标普：确认CAS No.1“BBB-”长期发行人信用评级，展望“负面”，并授予拟发行永续证券“BB”长期发行评级

久期财经讯，1月5日，标普授予CAS Holding No.1 Ltd. (简称“CAS No.1”)提供不可撤销及无条件担保的、其全资发行主体CAS Capital No. 2 Ltd.拟发行的永续次级证券“BB”长期发行评级。同时，标普确认CAS No.1“BBB-”长期发行人信用评级。

未来12个月对CAS No.1评级展望为负面，反映出市场环境波动可能导致其去杠杆化计划延迟的风险。

标普维持CAS No.1评级，因预期其母公司电讯盈科有限公司(PCCW Ltd.，简称“电讯盈科”，00008.HK)将提升盈利能力并缩减现金流出。标普认为电讯盈科将采取进一步措施降低杠杆率，例如向外部投资者出售资产或业务股权，或降低向股东派息的比例。CAS No.1评级受电讯盈科集团信用状况限制，因该公司由电讯盈科全资持有且独立于香港电讯(HKT)有限公司(Hong Kong Telecommunications (HKT) Limited，简称“香港电讯”，06823.HK)信托架构之外。

CAS No.1计划将拟发行的永续次级证券的募集资金用于通过同步要约收购，回购其现有4%永续次级担保证券(现有永续证券)的大部分。目前，由全资特殊目的公司CAS Capital No. 1 Ltd.发行的7.5亿美元证券中，尚有7.13亿美元未赎回。CAS No.1曾于2025年4月回购上述证券中的3700万美元。

标普对拟发行证券的“BB”评级较CAS No.1“BBB-”长期发行人信用评级下调两个等子级，调整依据如下：

- 因次级地位下调一个子级，鉴于CAS No.1评级为投资级(即高于“BB+”);

- 额外一个子级下调反映其利息递延特征(现金留存机制)，即发行人在必要时有权递延付息。

目前标普认为利息递延支付可能性较低;但若观点改变，可能增加下调子级的数量。

标普认为，拟发行永续证券在发行日至首个重置日间具有中等股权属性，前提是标普认为现有永续证券7.5亿美元本金到期赎回后未被替换的部分影响有限。若新发行证券规模不足以置换大量现有永续证券，标普将重新评估其股权属性。在此情形下，若标普认为该公司无法或不愿将12个月内无置换赎回规模限制在10%以内，那么CAS Holding新发行的和现有的永续证券可能均会丧失其股权属性。

尽管CAS No.1拥有充足流动性可在无置换下全额赎回现有永续证券，但股权属性的削弱可能使标普对电讯盈科集团2026年债务/EBITDA比率的预测升至5.0倍，超过标普对CAS No.1设定的4.5倍评级下调触发阈值。

尽管存在上述潜在情景，标普认为CAS No.1仍存在强劲动机维持资本结构中的混合工具，而电讯盈科集团持续通过多项举措推进去杠杆化。近期支持此策略的行动包括：出售光纤网络业务40%股权、削减电讯盈科 OTT业务资本支出、降低股息转手率。然而，随着近年来多次重大资产出售，电讯盈科的去杠杆化选择空间已显著收窄。

CAS No.1：负面展望反映标普预期未来12个月的去杠杆化举措可能无法实现，或不足以降低电讯盈科集团的债务/EBITDA比率至低于4.5倍的评级下调触发阈值。

尽管电讯盈科计划通过EBITDA增长、资产出售及其他举措来管理其杠杆率，但去杠杆化的选择正日益受限。基于标普对电讯盈科2026年收入增长3%-4%、EBITDA利润率维持32%-34%的预测，其注重股东回报的股息政策以及经营现金流赤字，正导致其债务与EBITDA比率维持在约5.0倍的水平。

标普预计CAS No.1将继续作为电讯盈科的核心子公司。

CAS No.1：尽管电讯盈科已制定去杠杆计划，但若其杠杆率持续显著高于4.5倍，标普可能下调CAS No.1的评级。出现以下情况可能导致评级下调：(1) 未来12个月内，集团在资产剥离方面未取得重大进展;(2) 电讯盈科的经营业绩低于预期;(3) 集团进行的债务融资投资及派息额超出基本情景预测;(4) CAS No.1无法置换现有永续证券并维持标普给予的中等股权属性认定。

CAS No.1：若电讯盈科的债务与EBITDA比率改善至约4.5倍，标普可能将展望调整为稳定。实现条件包括：电讯盈科有效执行去杠杆化计划、削减媒体业务资本支出、显著提升非电信业务盈利能力，且不进行重大新增投资。