惠誉：确认首钢集团“A-”长期发行人评级，展望“稳定”

本文来自“惠誉评级”。

6月18日，惠誉评级已确认北京市多元化公共服务提供商首钢集团有限公司(首钢)'A-'的长期发行人主体评级和高级无抵押评级。展望稳定。

首钢是一家由北京市人民政府国有资产监督管理委员会(北京市国资委)持有的国有企业。惠誉根据《政府相关企业评级标准》，在惠誉对北京市政府的内部信用评估结果基础上进行评级调整后得出该公司的评级。该评级反映出，鉴于该公司在为北京市政府落实重大发展活动中所发挥的关键作用，该公司“极有可能”从政府获得支持。

关键评级驱动因素

决策和监管“很强”：首钢由北京市国资委全资拥有，北京市国资委对首钢的管理层任命、战略和运营保持高度控制权。这得益于首钢在推动北京市西部地区经济发展中的关键作用，而北京市西部地区对北京市五年规划下的城市发展具有高度战略意义。

支持先例“强”：首钢一直得到政府的注资和补贴以支持该公司向多元化公共服务提供商转型。有针对性的政策用于支持首钢的项目，缓解该公司的债务压力。例如，北京市财政局提供了总额为 150 亿元人民币的资金，帮助首钢成立了北京首钢基金有限责任公司以支持首钢转型发展和园区的开发。

支持动机“强”：惠誉认为，首钢对于北京市向文化、政治、国际交流和创新中心的转型以及京津冀协同发展国家战略至关重要。首钢对于新首钢园区的开发和运营具有重要意义——新首钢园区是促进北京市西部地区经济发展的重要平台，而曹妃甸经济技术开发区则承担着落实京津冀发展战略及承接北京市产业迁出的功能。

蔓延风险“强”：首钢是一家活跃的境内债券政府相关企业发行人，也是该市最大的境内债券发行人。此外，该公司还拥有A股和H股上市子公司。作为北京市国资委下属第三大国有企业，首钢若违约可能严重损害其他本地政府相关企业在资本市场的融资能力。

独立信用状况'bb-'：首钢的独立信用状况反映了其多元化的业务状况横跨多个行业，包括收入稳定的市政服务板块——这可减轻现金流波动，以及资产管理板块。此外，该公司还是中国领先的钢铁制造商，年产能达3,500万吨。其钢材业务的垂直整合度高，且提供高端产品。

此外，独立信用状况还得益于首钢强劲的财务灵活性，拥有强大的融资渠道和有竞争力的融资成本。不过，该公司的杠杆率仍是制约因素。

杠杆率将改善：EBITDA净杠杆率自2023年的8.9倍降至2024年的8.0倍，主要是因为随着首钢此前在市政服务板块的投资开始产生回报，该板块增长强劲。惠誉预期，随着煤炭和铁矿石等主要原材料价格下跌支撑整个行业利润率有望复苏，自2025年起钢铁板块EBITDA将改善，推动直至2027年该公司杠杆率降至 7.0 倍以下。

同业分析

首钢的评级与惠誉根据其《政府相关企业评级标准》对北京市的内部信用评估结果相关联，但并不等同。首钢的政府相关企业评估结果与北京汽车集团有限公司(北汽集团，BBB+/稳定)和北京环境卫生工程集团有限公司(北京环卫集团，BBB/稳定)的政府相关企业评估结果相似。

惠誉评定北京市政府对首钢决策和监管的评估结果为“很强”，因为首钢的关键项目对北京市政府具有重要的战略意义。相较于北汽集团和北京环卫集团，北京市政府对首钢运营的参与度更高。

惠誉评定首钢的同业北汽集团和北京环卫集团的支持先例评估结果均为“强”，与首钢相同。北汽集团和北京环卫集团得到了政府以股权注入和政府补贴形式提供的支持，但支持的金额不足以令其支持先例因素评估结果获评为“很强”。

惠誉评定首钢维持政府政策职能的评估结果为“强”，这反映了首钢在推动本区域内的经济发展、首都功能重新定位和京津冀协同发展中的关键作用。相比之下，鉴于北汽集团的市场主导地位，北汽集团若违约将不利于北京市的汽车和汽车零部件制造业，因此惠誉评定北汽集团的评估结果同样为“强”。

惠誉评定首钢和北汽集团的蔓延风险评估结果均为“强”，因为这两家企业都是具有很高影响力的政府相关企业、活跃的境内债券发行人，且拥有上市子公司。然而，惠誉认为，政府支持北京环卫集团应对蔓延风险的动机较弱，原因是北京环卫集团的债券市场融资敞口较小，且该公司的规模在北京市国企中相对较小。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 首钢的营收增速为2025年-15.3%，2026年2.6%，2027年1.4%(2024年为-5.1%)。2025年下降主要因为铁矿石和钢铁单位销售价格下降;

- 首钢的EBITDA利润率2025年为12.1%，2026年12.9%， 2027年13.7%(2024年为11.3%)，这源于钢材生产利润提高，但采矿利润下降，与惠誉更新的中期价格假设一致;

- 2025至2027年间，基于对综合公共服务的稳定投资和对钢材的审慎投资，首钢每年资本支出稳定在约80亿元人民币(2024年为77亿元人民币)。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括:

- 首钢获得北京市政府支持的可能性下降

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调对北京市政府信用状况的内部评估结果

- 首钢获得北京市政府支持的可能性上升

流动性及债务结构

首钢凭借其作为重要政府相关企业的地位，可获得银行、境内债券和股票市场融资渠道。截至2024年末，首钢拥有现金及现金等价物260亿元人民币。此外，叠加该公司尚未使用的银行授信额度5,167亿元人民币，足以覆盖该公司946亿元人民币短期债务。首钢在短期债务再融资方面拥有成功记录，尽管该公司持有非承诺性授信额度——此等授信额度在中国较为普遍。

发行人简介

首钢是一家多元化服务提供商，主营钢铁与资源，以及城市综合服务两项业务。其遗留的钢铁与资源板块属于商业化运营，粗钢产能3,500万吨。城市综合服务板块涵盖城市设计建设、房地产开发、以及文化产业园区运营。