惠誉：授予永利澳门(01128.HK)拟发行5亿美元高级无抵押票据“BB-”评级

久期财经讯，8月11日，惠誉授予永利澳门有限公司(Wynn Macau,Limited，简称“永利澳门”，01128.HK)拟发行的5亿美元、将于2034年到期的新高级无抵押票据的“BB-”评级，“RR4”回收率评级。目前，惠誉对永利澳门的长期发行人违约评级(IDR)为“BB-”，评级展望为稳定。本次发行所得款项将用于一般公司用途，包括偿还WM Caymen II循环授信额度和/或一系列或多系列现有票据的未偿债务。

评级优势包括高质量的博彩资产组合、澳门特区市场的持续改善，以及可用于支持近期资本项目及进一步债务削减的融资渠道。

稳定展望反映了澳门特区市场的强劲增长前景及永利澳门稳健的流动性状况。

关键评级驱动因素

融资杠杆率保持中性：根据发行后的假设，该公司杠杆水平预计将保持不变。截至2025年6月30日，永利澳门的总EBITDA杠杆为6.5倍，净EBITDA杠杆为4.9倍。惠誉预计，杠杆水平将随着时间的推移而下降，主要通过EBITDA增长实现。永利澳门在2026年至2029年期间面临重大债务到期高峰，尽管惠誉认为该公司拥有良好的资本市场融资渠道。截至2025年6月30日，永利澳门的流动性为33亿美元，该数据已考虑2025年7月10亿美元的EML循环授信额度扩容及发行5亿美元债券的影响。

澳门特区复苏动能持续增强：自2023年初防控措施解除以来，永利澳门在澳门特区的两处物业持续增长(增速略低于惠誉预期)。2024年澳门特区博彩市场增长24%，但仍较防控措施前水平低22.5%。这主要由于对VIP博彩游客的限制。

惠誉预计，2025年-2028年永利澳门在澳门特区的业务将温和增长。自5月以来，博彩收入及访客量增速有所加快，但大众市场客户回归缓慢仍构成压力。长期来看，随着澳门特区新增设施落地、各类扩建项目推进及部分中国省份签证政策放宽，市场有望受益。

竞争市场地位稳固：永利澳门聚焦澳门特区博彩市场的高端大众客群，凭借豪华酒店设施及高端餐饮娱乐服务，市场地位突出。相较于澳门特区同业，该公司每张博彩位置的总体收入表现强劲。

母公司与子公司关联紧密：由于母公司Wynn Resorts Ltd.(简称“永利度假村”，BB-/稳定)与运营子公司间存在强关联性，惠誉按合并口径分析永利度假村。依据惠誉的《母子公司评级关联性标准》，惠誉认为母公司强于子公司。这种关联性体现在双方共享品牌与客户体系，战略及运营激励高度一致。目前无实质性资金隔离机制(ring-fencing mechanisms)阻碍子公司现金流动。

同业分析

永利度假村历来保持着“BB”的信用评级，仅在进行大规模开发支出或遭遇经济危机(如全球金融危机)时有所例外。该公司拥有优质资产、运营于监管环境优越的市场，且流动性保持强劲。惠誉预计，永利度假村将继续推进开发项目及现有物业的扩建/翻新，但会以审慎方式维持流动性。

美高梅国际酒店(MGM Resorts International，简称“美高梅”，BB-/稳定)业务多元化程度更高、规模更大，EBITDA杠杆率较低，但其较低的EBITDAR固定费用覆盖率(fixed-charge coverage ratio)抵消了这一优势，因为美高梅对其大部分物业设有售后回租(sale-leaseback)协议。永利度假村和美高梅在各自市场的顶级市场运营，但美高梅还拥有面向中低端客户的物业，这导致其利润率较低，并且更容易受到下行风险的影响。

拉斯维加斯金沙集团(简称“LVS”，BBB-/稳定)在澳门特区布局更广(拥有五处博彩公司)，并且是新加坡两家运营商之一。两家公司均聚焦大型博彩市场的高端客群，但LVS在2024年EBITDAR杠杆率(3.1倍)低于永利度假村(5.4倍)。

关键评级假设

-2025-2028年澳门特区的EBITDA预计持平或低个位数小幅增长。

-拉斯维加斯 EBITDA‌ 由于比较基数较高(2024年超级碗赛事)，预计将在2025年趋稳，但在2026-2028年可能会继续增长。

-波士顿港安可度假村 (Encore Boston Harbor)在预测期内保持稳定;

-Wynn Al Marjan Island预计于2027年开业，但因开业时间不确定及管理费对现金流的预期影响较小，惠誉未将其纳入EBITDA测算。鉴于该项目的地理位置和品牌特殊性，惠誉认为其仅会在2027年后对信用资质产生正向贡献;

-资本支出及投资活动包括澳门特区特许经营协议相关投入、阿联酋度假村开发，以及拉斯维加斯酒店的客房翻新工程;

-惠誉预计将在2027年底前完成其10亿美元股票回购授权;

-基准利率假设基于当前担保隔夜融资利率(SOFR)及香港银行同业拆借利率(HIBOR)曲线。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-EBITDAR杠杆率持续超过6.0倍;

-EBITDAR固定费用覆盖率持续低于2.5倍;

-因新开发项目或股东资本分配增加导致财务承诺上升，从而突破EBITDAR杠杆率或固定费用覆盖率目标。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-EBITDAR杠杆率持续低于5.0倍;

-EBITDAR固定费用覆盖率持续高于3.0倍;

-维持强劲流动性以确保资本支出及营运资金需求得到充分融资。

流动性与债务结构

截至2025年6月30日，永利澳门的流动性为33亿美元，其中包括15亿美元的现金和19亿美元的循环信贷额度(按2025年7月永利澳门循环信贷额度10亿美元的增额及发行5亿美元债券的假设计算)。惠誉预计，在预测期内永利澳门自由现金流(FCF)将为正，但其EBITDA杠杆率的下降更可能由EBITDA增长驱动，而非大幅债务削减。尽管永利澳门面临2026-2029年的集中债务到期高峰，但其资本市场融资渠道保持畅通。

发行人简介

永利澳门是永利度假村(Wynn Resorts, Limited)的子公司，于澳门特区运营两家综合酒店博彩度假村。