惠誉：确认太原龙城发展投资集团“BBB”长期本外币发行人评级，展望“稳定”

本文来自“惠誉评级”。

4月17日，惠誉评级已确认太原市龙城发展投资集团有限公司(太原龙城)的长期外币和本币发行人主体评级为‘BBB’，展望稳定。

惠誉将太原龙城视为中国山西省太原市的一家政府相关企业。该公司100%的股份由太原市政府通过太原市财政局持有。评级反映了惠誉预期在必要时太原龙城将获得太原市政府的额外支持。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“极有可能”

惠誉认为，太原市政府“极有可能”在必要时向太原龙城提供额外支持。这反映出惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评定该公司的支持得分为35分(最高得分为60分)，该得分基于惠誉对该公司政府支持责任与支持动机的评估结果。

支持责任

决策和监管“很强”

太原龙城是由太原市政府通过太原市财政局全资拥有、控制及监督的一家有限责任公司。太原市政府为太原龙城做出关键决策。该公司所有重大公司活动(包括年度预算、投融资计划和并购)均需取得政府批准。太原龙城的董事会和高管由太原市政府提名、任命和考核。该公司每月或每季度向太原市政府报告投资和债务状况。

支持先例“强”

太原市政府向太原龙城提供了大量资金支持，主要方式为定期财政拨款和项目款项，以及不定期的注资和资产/股权捐赠。该公司每年都会收到政府向该公司受委托进行的公共项目支付的合同款项。2024年，太原龙城从太原市政府获得专项债募资12亿元人民币，以供该公司的项目投资。同年，太原龙城还获得再融资专项债募资80亿元人民币，用于债务置换。此外，2024年，太原龙城从政府获得8,600万元人民币退税和补贴。

支持动机

维持政府政策职能“强”

太原龙城受太原市政府委托负责提供该市的基础设施建设和安置房建设等公共服务。该公司依靠政府的持续注资和债务融资来推进项目流程。该公司若违约，太原市政府或采取行政和财政措施来确保公共服务不会立即中断。但是，该公司若违约可能产生长期影响，因为项目的进一步借款和再融资将受到限制。

蔓延风险“强”

公众认为太原龙城是太原市下属具有很高影响力的企业，这源于该公司作为太原市主要城市开发商之一的职能。太原龙城是活跃的债券发行人，拥有多元化融资渠道及进入资本市场的成熟渠道。截至2024年末，该公司的债券占其总债务的59%。该公司没有出现财务紧张的情况。惠誉认为，太原龙城若违约会影响太原市其余政府相关企业的融资渠道。

独立信用状况

惠誉在重新评估太原龙城的独立信用状况后，将该指标自‘b-’调整至‘b’，因为该公司不存在任何财务紧张情况或流动性压力，尽管依据惠誉的评级研究情景，2028年该公司的高杠杆率(以净债务与惠誉计算的EBITDA之比衡量)将保持在约86倍。高杠杆率是由城市开发业务的盈利能力承压所致。

风险状况：“中等”

惠誉评定太原龙城的风险状况反映出该公司收入风险、支出风险，以及负债和流动性风险的评估结果均为“中等”。

收入风险：“中等”

太原龙城的主营业务为城市开发。惠誉预计，需求将随经济表现波动，因其主要受到太原市的整体经济发展及人口增长的影响。然而，太原市稳定的经济增长和太原龙城多元化的项目组合一定程度上抵消了客户集中度的影响。作为太原市最大的城市开发政府相关企业，相比其他政府相关企业，太原龙城在获得政府新项目方面具有较强的竞争优势，且在重要的营收合同上有较强的议价能力。

支出风险：“中等”

太原龙城的成本主要与建设(即劳动力、材料和工程)有关。由于受到太原市项目委托，该公司有大规模资本支出负担，但时间敏感性适中，且具体取决于太原市政府的规划。该公司采用成本加成业务模式，定期调整利润率。过去三年太原龙城的毛利润率为正值，年均毛利润率为4%。此外，该公司具备将成本转嫁给消费者的能力，且拥有充足的波动性较小的资源供应。有证据表明该公司的投资规划及融资机制良好。

负债和流动性风险：“中等”

惠誉认为，太原龙城的经营环境适逢不断演进的金融市场及全国性债务和流动性管理框架。太原龙城拥有多元化融资渠道——截至2024年末，其债务构成为债券(占债务总额的59%)、银行贷款(31%)和其他渠道(10%)。该公司22%的债务将于2025年末到期。由于太原龙城的资本市场融资渠道良好，惠誉预期，该公司短期内不存在流动性风险。由于太原龙城所有债务都以人民币计价，因此其外汇风险敞口微乎其微。

截至2024年末，太原龙城向国有企业提供的对外担保额为36亿元人民币，相当于其截至2024年9月末净资产的10%左右。

财务状况'b'

财务状况评估反映出，依据惠誉的评级研究情景，2028年太原龙城的高杠杆率为86倍左右。太原龙城的高杠杆率主要由于公共项目委托需要公司支出资本，而公司的城市开发业务性质令其盈利能力承压。辅助指标显示该公司偿债覆盖率为'b'、总利息覆盖率为'b'、流动性覆盖率为'a'。

评级推导摘要

惠誉基于其《政府相关企业评级标准》评定太原龙城的评级，反映出惠誉对太原市政府对该公司的决策和监管，向该公司提供政府支持的支持先例以及支持动机的评估结果。惠誉认为，太原市政府在必要时极有可能将介入以向该公司提供支持。此外，评级还考虑到惠誉依据《公共政策营收支持企业评级标准》评定该公司的独立信用状况为‘b'。

关键评级假设

- 2024年至2028年期间太原龙城的核心业务收入增长1.1%，其增长来自基础设施建设和安置房开发项目的交付和完工进度。

- 2024至2028年间，平均经营性支出每年增长0.1%。

- 受益于政府再融资专项债置换太原龙城的债务，2024至2028年间，债务平均每年减少4%。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉下调对太原市政府向太原龙城提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点;

- 整体支持得分降至32.5分或以下。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调对太原市政府向太原龙城提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的内部评估结果;

- 整体支持得分升至45分或以上。

发行人简介

太原龙城是中国山西省省会太原市最大的市属国有建设开发运营管理平台，主要从事基础设施、学校及安置房建设。