惠誉：确认中国交建(01800.HK)“BBB+”长期外币发行人评级，展望“稳定”

久期财经讯，4月17日，惠誉评级确认中国交通建设股份有限公司(China Communications Construction Company Limited，简称“中国交建 ”，01800.HK)的长期外币发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级为“BBB+”。IDR的展望为稳定。

惠誉同时确认由中国交建间接持股98.98%的子公司CCCI Treasure Limited发行、并由中国交建提供无条件不可撤销担保的人民币高级无抵押债券评级为“BBB+”。

根据惠誉的依据《母子公司关联评级标准》(PSL)，惠誉当前采用“母强子弱”的评级路径对中国交建进行评级。根据其母公司中国交通建设集团有限公司(China Communications Construction Group Ltd.，简称“中交集团”)自上而下的方法进行评级，该公司于2024年底持有中国交建59.42%的股份。这反映了中交集团提供法律层面支持的意愿“低”、战略层面支持的意愿“高”和运营层面支持的意愿“高”。

惠誉对中交集团的内部看法是，根据惠誉的《政府相关实体(GRE)评级标准》，采用自上而下的方法依据中国主权评级(A/稳定)得出的，中交集团由国务院国资委全资拥有。这反映了中央政府对支持中交集团的强烈责任和意愿。

中国交建 IDR的稳定展望反映了国家主权评级情况。

关键评级驱动因素

与国家关联的母公司：政府对中交集团实施严格监督，对中交集团的主要运营、战略方向和投资选择施加重大影响。国家还以注资、补贴和通过国有银行进行债转股的形式向中交集团提供了切实的支持。中交集团通过其核心子公司中国交建在中国交通基础设施的规划、勘察、设计和建设中发挥着关键作用。中交集团若违约可能会影响战略性基础设施项目的建设，并影响中国其他国资委所有的国有企业的融资渠道。

战略层面支持的意愿“高”：该评估是基于中国交建的巨额财务贡献和母公司的竞争优势。中国交建的财务贡献占母公司近年来利润的70%以上，占资产的60%。此外，中国交建在执行母公司在基础设施工程和建筑(E&C)业务方面的战略方面提供了关键的竞争优势。

运营层面支持的意愿“高”：该评估是基于中国交建的大量管理和与母公司的品牌重叠推动的。中国交建的E&C运营是母公司核心业务中不可替代的支柱。就管理团队、决策和品牌而言，这两者本质上是一个整合的实体。中交集团控制着中国交建的董事会。中交集团董事长兼总裁兼任中国交建董事长兼总裁。

法律层面支持的意愿“低”：惠誉评估中交集团为中国交建提供法律层面支持的意愿为“低”。这是因为中交集团为中国交建的债务提供的财务担保金额有限，而且两者之间没有其他法律关系。

利润增长疲软：惠誉预计，由于中国传统基础设施和房地产投资增长可能持续疲软，中国交建核心基础设施建设业务的盈利增长在未来几年将放缓。由于国内市场需求疲软，其核心基础设施建设业务面临压力，中国交建的收入增长从2023年的约5%放缓至2024年的1.7%。

新合同增长疲软：中国交建新合同增长从2023年的13.7%放缓至2024年的7.3%。传统基础设施项目的新合同大幅下降：公路和桥梁项目下降了21%，铁路项目下降了56%。然而，这一下降被城市建设23%的增长和海外项目17%的增长所抵消。

应收账款回收周期延长：惠誉预计中国交建的运营现金流(CFFO)将继续受到应收账款收集挑战导致的营运资金外流的拖累,中国交建的应收账款天数(贸易和其他应收账款以及合同资产)从2023年的230天以下增加到2024年的250天以上。库存天数也从49天增加到55天。这导致2024年营运资金大量流出近1500亿元人民币，但由于贸易和其他应付款和合同负债的增加，930亿元人民币的现金流入无法抵消上述资金流出。

杠杆率上升至中等水平：惠誉预计中国交建的杠杆率在未来几年将继续上升，因为自由现金流(FCF)的产生仍然为负。然而，杠杆率的增长速度可能会放缓，因为中国交建用于公私合作(PPP)等投资驱动项目的现金流出可能会减少。近年来，该公司加强了现金流管理，并加强了对PPP项目参与的控制。2024年，投资驱动项目新合同的归属价值进一步下降了38%，此前2023年和2022年分别下降了1%和3%。

同业分析

惠誉对中国交建评级的评估与惠誉根据《母子公司关联评级标准》对中交集团信誉的内部评估一致。惠誉将母公司在法律、运营和战略层面对中国交建提供支持的意愿分别评估为“低”、“高”和“高”。

评级方法与惠誉《母子公司关联评级标准》下评级的其他发行人类似，包括中国铝业股份有限公司(Aluminum Corporation of China Limited，简称“中国铝业”，02600.HK，BBB+/稳定)和宝山钢铁股份有限公司(Baoshan Iron & Steel Co. Ltd.，简称“宝钢股份”，600019.SH，A/稳定)。前述公司都拥有母公司的战略运营和资产，为集团带来了可观的财务贡献，并承担了母公司的战略性政策任务。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2025-2028年收入年增长率为2.0%-3.1%(2024:1.7%);

-2025-2028年的EBITDA利润率为7.3%-7.5%(2024:7.7%);

-2025-2028年，资本支出为每年216亿至234亿元人民币(2023年：266亿元人民币);

-2025-2028年没有重大收购和剥离。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-国家支持中交集团的可能性减弱;

-中交集团支持中国交建的意愿减弱。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-对中国主权采取正面评级行动;

-中交集团对中国交建提供支持的意愿加强。

流动性和债务结构

截至2024年底，中国交建的流动性仍然充足，可用现金超过1300亿元人民币，未提取授信额度超过1.5万亿元人民币，可以完全覆盖披露的1400多亿元人民币的短期借款。然而，这些贷款为非承诺性，承诺性授信额度不常见于中国银行系统。。

发行人简介

中国交建是国内领先的交通基础设施建设和投资集团。它参与了国内外广泛的基础设施项目，包括公路、桥梁、隧道、铁路、地铁、海港和机场。中国交建还提供疏浚服务，拥有国内最大的疏浚船队。