惠誉：下调中国长城资产长期本外币发行人评级至“BBB-”，展望“稳定”
本文来自“惠誉评级”。
6月13日，惠誉评级将中国长城资产管理股份有限公司(中国长城)的长期外币和本币发行人违约评级自'BBB'下调至'BBB-'，并将其政府支持评级自‘bbb’下调至‘bbb-’。
惠誉同时将中国长城资产(国际)控股有限公司(长城国际)的长期外币和本币发行人违约评级自'BBB'下调至'BBB-'，并将其股东支持评级自‘bbb’下调至‘bbb-’。长城国际的评级行动反映其母公司的评级行动。
惠誉同时将长城国际的高级无抵押债券的评级自'BBB'下调至'BBB-'，长城国际的高级永续债的评级自'BBB-'下调至'BB+'。上述证券由长城国际的特殊目的公司发行，并由长城国际提供不可撤销及无条件的担保。由于上述永续债具有累计票息递延的条款，惠誉授予该永续债的评级较长城国际的发行人违约评级低一个子级。
惠誉已将上述所有评级移出负面评级观察名单，并针对长期发行人违约评级授予稳定展望。此外，惠誉依据《非银行金融机构评级标准》授予中国长城‘f’的生存力评级。
关键评级驱动因素
惠誉评估政府支持意愿减弱：本次评级下调是惠誉认为中国政府(A+)向中国长城提供及时及充分支持的意愿有所减弱。与其他全国性资产管理公司相比，惠誉认为中国长城恶化的资本水平及疲弱的生存力评级制约了其执行政策性职能的能力。惠誉估计，2022年的大额亏损导致该公司的资本充足率或低于监管要求。
外部支持可能性高：稳定展望是基于惠誉认为，中国长城获得外部支持的可能性仍然高，这是鉴于其作为四大国有资产管理公司之一，在处置系统内不良资产方面具有稳固的市场地位和政策重要性。由于中国长城的政府支持评级低于中国主权多个子级，我们不预期政府对于中国长城提供支持的能力及意愿会进一步减弱，中国长城尚未公布补充资本的计划，而政府提供资本支持的及时性和充足性存在不确定，但惠誉观察到其他形式的支持有助维持该公司的信用状况。对政府支持的预期亦使中国长城持续保持充足的国内银行融资渠道，使其能够继续运营并满足流动性和再融资需求。
严重资本缺口导致生存力评级为‘f’：中国长城的生存力评级是基于惠誉认为该公司需要获得政府的特别支持(包括对资本缺口的宽限以及注资)以避免发生违约，这是基于惠誉的评级标准定义，尽管该公司仍可持续运营。中国长城未披露其截至2023年末的监管资本比率，但是惠誉估计该公司监管资本比率或低于监管要求，这是由于中国长城在发生大额亏损后，其母公司的权益资产比率已由2021年末的14.5%降至2022年末的4.0%。资本水平和杠杆率是中国长城生存力评级中最薄弱的环节，且制约其整体的生存力评级。
资产质量薄弱：根据惠誉推算，中国长城重组类不良资产(占总资产的11%)的减值比率高，而计入以公允价值计量且其变动计入当期损益的交易性金融资产科目的不良资产(即收购处置类交易性金融资产;占总资产的26%)具有高市场风险。截至2023年末，整体的减值比率为33.7%(2021年：27.3%)，而以摊销成本计量的债权投资(占总资产的24%，包括重组类不良资产)减值比率为50.6%(2021年：41.1%)，远高于其他评级较高的同业，这或与中国长城在增资前夕夯实资产基础有关。此外，该公司持有资产表现透明度较低的非贷款投资，包括股票和基金投资。
营收前景疲弱：惠誉认为，由于资产质量及市场风险加剧，中国长城的营收和盈利能力疲弱且波动。由于经营环境充满挑战，以及中国长城资本短缺导致增长乏力，使得该公司营收承压。该公司在2023年及2024年第一季度实现微幅的净利润，但由于资产质量持续面临压力，因此惠誉预期该公司的营收和盈利能力仍会有所波动。
融资和流动性状况得到支持：中国长城的政策重要性及强力的政府支持预期使其具有充足的国内银行融资渠道，支持其融资和流动性状况。该公司已通过发行境内外债券实现了融资来源的多元化，但银行融资仍是其主要资金来源。出于成本考量，该公司短期债务占比较高，占2023年末总债务的73%。惠誉估算的流动性资产对短期债务覆盖率低于1倍，但监管口径的流动性覆盖率高于监管要求。由于公司应可维持境内融资渠道，因此惠誉认为该公司的再融资和流动性风险适中。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
政府支持中国长城的能力显著减弱。
惠誉认为政府的支持力度显著减弱，这可能体现在中国长城不良资产管理业务所具有的政策性职能和重要性大幅降低、监管机构对其资本短缺的情况不再宽限，或政府的支持立场显著减弱。
由于融资渠道显著恶化、且缺乏外部流动性支持，导致中国长城的流动性承压，且违约风险上升。
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
主权评级发生正面变动。
政府的支持立场加强，这可能体现在政府更加明确地表示向全国性资产管理公司提供支持，或政府提供及时且充足支持的记录增加。
政策性职能因生存力评级显著改善而增强。
唯有在中国长城资本短缺的情况明显改善之后，惠誉才可能对该公司的生存力评级采取正面行动。在资本水平增强的基础上，中国长城的资产表现和盈利能力持续企稳或改善，同时保持充裕的融资渠道和流动，将对其评级构成正面影响。
其他债务和发行人评级：关键评级驱动因素
由于高级无抵押债务由长城国际提供担保，且与该境外子公司的其他高级债务处于同等受偿顺序，因此高级无抵押债务的评级与长城国际的评级等同。
高级永续债由China Great Wall International Holdings IV Limited发行，并由长城国际提供担保，而其评级较长城国际的评级低一个子级。该永续债与长城国际其他高级债务处于同等受偿顺序，但一个子级的差距反映该永续债累计票息递延的条款导致其不履行的风险较高。
其他债务和发行人评级：评级敏感性
债券的评级对长城国际的评级变动具有敏感性。
子公司及联营公司评级：关键评级驱动因素
由于长城国际是中国长城唯一的海外融资及投资平台，因此我们认为长城国际是中国长城的核心子公司，且长城国际的评级水平与中国长城等同。其股东支持评级(SSR)为‘bbb-’，反映在我们不改变对股东支持看法的情况下长城国际长期发行人评级的最低水平。
子公司及联营公司评级：评级敏感性
长城国际的评级对中国长城的评级变动具有敏感性。若有任何迹象表明中国长城与长城国际之间的关联性趋弱，可能使惠誉降低对长城国际获得支持的评估，进而导致对长城国际的负面评级行动。
评级标准调整
生存力评级低于隐含生存力评级，调整原因如下：最薄弱环节 - 资本水平和杠杆率(负面)。
业务状况评分低于隐含评分，调整原因如下：业务模式(负面)。
