中证鹏元国际：上调保定国控集团国际刻度长期主体评级至“BBB+”，展望“稳定”

本文来自“中证鹏元国际”。

8月12日，中证鹏元国际上调保定市国控集团有限责任公司(简称“保定国控”)国际刻度长期主体评级至‘BBB+’。本次上调是基于中央自上而下的化债政策增强了地方政府的信用实力，使得保定国控的外部支持增强。

我们还上调公司发行的以下两笔境外债券的债项评级至‘BBB+’：

1. 票面利率4.98%、2027年到期的10亿元人民币高级无抵押境外债券;

2. 票面利率5.15%、2027年到期的10亿元人民币高级无抵押境外债券。

上述债券将构成发行人的直接和无条件债务，在任何时候彼此之间享有同等地位，且至少与发行人现时及未来的所有其他无抵押债务享有同等地位。上述评级展望稳定。

保定国控是保定市重要的地方国有企业，主要负责保定市内的基础设施建设、保障房建设和供水等业务，同时经营房地产销售、商品销售、物业管理等板块。保定市人民政府国有资产监督管理委员会(简称“保定市国资委”)持有保定国控100%股权，为公司控股股东及实际控制人。保定国控的主体评级是基于公司‘b-’的独立信用评分 (SACP)，以及我们认为保定市人民政府有极强的意愿为保定国控提供额外支持的观点。

关键评级观点

正面因素

公司是保定市重要的项目建设和城市运营主体。保定国控主要负责保定市内的基础设施建设、保障房建设和供水等业务，同时经营房地产销售、商品销售、物业管理等板块。公司在保定市基础设施建设和国有资产经营领域具有显著的竞争力及较强的区域专营性，其业务的稳定性和持续性良好。虽然目前保定市国企整合导致公司的部分资产划出，但公司仍是保定市资产规模最大的国有企业。我们认为，鉴于公司未来将继续在保定市经济发展和城市建设中发挥重要作用，保定市政府会采取必要措施确保公司的可持续发展，对其给予必要的支持。

公司长期以来获得保定市政府持续有力的支持。作为保定市最大的市属国有企业，保定国控与保定市政府保持着紧密的联系，在资本注入、资产划拨和财政补贴等方面获得了保定市政府的大力支持，使其经营规模和资本实力不断提高。公司在2023年、2024年和2025年分别获得1.7亿元、2.6亿元和3,347.2万元的各类政府补贴。我们相信，随着公司的重点建设项目的推进，保定市政府将会继续对公司提供必要的支持。另一方面，公司董事会和高级管理层均由保定市政府授权市国资委任命，同时保定市政府密切参与公司投资和运营的方针策略，因此保定市政府对公司的运营具有高度影响力。

保定市良好的经济基本面和稳定的信用状况。保定市是河北省辖地级市，京津冀地区中心城市之一。保定位于河北省中部偏西，为京津冀的重要组成部分，为雄安新区战略腹地。近年来保定市经济规模稳步提升，经济增长形势良好。2025年，保定市GDP为4,540.3亿元，约占当年河北省GDP的9.2%，规模在全省保持前列。这一成就得益于保定市雄厚的产业基础，为其经济增长提供了有力支撑。作为制造业大市，保定拥有“京津冀智能网联新能源汽车”和“电力及新能源高端装备”两大国家级集群双轮驱动以及42个县域特色产业集群。2026年一季度，保定市规模以上工业增加值同比增长5.6%，经济运行实现良好开端，发展态势持续向好。良好的经济发展态势有利于保定市保持较强的财政实力和稳健的流动性，进而保持稳定的信用水平。

负面因素

财务杠杆率较高，现金流紧平衡。2025年，公司的有息负债虽然较上年有所减少，但仍保持在500亿元以上的较大规模。我们测算公司债务资本比率从2020年的36.1%上升至2025年的71.4%。考虑到公司资产的整合和未来的融资计划，我们预计未来几年该比率将保持在65%以上，但相对可控的范围内。此外，公司的EBITDA相对于其债务规模较为单薄，我们测算2024-2028年期间公司的加权平均债务与EBITDA比率和EBITDA利息覆盖率分别为155.7倍和0.2倍。总体来看，未来几年保定国控的财务杠杆将维持在较高水平，较大规模的到期债务对其现金流和偿付能力形成一定压力。

运营效率较低，盈利能力偏弱。受所处行业及其经营模式影响，公司运营效率不高。2025年，公司应收账款周转天数和存货周转天数分别为61天和2,844天，现金周转周期较长。另外，我们测算公司2024-2028年的加权平均EBITDA利润率为9.7%，考虑政府补贴后利润率水平一般。考虑到公司的土地开发、基础设施建设和保障房建设业务大多受保定市政府指导，具有一定公益性质，在剔除政府补贴后，公司利润率不高。我们测算公司在2024-2028年期间加权平均资本回报率约为0.3%，说明公司整体盈利能力偏弱。

评级展望

保定国控稳定的评级展望反映了我们认为保定市政府将保持稳定的信用状况，并且公司在参与保定市发展中将继续发挥战略性作用的预期。

出现以下情况时，我们将考虑下调保定国控的主体评级：1)公司与保定市政府的关联性从现有基础上弱化;2)公司与保定市政府的业务往来减少，在保定市基础设施建设及公用事业领域的市场地位明显下降。

出现以下情况时，我们将考虑上调保定国控的主体评级：1)保定市的财政实力显著提升或债务负担明显缓解;或者2)公司对保定市政府的重要性显著增加。