惠誉：授予中国华电中票及永续证券计划下非次级无抵押票据“A”评级

本文来自“惠誉评级”。

10月11日，惠誉评级已向中国华电集团有限公司(华电，A/负面)的全资子公司China Huadian Overseas Development 2018 Limited的中期票据及永续证券计划授予评级。

惠誉授予前述计划下非次级无抵押票据'A'的评级、次级永续证券'BBB+'的评级。该计划下的任何发行皆将由华电提供无条件、不可撤销的担保。

惠誉评定前述永续证券的评级较华电的长期发行人违约评级低两个子级，因为依据惠誉的《企业混合处理和子级调整标准》(Corporate Hybrids Treatment and Notching Criteria)，该永续证券具有次级、票息递延特征。

惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，基于中国主权信用评级(A+)下调一个子级得出华电的评级。鉴于华电作为一家发电央企在保障中国国家能源安全和执行政府的能源战略方面发挥着至关重要的作用，华电极有可能获得政府支持。

关键评级驱动因素

政府支持责任“强”：惠誉评定，政府参与华电的决策和监管为“强”。华电91.82%的股权由国务院国有资产监督管理委员会(国务院国资委)持有，剩余股权由全国社会保障基金理事会持有。华电的运营、战略及核心管理层受国务院国资委的广泛控制和监督。

惠誉评定华电获得政府支持的先例为“强”，反映出该公司获得的资金注入和资产划转令华电的独立信用状况保持在'bb'的健康水平。

维持政府政策职能“强”：华电和其他三家发电央企共同贡献了中国电力供应的大量份额，并通过大力投资于可再生能源而在能源转型中承担关键角色。惠誉认为，前述四大发电企业面临相似的业务风险，且若华电违约，则其他三家发电企业可能面临相似的财务压力;在没有直接替代品的情况下，这将影响中国的电力供应和中央政府的能源转型议程。

蔓延风险“很强”：前述四大发电央企均是活跃的大型借款方。华电若违约可能严重影响其他三家企业的融资渠道——因为前述四大发电央企依赖同一市场进行融资且被投资者视作具有相似的信誉度，并严重影响其他央企的融资渠道。

独立信用状况'bb'：华电的独立信用状况反映出其规模庞大、资产基础地域分布分散、具有一定程度的垂直一体化，且可再生能源容量逐步扩大。此外，该公司还受益于流动性状况强劲、融资渠道畅通且融资成本具有竞争力。惠誉预期，继华电经过去两年的去杠杆之后，2024年华电的EBITDA 净杠杆率将继续持平在8.2倍，此后随着可再生能源贡献度增加、煤电利润率企稳以及水电发电量回升，中期内EBITDA 净杠杆率将逐步下降。

煤电利润率走阔：得益于燃料成本下降且实际结算电价持平形成了更健康的利润率，2023年，华电的EBIT随煤电回暖而增长36%，2024年上半年同比进一步增长25%。2023年，煤炭平均采购成本下降10.3%至581元人民币/吨。2024年初至今煤炭均价走低，加之由于年度售电合同锁定的价格令实际结算电价仍更为稳定，这支撑2024年上半年利润增长。惠誉认为利润率的进一步扩幅将有限，因为煤电利用小时数可能随可再生能源转型而进一步小幅下降。

可再生能源快速扩张：华电计划在中国的“十四五”规划期间(2021-2025年)新增7,500万千瓦可再生能源装机容量，将其非化石燃料发电容量的比重提升至50%。2023年，华电正按计划实现风电和太阳能发电装机容量达1,880万千瓦的目标。大规模的可再生能源装机容量降低了华电对煤价波动的敞口，改善了营收的可预见性和稳定性，从而增强了该公司的业务状况，不过资本支出相应提高。

惠誉预期，2024至2027年期间，华电年均资本支出将从前三年的年均850亿元人民币升至1,200亿至1,450亿元人民币。

煤炭开采业务形成天然对冲：惠誉认为，华电的上游煤炭开采业务会平滑其燃煤发电的利润周期并改善其现金流稳定性。华电拥有大规模煤炭开采资产——截至2023年末年产能为 6,060万吨。2023年煤炭产量相当于发电板块耗煤量的20%以上，这帮助提高了华电的现金流稳定性。

评级推导摘要

惠誉评定华电的政府决策权为“强”，该指标的评估结果与国家电力投资集团有限公司 (国家电投;A/负面) 相同，因两家公司都受到中国政府的密切管控。华电和国家电投的政府支持先例评估均为“强”，原因是它们自政府获得的补贴及注资相当，且该等支持为其‘bb’的独立信用状况提供了支撑。相比之下，北京能源集团有限责任公司(A+/负面) 此项指标的评估结果为“很强”，反映了其供热业务自北京市政府获得的财政支持更加可观及更具持续性。

惠誉评定华电的维持政府政策职能为“强”，反映了该公司在保障中国能源供应方面所发挥的重大作用。这一结果与中国其他发电企业，如惠誉授评的国家电投和广东省能源集团有限公司 (A/负面) 的该指标评估结果一致。惠誉预期，华电若违约将会对四大国有发电企业中的另外三家的资本市场融资活动造成困难，故评定其违约造成的蔓延风险为“很强”，与同为中国四大发电企业之一的国家电投的评估结果一致。

关键评级假设

惠誉对发行人评级案例的关键假设

– 截至2026·年末装机容量将达到约 3亿千瓦(2023 年：2.14 亿千瓦) 。

- 中期内燃煤发电设备利用小时数将逐步下降。

- 由于燃料成本走低，中期内燃煤发电电价将下行。

- 中期内煤炭价格符合惠誉的价格假设变化。

- 可再生能源发电电价将因补贴退坡及市场电价走低而趋降。

-中期内年均资本支出约为1,200亿-1,500亿元人民币。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉若调整中国主权信用评级展望至稳定，则将上调华电的评级展望至稳定。

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 政府支持华电的可能性减弱。

流动性及债务结构

流动性强劲：华电稳健的融资能力(尤其是通过银行和债务市场融资的能力)为其强劲的流动性状况提供支撑。截至2024年上半年末，华电的列报可用现金达到240亿元人民币，加上其12,810亿元人民币尚未动用的授信额度(至2023年末)足以覆盖其披露的2,160亿元人民币短期债务。

发行人简介

华电是中国最大的国有发电企业之一，截至 2023 年末，总装机容量达 2.14 亿千瓦 。