兴证：4月中资美元债发行量环比下降，地产债整体利差收窄
本文来自微信公众号“ 兴证固收研究 ”，作者左大勇、罗婷。原文标题《【兴证固收】一级市场发行走弱——中资美元债跟踪笔记(六十五)》。
投资要点
一、中资美元债一级市场：发行量环比下降，净融资规模为负
4月中资美元债发行量环比下降，同比上升，净融资规模为负，4月发行的中资美元债银行、金融服务和房地产板块发行规模位居前三。
二、中资美元债二级市场：美债承压程度提升
4月美债长短端收益率均下行。关税问题的变动依然较大，继续扰动全球资本市场，尤其是包括美债在内的美元资产。
4月亚洲美元债市场回报率多数上行。除马来西亚高收益美元债指数回报率基本持平以及马来西亚投资级和印尼高收益指数回报率有所下行外，亚洲市场其余地区投资级美元债、高收益美元债及美元债总指数回报率均上行。
4月中资美元债收益率整体下行。4月中资美元债整体收益率均值较3月下行1.60个百分点。利差方面，4月整体中资美元债利差均值较上月环比下行，投资级中资美元债利差均值环比上行，高收益中资美元债利差均值环比上行。
房地产板块，4月地产债整体利差均收窄。
三、当月活跃券及活跃主体跟踪
市场关注热度聚集零售-非必需消费品、房地产、金融服务。而从活跃券表现来看，4月中资美元债活跃券的估值收益率表现分化。其中，投资级活跃个债的估值波动区间较小，高收益活跃个债的估值波动区间相对较大。
风险提示：美国货币政策变动、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性。
报告正文
1、中资美元债一级市场：4月中资美元债净融资规模为负
(一)一级市场：发行量环比下降，净融资规模为负，综合性银行、综合石油和主权债为发行主力
4月中资美元债净融资规模为负。具体来看，发行量方面，4月新发行债券规模82亿美元，环比下降，同比上升(2025年3月发行207亿美元，2024年同期发行38.59亿美元)。4月共发行52只中资美元债。到期量方面，4月中资美元债到期规模环比上升，同比下降(4月到期173.37亿美元，3月到期151.79亿美元，去年同期到期190.19亿美元)。净融资量方面1，4月份净融资量(-91.26亿美元)较上月(43.32亿美元)下降，较去年同期(-151.60亿美元)上升。
就评级2层面而言，4月发行的中资美元债中，投资级债券4只，无高收益债券，无评级债券48只。从发行金额来看，无评级债券发行规模环比下降(4月发行64.18亿美元，3月发行197.97亿美元)。
从板块分布(BICS 2级分类)来看，4月银行、金融服务和房地产发行规模位居前三。具体来看，
1)发行规模中，银行、金融服务和房地产发行规模位于发行主体前三，合计占比超五成。具体来看，4月共有8个分板块发行新券，排名靠前的是银行(10亿美元)、金融服务(6.3亿美元)与房地产(5亿美元)。
2)发行只数中，金融服务(20只)、工业其他(3只)、银行(3只)板块发行数目较多，占比一半以上。
3)评级划分来看，4月共发行4只投资级债券，48只无评级债券。
4)一级市场情绪来看，中资美元债的平均息票方面，4月房地产、工业其他、银行融资成本均有所上升，金融服务有所下降;发行期限方面，金融服务、银行发债期限均有所上升，工业其他有所下降。
[1] 此处剔除永续债
[2] 本报告所述评级均为标普评级，下同
(二)重点行业一级市场跟踪：
1.房地产行业
4月，房地产行业共发行1只中资美元债，发行规模环比呈下降趋势。4月份的1只地产美元债为中环广场开发有限公司发行，发行规模5亿美元，发行期限为4.00年。
2.银行业与城投融资平台
4月，银行业共发行3只中资美元债，发行规模环比呈现下降态势; 4月份的3只银行美元债发行规模总计10亿美元，平均发行期限为3.00年。
4月城投平台发行中资美元债21只，发行规模环比呈现上升态势。4月份的21只城投美元债发行规模总计46.05亿美元，平均发行期限为2.91年。
2、中资美元债二级市场：美债承压程度提升
(一)市场概况：4月美债长短端利率波动，承压程度提升
4月美债长短端收益率均下行。从4月表现来看，短端的1年期美国国债收益率从2025年3月底的4.03%下行至4月底的3.85%，下行18bp;长端10年期美国国债收益率从2025年3月底的4.23%下行至3月底的4.17%，下行6bp。
4月公布的2025年3月美国非农就业22.8万人高于预期，失业率4.2%高于市场预期。5月7日，美联储公布5月议息会议决议维持联邦基金利率目标区间不变，联邦公开市场委员会表示将致力于支持充分就业和通胀水平回到2%的目标。而政策方面，关税问题的变动依然较大，继续扰动全球资本市场，尤其是包括美债在内的美元资产。预计在后续的一段时间内，关税以及地缘政治问题也将继续对美债市场产生波动影响。
