用，以及作为济南资产和债务规模最大的政府相关企业济南城建集团的主要子公司，公众认为济南西城集团是市政府下属的重要公司。截至2024年9月，按资产规模计算，济南西城集团是济南市第四大政府相关企业，未发生财务困境。惠誉认为，济南西城集团的违约可能会扰乱该市其他政府相关企业的融资渠道。

独立信用状况

惠誉评定济南西城集团的独立信用状况为‘b’，其中风险状况为“中等”，财务状况为‘b’，其在具相同独立信用状况的同业中处于中等水平。

风险状况：“中等”

惠誉评定济南西城集团的风险状况为“中等”，以综合反映其“中等”的收入风险、“中等”的支出风险和“中等”的负债及流动性风险。

收入风险：“中等”

济南西城集团的大部分收入和利润来自房地产行业和土地开发，该部分收入会随当地政府的规划和政策、当地经济和房地产市场状况而波动。然而，济南市强劲的经济增长势头抵消了该公司客户高度集中于市政府的风险。此外，济南西城集团在济南市的城市开发和土地一级开发中居重要的市场地位，这为其在主要收入合同方面的议价权提供支撑。其EBITDA从2021年的5.39亿元人民币增加到2023年的8.04亿元人民币。

支出风险：“中等”

济南西城集团的成本驱动因素稳定，运营资源充足。鉴于该公司的项目和承包商组合多元化程度较高，惠誉预计其潜在波动性适中。济南西城集团的成本分布于不同的业务部门，过去三年的平均毛利率为24%。该公司可以获得各种资金来源，并得到其母公司济南城建集团在业务发展方面的大力支持。

负债及流动性风险：“中等”

济南西城集团的融资渠道相对多元。截至2024年末，有9%的债务将于2025年末到期。鉴于济南西城集团拥有良好的资本市场融资渠道，惠誉预计其不会出现迫在眉睫的流动性风险。鉴于该公司的所有债务均以人民币计价，因此几乎不会出现外汇风险。截至2024年末，济南西城集团共提供了1.97亿元人民币外部担保，相当于其净资产的0.6%。

财务状况“b”

财务状况评估反映出，在惠誉的评级案例中，济南西城集团 2028年的杠杆率(以净债务/惠誉计算的EBITDA)高企，约为23倍，在独立信用状况为“b”的同业中处于中等水平。2023年杠杆率为24.7倍。辅助指标显示，偿债覆盖率“b”、总利息覆盖率为“b”、流动性覆盖率为“bb”。

评级推导摘要

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》授予济南西城集团评级，反映了惠誉对济南市政府的决策和监管、对公司的支持先例、政府的支持动机等的评估结果。如有必要，济南市政府极有可能介入为公司提供支持。该评级还考虑到惠誉基于其《公共政策营收支持企业评级标准》对该公司独立信用状况授予的“b”的评估结果。

关键评级假设

惠誉的评级案例是一个贯穿整个周期的情景，其中结合了收入、成本和财务风险压力。它基于2019-2023年的历史数据和以下2024-2028年的情景假设：

-2024-2028年期间，济南西城集团核心业务的收入平均每年增长0.7%，主要土地和房地产项目的交付和完工进度推动了增长;

-2024-2028年平均营业支出每年增长1.1%;和

-2024-2028年的平均净资本支出约为19亿元人民币，与历史水平一致。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-惠誉下调对济南市政府向济南西城集团提供支持或国家政策法规允许的其他合法资源的能力的信用看法;

-整体支持度得分降至25分或以下。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-惠誉上调对济南市政府向济南西城集团提供支持或国家政策法规允许的其他合法资源的能力的信用看法;

-整体支持度得分提高到35分或以上。

发行人简介

根据济南市政府城市基础设施建设蓝图，济南西城集团是开发济南西部的唯一企业。该公司是济南市资产规模最大的政府相关企业济南城建集团的主要子公司。