惠誉：确认碧桂园服务(06098.HK)“BBB-”长期发行人评级，展望“稳定”
久期财经讯，3月10日，惠誉确认了碧桂园服务控股有限公司(Country Garden Services
Holdings，简称“碧桂园服务”，06098.HK)的长期发行人违约评级(IDR)为“BBB-”。评级展望“稳定”。
碧桂园服务的评级反映了该公司作为中国物管业务领域龙头企业的市场地位。此外，碧桂园服务稳步增长的收费管理面积、强健的财务状况及可持续的自由现金流(FCF)亦是其评级的支持因素。但该评级受到碧桂园服务并购战略的不确定性以及中国房地产行业低迷的制约。
关键评级驱动因素
市场地位领先：碧桂园服务一直保持着物业管理行业的领先地位，收入份额约为5%。截至2021年6月底，该公司在中国31个省份的370多个城市管理着3656处房产，合同管理面积超过9.007亿平方米。该公司与地产开发商碧桂园控股有限公司(Country
Garden Holdings Co. Ltd，简称“碧桂园”，02007.HK，BBB-/稳定)的关系有助于其合同管理面积的持续增长。
增长强劲，市场整合：惠誉预计，受益于近期的收购与整合，其收入在未来几年将迅速增长，其在中国的覆盖范围将扩大。随着中国大型企业继续通过并购扩张，惠誉将碧桂园服务视为市场整合的受益者。大型房地产管理公司增值服务的持续增长将淘汰规模较小的竞争者。
并购扩张迅速：惠誉预计，在中国房地产开发商面临融资困难之际，未来6 -12个月，房地产管理行业将出现大规模并购机会。碧桂园服务近期在并购方面保持活跃，并购目标的规模也超出惠誉的预期。该公司在2021年完成对四川蓝光嘉宝服务(Sichuan Languang Justbon Services Group)、富力物业服务(R&F Property Services)和彩生活(Colour Life Services)的收购，总最大收购金额约为205亿元人民币。
惠誉认为，碧桂园服务可能会继续保持收购意愿，以巩固其市场领导地位，尽管非债务融资环境已经恶化。任何潜在的大规模举债收购都可能削弱碧桂园服务任保持为强的杠杆状况。
行业压力带来不确定性：中国住宅房地产行业正面临持续的系统性压力，融资渠道受限，销售迅速下滑。作为一家物业管理服务公司，该公司的商业模式为轻资产经营，不涉足房地产开发，这有助于使该公司免受许多建筑商同行所经历的压力。动荡的市场环境可能会影响物业管理部门的融资渠道，但惠誉认为，碧桂园服务的融资渠道迄今尚未受到影响。
持续的自由现金流生成：受益于持续增长的收费管理面积以及较低的资本支出，碧桂园服务自由现金流生成一直为正。受益于稳定的利润率，增长的轻资产模式，其资本支出较低。惠誉预计碧桂园服务的自由现金流生成能力短期内不会改变。
财务状况为强：碧桂园服务的信用评级由其强财务状况所支撑。尽管近期发生了大规模并购，但其杠杆率和财务灵活性与投资级评级保持一致。碧桂园服务仍保持净现金头寸，惠誉预计随着该公司筹集充足的股权资金支持其收购，这种状况将持续下去。
评级推导摘要
碧桂园服务与美国商业房地产服务提供商Newmark Group, Inc(BBB-/稳定)是可比公司，后者拥有稳定的自由现金流及EBITDA
利润率。与Newmark
相比，两者经营规模相似，且双方均在各自国家集中运营。双方均实现了盈利，两者的EBITDA利润率约为20%。碧桂园服务的杠杆略低于Newmark。碧桂园服务和Newmark的业务和财务状况相似，因此双方的评级一致。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2022 年和2023 年收费管理面积增长超过20%。
- 2022年收入增长50%以上，2023年收入增长20%以上。
- 2022 至2023 年间，EBITDA 利润率保持在18%以上。
- 2022 至2023 年间资本支出强度为3%。
- 派息率为25%。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 在经历外生增长阶段后，保持良好的盈利能力和财务结构。
- 有证据表明，中国房地产行业的压力并没有影响其长期增长和商业状况。
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 运营业绩大幅走低，EBITDA 利润率降至18%以下。
- 未能产生正面的收购前自由现金流。
- 含权益权重的净债务/营业EBITDA之比高于1.0倍。
流动性与债务结构
流动性为强：截至2021年6月底，碧桂园服务拥有218亿元人民币的现金及现金等价物，足以偿还3.645亿元人民币的短期银行借款和40亿元人民币的可转换债券。惠誉预计，碧桂园服务将用自己的流动性偿还可转换债券。惠誉预计，碧桂园服务将在未来保持强劲的流动性，继续扩大其物业管理和社区增值服务业务。
发行人简介
碧桂园服务是中国最大的住宅物业管理服务提供商。
