穆迪：确认中升控股(00881.HK)“Baa2”发行人评级，展望调整至“负面”

久期财经讯，9月5日，穆迪确认中升集团控股有限公司(Zhongsheng Group Holdings Limited，简称“中升控股”，00881.HK)的“Baa2”发行人和高级无抵押评级，展望从稳定调整为负面。

穆迪评级副总裁兼高级分析师Roy Zhang表示：“展望负面反映了穆迪的预期，即在严峻的经营环境下，新车销售的激烈价格竞争将继续给公司的利润率带来压力，并在未来12个月减缓其去杠杆化的步伐，而公司服务和维护业务部门稳步增长无法完全缓解其负面影响。”

Zhang补充道：“中升控股凭借良好的品牌曝光率、多元化的融资渠道和出色的流动性，以及审慎的财务管理，占据了领先的市场地位，从而获得了评级确认。这些因素将提供信贷缓冲，帮助公司在充满挑战的经营环境中逐步去杠杆化。”

评级理据

中升控股的“Baa2”发行人评级反映了该公司领先的市场地位、庞大的经销商网络、良好的品牌和市场曝光度、灵活的商业模式和高效的运营管理。该评级还考虑了该公司审慎的财务管理及其与少数股东怡和集团控股有限公司(Jardine Matheson Holdings Limited，简称“怡和集团”，A1稳定)的战略合作关系。

上述优势被中升控股的有机增长和收购的高资本需求所抵消，符合行业规范。该公司强劲的业务表现、良好的融资渠道和持续的自由现金流产生缓和了这些风险。

在过去的6-12个月里，中国汽车市场日益激烈的价格竞争给汽车经销商的新车销售部门增加了利润压力。中升控股的新车销售毛利率占其总收入的73.8%，并在2024年上半年转为负值。穆迪认为，持续的利润率压力将推动市场整合，最终使中升控股等市场领先者受益。

尽管经营环境充满挑战，但中升控股在截至2024年6月的12个月内保持稳定运营。2024年上半年，该公司新车和二手车的总销量分别增长了3.9%和53.9%。其高利润服务和维护部门的收入占其总收入的13%，同比增长13.8%。

穆迪预测，在服务和维护部门的持续增长以及二手车销售部门的贡献不断增加的支持下，中升控股的收入在2024年和2025年将分别增长2.3%和1.9%。

尽管其服务和维护部门的经常性收入仍占公司总收入的少数，但将有助于缓解其新车销售部门的疲软，新车销售部门占2024年上半年公司毛利润的70%以上。这些经常性业务的毛利润，加上佣金收入，将能够完全覆盖公司的销售、一般和管理成本以及利息支出。

穆迪估计，截至2024年6月底，中升控股的杠杆率(以调整后的债务/EBITDA之比衡量)为3.7倍。其杠杆率可能在2024年之前保持不变，到2025年底降至3.2倍。对于该公司的“Baa2”评级来说，这一杠杆水平较弱，因此展望调整至负面。

中升控股审慎管理其财务状况，并通过其强大而多样化的融资渠道积极为即将到期的债券再融资。截至2024年6月底，其现金头寸从2023年底的157亿元人民币增加到175亿元人民币。该公司已成功从境内和境外渠道筹集了长期资金，包括发行6亿美元债券、3.5亿美元的银团贷款和10亿元人民币的熊猫债券。前述资金来源为公司提供了充足的财务灵活性。

中升控股的流动性极佳。其手头现金和经营现金流足以在未来12-18个月内履行其财务义务。然而，与汽车经销商行业的其他公司一样，该公司面临着很高的营运资金要求，需要进行短期融资来为其提供资金。

该公司已证明其融资能力，并有意平衡其长期和短期融资安排。这在其已建立的银行关系和多样化的融资渠道中可见，其中包括银行贷款、境内外银团贷款、股权、可转换债券和汽车制造商融资。

中升控股的发行人评级不受运营公司级别债权顺序的影响。这是由于尽管中升控股是一家控股公司，其经营子公司拥有大部分债权，但该公司的债权人受益于集团高度多元化的业务状况，在大量经营子公司中产生了现金流，从而减轻了结构性从属风险。

可能导致评级上调或下调的因素

鉴于负面展望，评级不太可能上调。如果中升控股通过恢复新车销售部门的毛利率，逐步去杠杆化，并进一步发展利润率较高的服务和维修部门，穆迪可能将中升控股的展望调整为稳定。

具体而言，如果(1)该公司的调整后债务/EBITDA之比降至3.0倍以下，并且(2)该公司持续保持充足的流动性缓冲，穆迪可能将展望调整为稳定。

另一方面，如果中升控股的(1)业务状况持续恶化;(2) 流动性持续恶化;(3) 财政政策变得更加激进;或(4)财务状况持续疲软，其杠杆率未能改善到3.0倍以下，穆迪可能会下调其评级。

中升控股是中国领先的汽车经销商。该公司总部位于大连，截至2024年6月，在25个省份经营着419家门店。该公司由其控股股东黄毅先生和李国强先生创立。怡和集团是一家战略投资者，截至2024年6月持有该公司约21%的股份。中升控股于2010年3月在港交所上市。