惠誉：确认中国能源建设(03996.HK)“BBB+”长期外币发行人评级，展望“稳定”

久期财经讯，8月31日，惠誉已确认中国能源建设股份有限公司(China Energy Engineering Corporation Limited，简称“中国能源建设”，601868.SH,03996.HK)的长期外币发行人违约评级(IDR)和高级无抵押评级为“BBB+”。发行人违约评级的展望为“稳定”。

中国能源建设由中国能源建设集团有限公司(China Energy Engineering Group Co., Ltd.，简称“中国能建集团”)持股45.06%，而中国能建集团由中国政府全资拥有。惠誉认为中国能建集团是一家无实质业务或大量债务的中间控股公司，因此根据其《政府相关企业评级标准》，基于中国政府(A+/稳定)的评级得出中国能源建设的评级。

惠誉采用自上而下的评级方法，基于中国的长期发行人违约评级下调三个子级得出中国能建股份的评级，这反映了中国能源建设与中国政府之间在运营和战略层面的强关联性。

中国能源建设的评级展望稳定是因为，惠誉预计该公司作为一家领先的工程建设公司将继续获得政府支持。

关键评级驱动因素

政府持股程度为“强”：惠誉评定中国能源建设的法律地位以及政府持股和控制程度为“强”。国务院国资委全资拥有中国能建集团，而中国能建集团对中国能源建设持股45.06%，另外9.85%的股份由中国国新控股有限责任公司(China Reform Holdings Corporation Ltd. )、中国证券金融股份有限公司(China Securities Finance Corporation Limited.)等政府控股实体持有。

中国能源建设的董事会和重要高管受国务院国资委实际控制，重大战略和投资决策受国务院国资委有力影响。2021年中国能建集团的营收、债务和资产几乎全部来自中国能源建设。两家公司之间存在大量的关联交易且高管重叠。

违约带来的融资影响为“强”：惠誉评定中国能源建设若违约将带来的融资影响为“强”。中国能源建设是国内市场上的活跃发行人，其债权人认为其与政府关系紧密。中国能源建设若违约将导致其他央企融资困难。

重要性以及政府以往支持力度为“中等”：惠誉评定中国能源建设若违约将带来的社会影响为“中等”是因为，政府已放缓对电力行业的投资，致使中国能源建设向非电力工程建设领域发展多元业务，并在更具竞争力的新能源领域扩张。

惠誉认为，中国能源建设的业务已愈加商业化，且有更多公司能够取代其提供相关服务。若中国能源建设违约，中国电力工程建设市场受到的影响将不如十年前严重——当时提升发电产能是一项重点政策。此外，鉴于中国能源建设的财务状况持续疲弱，虽然该公司过去接受过支持，惠誉认为政府为确保该公司财务稳定性及可行性提供的支持力度为“中等”。

杠杆率上升：中国能源建设“bb-”的独立信用状况反映了其在中国电力建设市场的领导地位，以及以较低的融资成本获得融资的优质渠道，为其2021年3.3倍的EBITDA利息覆盖率提供支撑。与政府和社会资本合作(PPP)储备项目和建设-运营-转让(BOT)储备项目相关的持续经营和投资现金流出导致杠杆率上升，限制了该公司的独立信用状况。惠誉预计，由于一系列重大投资项目，中国能源建设的净债务/EBITDA之比将从2021年的5.5倍上升至2022-2025年的6.5倍以上。

传统能源之外的多元化布局：在政府的推动下，包括风能和太阳能在内的能源发电行业实现现代化，中国能源建设正在扩展新能源业务。此外，中国能源建设将继续布局非电力建筑业务的多元化，如综合运输，这一业务在2021年占总建筑收入的31%。2021年新能源占新建筑合同的24.1%，同比增长53.2%，非电力业务贡献50.7%，同比增长55.1%。

评级推导摘要

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，基于中国的长期发行人违约评级下调三个子级得出中国能源建设的发行人违约评级。惠誉评定中国能源建设若违约将带来的社会影响为“中等”，与中国建筑股份有限公司(China State Construction Engineering Corporation Ltd，A/稳定)的该指标评估结果一致，这反映了两家公司业务的市场导向性较强。但是，惠誉评定中国交通建设股份有限公司(China Communications Construction Company Limited，A-/稳定)若违约将带来的社会影响为“强”，原因是该公司在中国民用和海军海上设施建设市场居于垄断地位。

惠誉评定中国能源建设的政府以往支持和预期支持力度为“中等”，而中国建筑股份有限公司的该指标评估结果为“强”。这是因为，在较长时期内中国能源建设获得的财政支持不足以改善其疲弱的财务状况。

与中国能源建设最相似的同业公司为中国电力建设市场上的双寡头之一中国电力建设集团有限公司(Power Construction Corporation of China，简称“中国电建”，BBB+/稳定)。惠誉根据其评级标准对这两家公司“与政府的关联性”以及“政府支持力度”的评估结果一致。

关键评级假设

- 2022至2025年间营收增速为8.5%-12.2%(2021年:19.5%)

- 2022EBITDA利润率将降至6.9%，2025年进一步收窄至6.3%(2021年:7.2%)

- 2022至2025年每年资本支出约为150亿-190亿元人民币(2021年：140亿元人民币)

- 2022至2025年间每年PPP和BOT项目股权投资现金流出50亿-60亿元人民币

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉对中国的主权信用评级采取正面评级行动。

- 中国能源建设获中国政府支持的可能性增强。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 中国能源建设获中国政府支持的可能性减弱。

流动性及债务结构

流动性充足：2021年末中国能源建设持有可用现金527亿元人民币，足以覆盖其约483亿元人民币的短期债务。该公司还持有尚未使用的银行授信额度约7270亿元人民币。该授信额度为非承诺性授信额度——承诺性授信额度不常见于中国银行系统。

发行人简介

中国能源建设在中国火电工程建设市场居于主导地位，同时也从事水力、风力、太阳能及核能等清洁能源领域的工程建设业务。除发电厂设计和施工外，中国能源建设还涉足高压电网、水泥、环保、水处理、房地产及民用爆破等配套业务领域。