惠誉：授予北京建工“BBB-”长期外币发行人评级，展望“稳定”

久期财经讯，12月18日，惠誉评级授予北京建工集团有限责任公司(Beijing Construction Engineering Group Co., Ltd.，简称“北京建工”)“BBB-”长期外币发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级。评级展望为稳定。

惠誉根据《政府相关企业评级标准》对北京建工进行评级，因为该公司由北京市国资委全资拥有。根据惠誉的GRE评级标准，北京建工的GRE支持得分为20分，导致其评级比其'b'的独立信用状况(SCP)高出五个子级。

'b'的SCP反映了北京建工强劲的业务状况，这得益于其在北京建筑市场主要细分领域的领先地位。然而，该评估受到北京建工高杠杆率的制约，因为惠誉预计其中期EBITDA净杠杆率将保持在15倍以上，EBITDA利息覆盖率将维持在2.0倍以下。

稳定展望基于惠誉对北京市内部信用评估，并反映了惠誉的预期，即北京建工在2025-2028年的独立信用指标将与其'b'的SCP相匹配。

关键评级驱动因素

国家决策与监督"强"：北京市政府通过北京国资委对北京建工实行严格的控制和监督。北京国资委提名北京建工的董事会成员，任命关键高级管理人员，并对集团重大战略和投资决策具有强大影响力。

支持先例"强"：北京建工目前并不急需财务支持，尽管北京国资委控制的其他国有企业同行曾获得过直接、实质性的政府支持，使其能够维持或改善财务状况。惠誉认为，若有必要，类似的支持也将提供给北京建工。

蔓延风险"强"：惠誉评估北京建工的蔓延风险为"强"，原因是其债务规模巨大(约1000亿元人民币)且在北京拥有重要业务。北京建工是境内资本市场的常规发行人，并拥有6亿美元未偿境外债券。北京建工的违约可能会影响北京市国资委控制的其他GRE的融资并推高其融资成本。

商业化导向的运营：惠誉评估政府政策角色的维持为"不够强"。尽管北京建工承担了北京约70%的城市道路养护任务，并积极参与具有敏感性且知名度高的政府资助项目，但北京建工的大部分业务是商业化导向的，并且其大部分债务用于非北京和非政策性项目。

在北京市场的领先地位：北京建工在北京建筑市场的关键细分领域(包括住房、市政设施、道路桥梁、城市轨道交通、会展场馆)占据领先地位。其在北京市政府资助的关键项目中的市场份额接近40%。对北京市场的高度依赖确保了高质量项目的稳定来源，2024年及2025年上半年，北京地区的新签合同额占比分别为54%和52%。通常，北京地区的回款条件优于外地，这支持了营运资本管理并降低了应收账款风险。

EBITDA承压：惠誉预计，受建筑市场的结构性挑战影响，北京建工的EBITDA将从2021-2024年的超过50亿元人民币平均水平，下降至2025-2028年的平均40亿元人民币。在房地产市场持续疲软和基础设施需求放缓的背景下，2025年收入可能下降15%。惠誉预测2026-2028年收入将有所回升，但宏观经济不确定性可能使增长维持在较低个位数水平，并限制EBITDA的改善。

杠杆率高企：由于过去的投资，北京建工的EBITDA净杠杆率一直处于高位。惠誉预计，尽管投资放缓，但鉴于EBITDA持续承压，杠杆率在整个中期内将保持在15倍以上。惠誉预计境内融资成本将保持低位，这与惠誉对中国潜在政策利率下调的预期相符，这将支持利息覆盖率从预测的2025年中期的1.3倍回升至1.5倍左右。

同业分析

北京建工的“BBB-”发行人违约评级基于惠誉《政府相关企业评级标准》下包含可能获得北京市国资委支持而获得的五个子级上调。其政府相关企业支持得分与由上海市政府控制的国有企业上海建工集团股份有限公司(Shanghai Construction Group Co., Ltd.，简称“上海建工”，600170.SH，BBB/稳定)一致。两家公司在各自的本土市场均占据领先地位，其大部分运营活动是市场驱动和商业导向的，但北京建工对政府相关项目的风险敞口更大。

北京建工的政府相关企业得分低于首钢集团有限公司(Shougang Group Co., Ltd.，简称“首钢集团”，A-/稳定)，因为首钢集团在新首钢园区(提振京西经济的关键平台)以及曹妃甸经济区(京津冀发展战略及产业疏解的重要区域)的开发和运营中扮演着关键角色。

北京建工“b”的独立信用状况低于中国中铁股份有限公司(China Railway Group Limited，简称“中国中铁”，00390.HK，BBB+/稳定)和中国电力建设集团有限公司(Power Construction Corporation of China，简称“中国电建集团”，BBB+/稳定)等主要建筑行业同业的“b+”水平，这反映了北京建工规模较小、杠杆率较高且偿债保障能力较弱，这些劣势部分被其更强的经营现金流生成能力所抵消。

关键评级假设

- 2025年收入下降15%，随后在2026-2028年增长2%-3%

- 2025-2028年EBITDA利润率为3.6%-3.9%

- 2025-2028年每年资本支出为10-12亿元人民币

- 2025-2028年每年用于合营联营企业股权投资的现金流出为8-20亿元人民币

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

业务状况显著恶化，包括失去北京市场的领先地位，以及来自北京的新签合同及合同储备大幅减少。

惠誉定义的经营活动现金流(CFO)及自由现金流生成持续显著恶化。

EBITDA利息覆盖倍数持续低于1.2倍(2024年为1.5倍)。

北京市政府支持可能性减弱。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

公司获得北京市政府支持的可能性提升。

流动性与债务结构

截至2025年上半年末，北京建工短期债务约为400亿元人民币，可由约300亿元人民币的账面现金及逾2200亿元人民币的未使用授信额度覆盖。然而，这些信贷额度为非承诺性额度——在中国银行业中，承诺性授信并不常见。

发行人简介

北京建工是一家总部位于北京的国有企业(SOE)，主要从事工程与建筑(E&C)业务，同时涉足其他板块，包括房地产开发、建材销售及环保。该公司在北京工程与建筑市场拥有稳固地位，北京地区贡献其过半新签合同。