惠誉：授予国网国际美元中期票据计划“A”评级
久期财经讯，9月5日，惠誉评级已授予国家电网国际发展有限公司(State Grid International Development Limited，简称“国网国际”，A/稳定)美元中期票据计划(MTN)“A”的评级。惠誉同时还对计划对根据该中期票据计划发行的高级无抵押票据授予“A”的评级。
该中期票据计划及拟发行票据将由国网国际的全资子公司State Grid Europe Development (2014) Public Limited Company (SGED)发行，并将由国网国际提供无条件且不可撤销的担保，该担保在任何时候均与国网国际的所有其他无抵押及非次级义务至少处于同等受偿顺序。发债所得将用于再融资及一般公司用途。
国网国际作为国家电网公司(简称“国家电网”，State Grid Corporation of China，A/稳定)的全资主要子公司，其评级与国家电网的评级等同。这反映了惠誉根据《母公司与子公司关联评级标准》中的“强母公司、弱子公司”方法，评估国家电网提供支持具有“高”法律和运营意愿。
关键评级驱动因素
法律支持意愿“高”：国网国际受国家电网境外债券交叉违约条款的约束。惠誉认为，由于国家电网境外债券余额庞大且期限较长，这些交叉违约条款具有高度的永久性。境外债券的收益通过优先股渠道用于资助国网国际的运营，而国网国际则向国家电网支付优先股息以偿付债券利息。该现金流机制增加了在国网国际违约时国家电网被要求介入的可能性。
运营支持意愿“高”：国网国际与国家电网共享“高”的共同管理和品牌，尽管惠誉评估其运营协同效应为“低”，因为国网国际的海外业务与国家电网的国内电网业务整合有限。国家电网委派国网国际的关键管理人员并批准其重大决策，且两者的融资亦为一体。国网国际的违约将给国家电网带来高的声誉风险，并危及其获取境外融资的渠道，因为交易对手方将国网国际视为国家电网不可或缺的一部分。
“中等”的战略支持意愿：国网国际为国家电网提供“中”等的竞争优势，作为母公司在境外投资、持有和运营资产的主要平台，并展示和输出世界级的电网专业知识与技术。惠誉评估其财务贡献为“低”，因为预计国网国际对国家电网EBITDA和资产的中期贡献将保持在10%以下。鉴于国网国际通过收购进行扩张并暴露于具有更高增长潜力的市场的职责，其增长前景为“中”。
稳定现金流，稳健增长：国网国际的“bbb+”独立信用状况反映了其高现金流稳定性，这主要由受监管和准受监管资产支撑，这些资产在很大程度上不受需求波动的影响且利润率相对具有韧性。许多业务受益于未来几年积极的监管审查结果以及需求的稳定增长。具有投机级评级的地区，如巴西(BB/稳定)，将占现金流入的约60%，但这通过投资组合多样化得以缓解，其余部分来自较高评级的地区，包括澳大利亚(AAA/稳定)、智利(A-/稳定)和香港特区(AA-/稳定)。
稳健的财务状况及更高的资本支出：惠誉估计，EBITDA净杠杆率将从2024年底的3.4倍升至2025-2028年平均3.6倍，因为资本支出可能从2022-2024年每年的155亿港元增至年平均220亿港元。然而，更高的资本支出带来的杠杆压力可以通过稳定的盈利增长得以缓解。国网国际2025-2028年约30%的预算资本支出将用于国家电网控股巴西公司(State Grid Holding Brazil S.A.)旗下的一个新的超高压项目，这是巴西最大的输电特许权项目。
不受巴西国家上限限制：尽管国网国际对巴西的风险敞口较高，但其评级不受巴西“BB+”国家上限的约束。从国家上限为“AAA”的市场投资中直接收取的经常性股息和股东贷款利息足以覆盖控股公司年度硬通货利息支出的2倍以上。此外，鉴于国家电网支持国网国际的高意愿，惠誉预期如果需要，国家电网将提供支持。
同业比较
国网国际的评级与国家电网的评级相同，基于国家电网的“高”法律支持意愿、“中等”战略支持意愿和“高”运营支持意愿。
中国广核能源国际控股有限公司(CGN Energy International Holdings Co.,Limited，A/稳定)作为中国广核集团有限公司(China General Nuclear Power Corporation，A/稳定)的全资子公司，以及中国三峡国际股份有限公司(China Three Gorges International Limited，A/稳定)作为中国长江三峡集团有限公司(China Three Gorges Corporation，A/稳定)旗下投资、开发和运营海外发电资产的唯一平台，它们的评级也分别与其母公司等同。国家电网在法律层面为国网国际提供支持的意愿为“强”，反映了母公司需要承担的交叉违约债务规模高于三峡国际与中广核能源国际(母公司在法律层面提供支持的意愿均为“中等”)。
三家公司的母公司在战略层面上的支持意愿均为“中等”，原因在于，尽管子公司在母公司中承担重要职能，但它们并不是母公司的核心业务。由于三家公司均作为各自母公司的海外业务核心平台，与母公司在管理和品牌方面实现高度协同，因此在运营层面支持的意愿均被评定为“高”。
关键假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- CPFL Energia S.A.(AAA(bra)/稳定)：以本币计算的EBITDA在2027年比2024年水平高20%;特许权续期风险有限;
- State Grid Holding Brazil S.A.：收入稳步增长以反映更高的监管资产基础;稳定的EBITDA利润率约80%;
- SGSP (Australia) Assets Pty Ltd：其配电和天然气分销资产的监管收入及资本回报符合澳大利亚能源监管局批准；非监管收入每年以中单位数百分比增长；
- Chilquinta Distribucion S.A.(AA(cl)/稳定)：2028年EBITDA较2024年水平高5%;
- Compania General de Electricidad S.A.(CGE)(AA-(cl)/稳定)和CGE Transmision S.A.(AA-(cl)/稳定)：2028年EBITDA较2024年水平高8%;
- 国网国际2025-2028年合并资本支出年平均220亿港元;
- 2025-2028年联营公司和合资公司的股息以及股权投资回报年平均约45亿港元;
- 2026-2028年普通股股息支付率高于历史水平;优先股每股股息0.032港元;子公司层面的股息支付率基本与2024年水平一致，但国家电网巴西控股公司的支付率将有所升高/降低;
- 利率和外汇汇率假设依据惠誉2025年6月《全球经济展望》预测。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 国家电网的评级出现正面行动，且国家电网支持国网国际的意愿保持不变。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 国家电网支持国网国际的意愿减弱;
- 国家电网出现负面评级行动。
流动性与债务结构
截至2024年底，国网国际拥有(惠誉调整后)现金91亿港元，未来12个月内到期的债务为450亿港元。大部分短期债务位于本部层面，主要为银行的循环信贷额度。得益于非常强劲的融资渠道，惠誉预计国网国际能继续为短期内到期的债务进行再融资。截至2025年上半年末，国网国际在本部层面尚未使用的硬通货授信额度超过800亿港元，其亦可获得独立信用状况为“a+”的母公司国家电网的支持。
发行人概况
国网国际由中国规模最大的公用事业公司国家电网全资拥有。国网国际是国家电网收购、开发和管理境外电力资产的主要平台。国网国际的投资组合主要由分布在拉美、澳大利亚、亚洲及欧洲的监管和准监管类电力资产组成。
