标普：上调H&H国际控股(01112.HK)长期发行人信用评级至“BB+”，展望“稳定”

久期财经讯，8月28日，标普将健合(H&H)国际控股有限公司(Health and Happiness (H&H) International Holdings Ltd.，简称“H&H国际控股”，01112.HK)的长期发行人信用评级以及其高级有抵押票据的发行评级从“BB”上调至“BB+”。

稳定的展望反映了标普预期，未来12至24个月内，H&H国际控股将在成人营养和婴儿配方奶粉(IMF)领域进一步扩大市场份额。标普认为，尽管公司股息支付显著增加且面临税务纠纷的不确定性，其仍有望持续降低杠杆水平。

此次上调评级反映了H&H国际控股在实施新产品后，其在婴儿配方奶粉市场的竞争力不断增强。公司的成人营养业务在核心市场也实现了稳步增长。由此带来的更高现金流以及公司对去杠杆化的承诺，为应对澳大利亚税务纠纷及中国生育率增长放缓等潜在挑战提供了有力缓冲。

在新的国家标准实施后，H&H国际控股在婴儿配方奶粉市场强势复苏。2026年上半年，该业务收入同比增长56.9%，而行业整体则下降了3%至5%。此前，由于婴儿配方奶粉产品新国家标准的推行，H&H国际控股经历了一段较长的过渡期，而2026年上半年的强劲表现标志着其已成功走出这一阶段。

标普认为，H&H国际控股的婴幼儿配方奶粉业务仍有较大的增长空间，这得益于其在产品创新和消费者互动方面的专注。值得注意的是，其母乳低聚糖(human milk oligosaccharid)产品是中国首批获得监管批准的产品之一。

新产品上市推动了该业务的收入增长。公司通过社交媒体积极触达新宝妈群体，有效提升了1段产品的销售额。随着婴儿成长，预计2段和3段产品的销量也将随之上升;此外，由于幼儿阶段的摄入量通常高于婴儿期，整体销量有望进一步增加。

前段时间，部分国外品牌在中国出现产品召回事件，为H&H国际控股带来了市场机遇。同时，在需求稳健的背景下，经销商愿意增加库存，也将支撑业务增长。标普预计这些积极因素将持续至明年。因此，标普预测H&H国际控股的婴儿配方奶粉销售额将在2025年增长26.5%的基础上，于2026年增长35%，2027年增长7%。然而，由于中国生育率增长放缓，该业务在2028年的增速可能放缓。

标普认为，H&H国际控股的成人营养业务具备持续增长的良好基础。标普认为，公司通过推出有针对性的功能性产品，成功与消费者建立了联系。除核心的维生素和矿物质产品外，H&H国际控股还通过Swisse Plus和Little Swisse系列，满足了中上阶层和儿童等特定人群日益增长的需求。这类精准定位的产品在市场上反响良好，尤其在中国市场表现突出。H&H国际控股不断扩展的Swisse产品组合，也有助于其在中国以外市场提升市场份额。

标普预计，H&H国际控股成人营养业务在2026年将实现14%的增长，2027年增长11%，高于2025年的4%。由于这些功能性产品具有更高的利润率，该业务部门的EBITDA增速预计将快于销售额增长，并有望从2025年的14亿元人民币增至2027年的19亿元人民币。

标普认为，尽管股东回报持续增加，H&H国际控股仍致力于优先偿还债务。随着EBITDA的扩张以及公司降低总债务规模的意愿，去杠杆化进程将得到支持。标普预计，其债务/EBITDA比率将在2026年降至2.4倍，2027年进一步降至2.1倍，而2025年为3.9倍。今年以来，该公司已偿还约13亿元人民币的债务，未来几年每年还可能偿还5亿至7亿元人民币(占其报告总债务的7%至9%)。

今年H&H国际控股大幅提高了股息支付，从2025年的1.4亿元增至约5.5亿元人民币。标普预计，自2027年起，公司年度股息支付将进一步增加至超过6.5亿元人民币。公司根据自身现金流及去杠杆进展来决定股息分配。

即使在最坏的情况下，H&H国际控股也应能够消化澳大利亚税务局(ATO)诉讼带来的影响。管理层表示有信心赢得此案，外部专业顾问认为目前无需计提相关准备金。但如果当前的庭外协商失败并进入正式诉讼程序，则未来可能需要计提准备金。

据H&H国际控股透露，公司决心完成整个审判和上诉流程，该过程预计耗时约三年。不过，标普认为法律费用对公司现金流的影响将较为有限。标普预计到2030年，杠杆率将低于2.0倍，若完成全额结算，杠杆率可能上升0.4倍。即使在最坏的情况下，即2026年全额计提准备金，杠杆率仍会低于标普设定的3倍下调阈值。

稳定的评级展望反映了标普对H&H国际控股在2026年和2027年继续扩大其婴幼儿配方食品及成人营养市场份额的预期。标普认为，澳大利亚持续的税务纠纷在未来两年内不会导致重大现金流出或大额拨备。

标普预计H&H国际控股计划增加的股息分配对现金积累的影响有限，这将使公司到2027年调整后的债务与EBITDA比率从2025年的3.9倍降至2.1倍。

如果出现以下情况，标普可能会下调H&H国际控股的评级：

-公司的婴幼儿营养业务因中国生育率增长放缓而显著萎缩，且EBITDA远低于标普的预期;或者

-H&H国际控股的支出——包括股东回报、资本投资或收购——比标普预期的更为激进，导致其债务与EBITDA比率超过3倍。

如果该公司在保持债务与EBITDA比率低于2.0倍的同时，能够增强其业务地位，标普可能会上调对H&H国际控股的评级。若H&H国际控股能显著提升其市场地位或来自新兴地区的贡献，将表明此类改善。