惠誉：确认广州地铁“A”长期本外币发行人评级，展望“稳定”

本文来自“惠誉评级”。

8月7日，惠誉评级已确认广州地铁集团有限公司(广州地铁)的长期外币及本币发行人主体评级为‘A’，展望稳定。

惠誉同时确认广州地铁30亿美元中期票据(中票)计划及其子公司Guangzhou Metro Investment Finance (BVI) Limited在该中票计划下发行的未偿高级无抵押票据的评级为‘A’。

该票据由广州地铁的全资子公司广州地铁投融资(香港)有限公司(广州地铁香港)提供无条件、不可撤销的担保。此外，广州地铁还提供维好协议和股权收购承诺协议，以确保广州地铁香港拥有充足的流动性来履行其担保义务。惠誉根据《政府相关企业评级标准》将广州地铁香港视作广州地铁的离岸融资平台，因此前述票据的评级与广州地铁的发行人主体评级直接相关联。

鉴于广州地铁代表广东省广州市政府作为中国第三大地铁网络的融资机构和运营商所承担的职能，惠誉将该公司视作政策任务型政府相关企业。因此，惠誉基于《政府相关企业评级标准》评定广州地铁的评级。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“非常确定”

惠誉认为，广州市政府在必要时“非常确定”向广州地铁提供额外支持，反映出惠誉依据其评级标准评定该公司的支持得分为45分(该指标最高得分为60分)。该得分反映出惠誉对该公司政府支持责任与支持动机的评估结果。

支持责任

决策和监管“很强”

广州市政府全面拥有并控制广州地铁，是该公司人事任命、战略计划、融资及日常运营的关键决策者。广州地铁的董事会成员由广州市人民政府国有资产监督管理委员会任命，公司的全部重大决策须经政府批准，以确保其能满足当地对地铁交通日益增长的需求。

支持先例“强”

广州地铁以往一直从广州市政府获得支持，以助力公司为地铁开发进行大规模资本密集型投资并弥补公司的经营性亏损。政府支持的形式包括定期的运营补贴、股权注入及政府债券。2021至2025年间，广州地铁年均获得运营补贴6.46亿元人民币，是其同期净利润的0.8倍。此外，广州地铁还受益于政府的大力支持，以开发地铁沿线及周边地区的房地产和土地资源。

支持动机

维持政府政策职能“强”

广州市人口超1,900万，而广州地铁是广州市政府指定的唯一一家负责广州市地铁的投融资、建设及运营的企业。2025年，广州地铁客运量在广州市公共交通客运总量中的占比由2017年的48%增至75%以上，日均客流量为940万人次。惠誉认为，广州地铁若违约可能导致该关键公共服务供应中断。不过，该公司违约对经济的不利影响不会立即发生，因此该因素未获评更高评估结果。

蔓延风险“很强”

截至2025年末，广州地铁是广州市以总资产和已发行债券规模衡量最大的政府相关企业之一，被公众视作具有很高影响力的政府企业。该公司定期在境内外债券市场发债，借款成本接近地方政府的融资成本，这令该公司成为参考发行人。这意味着投资者将广州地铁的债务发行视作政府的融资渠道。截至2025年末，债券占广州地铁有息债务总额的32%左右。

惠誉认为，广州地铁若违约可能推高该市其他政府相关企业的融资成本。

独立信用状况

广州地铁的独立信用状况为'b+'，反映该公司“中等”的抵御风险能力状况和'b'的财务状况。惠誉基于广州地铁的净杠杆率，认为其在中国'b'类别可比地铁公司中处于较优位置。惠誉认为，该公司较弱的偿债覆盖水平可被充裕的流动性所抵消。

抵御风险能力状况：“中等”

惠誉评定广州地铁的抵御风险能力状况为“中等”，反映以下指标的综合评估结果：

抵御收入风险能力：“中等”

惠誉对广州地铁抵御收入风险能力的评估结果是基于，该公司需求特征的评估结果为“较强”、定价特征的评估结果为“中等”。惠誉认为广州地铁服务的需求具有韧性。广州市人口众多且地铁系统规模庞大，因此替代风险较低，令广州地铁拥有在地铁和轨道交通网络沿线进行房地产开发的机会。然而，由于政府制定地铁票价导致该公司定价能力有限，从而抵消了前述优势。

抵御支出风险能力：“中等”

广州地铁抵御支出风险能力的评估结果反映出，该公司运营成本与供应风险、投资规划的评估结果均为“中等”。广州地铁拥有明确的成本驱动因素，且由于地处中国GDP规模最大的省份，该公司的资源和劳动力供应充足。此外，得益于广州市政府的直接监督，广州地铁拥有令人满意的投资规划机制，且执行记录良好。这令其能够利用政府关系网络来推进其政策任务。

抵御负债和流动性风险能力：“中等”

广州地铁抵御负债和流动性风险能力的评估结果是基于，该公司债务特征、流动性特征的评估结果均为“中等”。广州地铁的债务到期日在中期内分散分布，截至2025年末加权平均债务期限在6年以上。该公司拥有良好的债券市场融资渠道、充足的偿债流动性，并可持续从政策性银行、全国性银行和地方性银行获得融资。

财务状况为'b'

广州地铁财务状况的评估结果为'b'反映出，该公司中期内的净杠杆率(以净债务与惠誉计算的EBITDA之比衡量)约为30倍。这主要考虑到该公司的地铁网络资本支出计划以及逐步改善的经营情况。该公司辅助指标偿债覆盖率为'b'，总利息覆盖率为'bb'，流动性覆盖率为'aaa'。

债务评级

广州地铁的子公司发行的30亿美元中票计划及未偿高级无抵押票据由广州地铁香港提供担保。惠誉基于其《政府相关企业评级标准》将广州地铁香港视作广州地铁的离岸融资平台。

同业分析

广州地铁在中国各地的地铁开发商同业的支持得分均为45分。考虑到地铁服务供应的重要性，这反映了其与政府在财务和运营方面紧密相关。

惠誉认为，北京市基础设施投资有限公司(A/稳定)和武汉地铁集团有限公司(A/稳定)是广州地铁最相近的同业，因为这两家公司均为运营各自所在城市地铁网络的市级政府相关企业。

关键评级假设

惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2021至2025年历史数据，2026至2030年的情景假设。

- 2026至2030年间，受地铁运营的稳定增长、多元化的收入结构以及毛利率的持续改善推动，经营性收入和支出年均增速均为3%。

- 2026至2030年间，平均净资本支出与2025年持平，主要用于地铁和房地产项目的开发。

- 债务表观成本与2025年持平。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉认为广州市政府为广州地铁提供支持的责任或动机减弱，以致其支持得分降至42.5分或以下;

- 惠誉若下调广州地铁的发行人主体评级，会导致惠誉对其高级无抵押债券采取相似的评级行动。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调对广州市政府向广州地铁提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用看法。

- 惠誉若上调广州地铁的发行人主体评级，会导致惠誉对其高级无抵押债券采取相似的评级行动。

发行人简介

广州地铁负责中国第三大轨道交通系统广州地铁的投资、融资、建设和运营。截至2025年末，广州地铁运营的轨道交通网络里程总长1,200公里，包括 779.9公里的本地地铁网络和19条市内轨道交通线路。