标普：确认香港电讯(06823.HK)“BBB”长期发行人信用评级，展望“稳定”

久期财经讯，5月12日，标普确认香港电讯(HKT)有限公司(Hong Kong Telecommunications (HKT) Ltd.，简称“香港电讯”，06823.HK)的长期发行人信用评级为“BBB”，以及CAS Holding的长期发行人信用评级为“BBB-”。同时，标普确认了香港电讯的有担保无抵押债务的长期发行评级为“BBB”，以及CAS Holding担保的永续次级证券的长期发行评级为“BB”。

对香港电讯(HKT)的稳定展望反映了标普对其未来两年运营表现稳定以及债务杠杆率维持在 3.6 倍至 3.8 倍的预期。对CAS Holding的负面展望反映了市场状况波动可能导致其去杠杆化举措延迟实施的风险。潜在出售所得也可能低于标普的预期，从而使得电讯盈科有限公司(PCCW Limited，简称“电讯盈科”，00008.HK)将无法将其债务与EBITDA比率降至 4.5 倍以下。

在电讯盈科去杠杆化的过程中，香港电讯信托(HKT Trust)有望保持稳定的现金流和杠杆率。未来两年，该公司收入增长应大致与香港特区约 2% 的 GDP 增长保持同步。增长动力将来自移动漫游、宽带和本地数据服务的适度增长。该公司可能会报告 EBITDA 略有上升，同时保持稳定的股息派发。2025 至 2026 年，其债务与 EBITDA 比率可能维持在 3.6 至 3.8 倍，而 2024 年这一比率则为 3.7 倍，这得益于出售香港电讯有线网络的股份。

标普确认了对CAS Holding的评级，以反映电讯盈科去杠杆化的前景更加明朗。电讯盈科去年降低了香港电讯信托向电讯盈科股东派发股息的比例。这表明该集团越来越致力于管理自身的财务健康状况。

电讯盈科的去杠杆化举措包括为其“越过运营商”(OTT)媒体业务拓展成本更低的内容。再加上用户获取支出的降低，该业务的EBITDA可能在 2025 至 2026 年反弹。该业务的资本支出(capex)也可能下降。

标普预计，随着集团“eMPF”项目的推进，电讯盈科解决方案业务的亏损将收窄，现金流出也将减少。OTT 和解决方案业务的改善将削减电讯盈科今年发展中业务的亏损。不过，电讯盈科调整后的净债务与EBITDA比率在 2025 年可能仍维持在 5.2 倍，到 2026 年将降至 4.9 倍。今年电讯盈科在扣除股东回报(不包括 香港电讯信托)后，净现金流出可能超过 20 亿港元。到 2026 年，现金流赤字可能会大幅收窄。

电讯盈科正在考虑采取渐进措施以降低杠杆率。这些措施可能包括：(1)进一步出售 OTT 及其他业务的股权;(2)处置非核心资产;或(3)减少向股东派发的股息。

在过去的几年里，该集团进行了多项重大资产出售，如今可选择的余地更小了。2022 年，集团将其解决方案业务的多数股权以 6.14 亿美元的价格出售给了联想集团有限公司。2024 年末，集团又将其香港电讯固网业务 40% 的股权出售给被动投资者，获得 8.7 亿美元的总收益。

标普将 CAS Holding 的评级与电讯盈科的信用状况保持一致。这是因为 CAS Holding 是电讯盈科的核心子公司。该公司持有母公司电讯盈科在香港电讯信托和香港电讯中全部 52.2% 的权益。作为香港电讯信托的直接母公司，CAS Holding处于子公司信托结构之外。因此，CAS Holding受电讯盈科的财务政策和信用风险敞口影响。

标普将香港电讯和香港电讯信托合并评估。香港电讯信托是电讯盈科和CAS Holding的子公司。这些实体之间存在一些业务往来，并且董事会成员重叠。

标普给予香港电讯信托比电讯盈科评级高两个子级的评级。这反映了信托结构的隔离以及该信托拥有相当数量的小股东和独立董事。

香港电讯：稳定的评级展望反映了标普的观点，即香港电讯信托的债务与EBITDA比率将保持在 3.6 倍至 3.8 倍之间。标普的预测假设了用户获取成本的全部成本。未来两年，香港电讯信托稳健的业务表现及2%的潜在营收增长及36%的EBITDA利润率将是推动公司业绩增长的动力。

标普电讯盈科的评级综合了香港电讯和香港电讯信托的评级。作为香港电讯和香港电讯信托的大股东，电讯盈科对这两家公司的财务政策具有重大影响力。稳定的展望也反映了标普的观点，即电讯盈科的债务与EBITDA比率将保持在 5.5 倍以下。

CAS Holding：负面评级展望反映了标普预期，未来 12 至 24 个月，电讯盈科的债务与EBITDA比率可能仍会维持在约 5.0 倍的高位，高于标普 4.5 倍的下调阈值。电讯盈科的股东友好型股息政策以及其运营业务的现金流赤字将逐渐推高其调整后的债务。

电讯盈科可能会试图通过EBITDA的增长、资产出售以及其他举措来管理其债务与EBITDA的杠杆率。不过，其选择可能会比之前更有限。标普预计未来两年其收入将保持 3% - 4% 的稳定增长，EBITDA利润率在 32% - 33% 之间。

标普预计 CAS Holding 将继续作为电讯盈科的核心子公司。

香港电讯：若电讯盈科的债务与EBITDA比率超过 5.5 倍，或香港电讯的杠杆率大幅上升至 4.0 倍以上，标普可能会下调香港电讯的评级。这种情况可能会发生于以下情形：(1)电讯盈科集团无法执行其去杠杆化计划，且其合并EBITDA未能改善;(2)香港电讯和电讯盈科的经营业绩显著恶化;(3)标普将香港电讯与电讯盈科之间的隔离等级从两个子级降至一个子级，这可能发生在标普认为负面股东干预的可能性增加时。

CAS Holding：若电讯盈科的负债比率持续显著高于 4.5 倍，尽管该公司有去杠杆计划，标普仍可能下调CAS Holding的评级。这种情况可能会发生于以下情形：(1)未来 12 个月内集团在资产剥离方面未取得重大进展;(2)电讯盈科的运营表现低于标普的预期;(3)若这些公司进行的债务融资投资和派息高于标普的基本假设。

香港电讯：香港电讯的评级上调潜力有限。如果香港电讯和电讯盈科的杠杆率能持续分别保持在 3.0 倍和 4.5 倍以下，标普可能会上调香港电讯的评级。这可能发生在香港电讯和电讯盈科进一步去杠杆化或进行股权融资，同时采取温和的股息政策以降低杠杆率，并显著提高盈利能力的情况下。

CAS Holding：若电讯盈科的债务与EBITDA比率改善至约 4.5 倍，标普可能会将展望调整为稳定。如果电讯盈科执行其去杠杆化计划，减少其媒体业务的资本支出，并在没有重大新投资的情况下显著提高其非电信业务的盈利能力，这可能会发生。