惠誉：予中铝集团拟发行的高级无抵押票据“A-”评级

久期财经讯，2月15日，惠誉授予中国铝业集团有限公司(Aluminum Corporation of China，简称：“中铝集团”，A-/稳定)拟发行的高级无抵押票据“A-”评级。拟发行的票据将由中铝集团的全资子公司Chinalco Capital Holdings Limited发行，并由中铝集团提供无条件且不可撤销地担保。拟发行的票据评级与中铝集团的发行人违约评级(IDR)持平，因为它构成了中铝集团的直接、无条件、非次级和无抵押债务，并将与其所有其他无抵押和非次级债务享有同等地位。

中铝集团是全球最大的原铝生产商及中国最大的铜铅锌生产商之一，由中国国务院国有资产监督管理委员会(国务院国资委)直接拥有。惠誉根据其《政府相关企业评级标准》授予中铝集团的评级比中国主权信用评级(A+/稳定)低两个子级，反映了政府对该公司的支持意愿较强。

稳定的评级展望是基于惠誉预计，中铝集团及其业务获得中国政府支持的可能性将得以持续。

关键评级驱动因素

与政府的关联性为“强”：惠誉评定中铝集团的法律地位及政府持股和控制程度为“强”。中铝集团由政府全资拥有，是中国的重要央企及国有资本投资公司，负责执行政府的战略指令。该公司的董事长及高管均由中共中央委员会和国务院任命。

惠誉评定中铝集团的政府以往支持力度为“中等”。政府为中铝集团提供的大量支持包括持续可观的年度补贴、资金和资产注入以及税收优惠。但是，该公司获得政府财政支持的力度虽强，却不足以助其保持强劲的财务状况。鉴于中铝集团为整合国内有色金属行业发挥的重要作用，惠誉预计该公司将继续获得政府支持。

违约带来的影响为“强”：惠誉评定中铝集团若违约将带来的社会影响为“强”。惠誉认为该评估结果的支持因素在于，中铝集团的市场领先地位，在中央政府指示下为推动国内有色金属行业的发展和改革所发挥的作用，以及对中国国防和航空航天领域的贡献。

惠誉评定中铝集团若违约将带来的融资影响为“强”。中铝集团是国内和国际市场上活跃的债券发行人，被国际贷款机构视为一家国家级金属及矿业蓝筹企业。该公司若违约将严重损害中国其他政府相关企业的市场声誉。

全球最大的原铝生产商：2018年收购云南冶金集团(Yunnan Metallurgical Group)以后，中铝集团一跃成为中国乃至全球最大的原铝生产商。该公司拥有约2,200万吨氧化铝精炼能力和720万吨铝冶炼能力，分别占中国全部氧化铝和铝产能的25%和20%左右。中铝集团的规模和地位意味着它将对国内原铝市场的供需状况产生重大影响，中国基础金属行业的任何其他一家公司都不具备这样的市场集中度。

有色金属业务多元化程度提高：中铝集团是亚洲最大的铅锌生产商，也是中国前三大铜和稀土金属生产商之一，已从单纯的原铝生产商转型为有色金属集团。近年来非原铝相关业务对中铝集团营收的贡献度已提升至2020年的约40%。非原铝相关业务的发展将提升中铝集团的业务多元化程度及其抵御铝业市场波动的能力。

杠杆率持续制约评级：惠誉评定中铝集团的独立信用状况为'b'，这很大程度上受到该公司净杠杆率(2020年为9.6倍)的制约，但该公司经营规模庞大且业务多元，这对其独立信用状况形成支撑。由于铝价及铜价的上涨令中铝集团的盈利能力有所改善，惠誉预计，2021至2023年间该公司的杠杆率有望降至约7.0倍。虽然杠杆率高企，但中铝集团的财务结构稳健，利息保障倍数逾3.0倍，且短期/长期债务的比例为40%/60%属合理范围。

评级推导摘要

中铝集团的发行人违约评级比中国‘A+’的主权信用评级低两个子级，这是基于，中铝集团在中国有色金属行业占据市场领先地位、对中国军工发展贡献巨大，且其作为一家政府相关企业的地位强健。惠誉根据《政府相关企业标准》对中铝集团进行评级的方式与对中国化工集团有限公司(China National Chemical Corporation Limited，简称：“中国化工”，A-/稳定)的评级方式一致，中国化工是中国农用化学品和种子市场的领先公司。惠誉评定两家公司的法律地位及政府持股和控制程度为“强” ，政府以往支持力度为 “中等” ，若违约将带来的社会影响及融资影响为 “强” 。

关键评级假设

本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

-2021至2023年间的年收入将保持在4600亿元人民币左右(2020年为3630亿元人民币);

- EBITDA利润率从2021年的12.3%下降到2023年的11%(2020年为10.8%);

- 2021至2023年间资本支出为每年180亿元人民币;

- 2021至2023年间投资支出为每年20亿元人民币。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉对中国主权信用评级采取正面评级行动，且政府支持中铝集团的可能性保持不变;

- 中国政府支持中铝集团的可能性增强。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 中国政府支持中铝集团的可能性减弱。

流动性及债务结构

流动性处于良好水平：2020年末中铝集团持有现金及等值现金430亿元人民币，短期债务1,590亿元人民币;持有尚未使用的授信额度逾4,000亿元人民币。这些授信额度并非承诺性的，但惠誉认为已足够充分，原因是中国不存在承诺性授信;而且，中铝集团作为一家重要的政府相关企业能够持续延展其短期银行贷款。

发行人概况

中铝集团是中国领先的多元化垂直一体化有色金属生产商，主要生产氧化铝、原铝、铜、铅锌和稀土。它是全球最大的电解铝和氧化铝供应商，也是中国最大的铜、铅和锌的生产商。