4月亚洲美元债市场回报率多数上行。除马来西亚高收益美元债指数回报率基本持平以及马来西亚投资级和印尼高收益指数回报率有所下行外，亚洲市场其余地区投资级美元债、高收益美元债及美元债总指数回报率均上行。4月印尼投资级美元债回报率(环比上行1.53个百分点)环比上行幅度相对明显。
4月各等级中资美元债指数回报率均环比下行。虽然4月中资美元债收益指数均上行，但回报率环比均下行。总指数、投资级、高收益中资美元债指数回报率分别环比下行0.12个百分点、0.07个百分点和0.46个百分点。
(二)兴证中资美元债跟踪指标：收益率整体下行，利差走阔3
4月中资美元债收益率整体下行。4月中资美元债整体收益率均值较3月下行1.60个百分点。分板块来看，投资级债券收益率均值环比下行0.73个百分点，高收益债券收益率均值环比上行0.03个百分点。利差方面，4月整体中资美元债利差均值较上月环比下行138.22bp，投资级中资美元债利差均值环比上行8.16bp，高收益中资美元债利差均值环比上行135.73bp。
跟踪三个重点行业(房地产、银行、城投)中资美元债收益率均下行。具体来看，房地产中资美元债收益率指数均值环比下行14.92个百分点，城投中资美元债收益率指数均值环比下行0.21个百分点，银行中资美元债收益率指数均值环比下行0.28个百分点。
房地产板块，4月地产债整体利差均收窄。其中房地产投资级债券利差均值环比收窄22.27bp，房地产高收益债券利差均值环比收窄43.43bp。从基本面来看，2025年4月，全国100个大中城市共供应土地规划建筑面积0.90亿平方米;成交规划建筑面积0.79亿平方米。2025年4月全国30大中城市商品房成交面积同比下降12.02%，环比下降23.99%。4月25日，中共中央政治局召开会议提出，加力实施城市更新行动，有力有序推进城中村和危旧房改造。加快构建房地产发展新模式，加大高品质住房供给，优化存量商品房收购政策，持续巩固房地产市场稳定态势。
4月投资级和高收益境内外信用利差均走阔。投资级信用利差方面，境内利差4月走阔1.14bp，境外信用利差4月走阔7.28bp;高收益债利差方面，境内利差4月走阔1.83bp，境外信用利差4月走阔134.37bp。
[3] 季度样本券更新，覆盖新发债券至2024年9月28日。
(三)当月活跃券及活跃主体跟踪：
1. 4月活跃的中资美元债发行主体：
编制方法：统计设计模式如下：(1)成交的统计频率为周度数值;(2)活跃个券样本需满足单周累计成交量排在当周的成交个券前列 ;(3)按发行主体归纳其所发债券进入活跃券观察样本的累计频次，并将这一指标作为衡量中资美元债发行主体活跃度的参考;(4)剔除当月发生违约的债券。
依据以上选取规则并根据可获取的交易规模数据统计4，4月活跃度排名前30(含并列)的发行主体主要分布在13个行业中，零售-非必需消费品、房地产、金融服务是交易最活跃的三个行业。个券观察下，相较3月，有5家企业新进入交易量高活跃度名单，值得投资者加以关注，分别为Xiaomi Best Time International Ltd、招银国际、新浪微博、绿地全球投资、中国恒大。
4 可得交易数据来源为外媒的MOSB板块，存在统计数据缺失以及不同的数据来源披露项目存在差异可能带来的偏差
2.4月活跃券估值变动
长端利样本选取：跟踪观察的高活跃度样本债券(共26只)涵盖6只高收益活跃债券，9只投资级活跃债券以及9只无评级活跃债券5。
综合来看，4月中资美元债活跃券的估值收益率表现分化。其中，投资级活跃个债的估值波动区间较小，高收益活跃个债的估值波动区间相对较大。
1) 4月活跃的高收益中资美元债的估值收益率环比上升。分行业来看，房地产行业的个券估值收益率中“世茂房地产(代码：AZ5649142)”上行幅度较大，为3882.6bp。非房地产行业的个券估值收益率中“西部水泥(代码：BQ3057743)”上行幅度较大，为434.90bp。
2) 投资级的活跃中资美元债，4月估值收益率表现分化。分行业来看，房地产板块估值收益率环比上行,其中“Sinochem Overseas Capital Co Ltd(代码：EI4501389)”估值收益率上行14.80bp。非房地产板块估值收益率表现分化，其中“普洛斯中国控股有限公司(代码：BO7336379)”上行幅度较大，为290.98bp。
3) 无评级中资美元债，4月估值收益率表现分化。分行业来看，房地产板块样本券估值收益率均上行，其中“新城环球有限公司(代码：BQ3038784)”上行幅度较大，为531.65bp。非房地产板块的个券估值收益率表现分化，其中“兴业银行股份有限公司/香港(代码：BW4759252)”下行幅度较大，为20.13bp。
5 样本债券根据活跃主体表现情况更新至2023年第四季度
风险提示：美国货币政策变动、国内信用风险事件以及行业政策的不确定性。
