惠誉：确认Syngenta AG“BBB”长期发行人评级，展望“稳定”
久期财经讯，7月14日，惠誉已确认Syngenta AG的长期发行人违约评级（IDR）为“BBB”，展望稳定，短期IDR为“F3”。
根据惠誉的《母子公司评级关联性标准》，Syngenta AG的“BBB”评级比其“bb+”独立信用状况（SCP）高出两个子级，反映了其与间接母公司中国化工集团有限公司（China National Chemical Corporation Limited，简称“中国化工”，A-/稳定）以及与最终母公司中国中化控股有限责任公司（Sinochem Holdings Corporation Ltd，简称“中国中化控股”）的“低”至“中”关联度。
Syngenta AG的SCP反映了其规模、对特种农用化学品的关注、市场领导地位以及产品和区域多样化，但这被其比同行更高的杠杆率所抵消。
关键评级驱动因素
收益下降：2024年，Syngenta AG报告披露销售额下降12%，惠誉调整后的EBITDA下降约25%。该公司作物保护业务占2024年收入的78%，受到渠道库存持续减少和仿制药竞争加剧的负面影响。由于俄罗斯的贸易限制和阿根廷玉米种植的减少，种子业务的销量也有所下降。不利的外汇波动和重组成本的增加加剧了对收益的影响。
惠誉预计2025年EBITDA将基本持平，为20亿美元（2024年为19亿美元）。惠誉预计，随着2025年作物保护市场趋于稳定，成本通胀放缓，公司受益于重组举措和对高利润产品的关注，收益将逐步复苏。
债务少，高杠杆：正向营运资本贡献，主要是由库存减少和没有股息分配所推动，支持了2024年的自由现金流（FCF）生成和债务加速偿还。惠誉调整后的总债务（含较低的证券化和保理）从2023年到2024年大幅下降了约35亿美元，降至107亿美元。然而，EBITDA净杠杆率仍然很高，为5.2倍，仅略低于2023年的5.0倍，因为债务减少被同期内EBITDA减少所抵消。
惠誉认为，偿还债务和无需支付股息突显了Syngenta AG在市场条件仍然具有挑战性的情况下对去杠杆化的承诺。惠誉预计该公司2025年EBITDA净杠杆率为4.8倍，并在2026年降至4.3倍，低于惠誉4.5倍的负面敏感性阈值，假设EBITDA恢复，股息推迟到信用指标改善为止。
母公司关联支持评级：Syngenta AG由先正达集团股份有限公司（Syngenta Group Co., Ltd.，简称 “先正达集团”，A-/稳定）100%拥有，先正达集团由中国化工全资拥有，中国化工是中国中化控股100%控股的子公司。惠誉从Syngenta AG的“bb+”SCP上调两个子级，反映了中国化工以及最终母公司中国中化控股支持意愿为“低”至“中等”水平。
“中等”战略层面支持意愿：由于中国中化控股专注于Syngenta AG范围之外的中国农业增长，惠誉继续评估支持Syngenta AG的战略支持意愿为“中等”。Syngenta AG对中国中化控股EBITDA的巨大贡献及其在作物保护和种子方面的物质竞争优势，以及中国提高粮食自给自足、农业生产力和耕作方式的目标，仍然支持了这一评估结果。先正达集团为中国化工控股EBITDA贡献了超30%，Syngenta AG约占先正达集团EBITDA的72%。
“中等”运营层面支持意愿：惠誉认为运营层面支持意愿为“中等”，反映了公司董事会和高层管理人员存在重叠，以及Syngenta AG对中国中化控股运营利益的合理规避成本。惠誉认为Syngenta AG的产品组合、市场和地域与中国中化控股其他业务之间的重叠度有限，尽管随着中国种子监管的逐步放松，这种情况可能会有所改善。
“低”法律层面支持意愿：由于实体之间缺乏担保或交叉违约条款，惠誉将支持Syngenta AG的法律层面支持意愿评估为“低”。然而，惠誉看到，随着2023年集团内部对Syngenta AG的贷款达到58亿美元，并在2024年保持在37亿美元的高位，惠誉认为联系逐步加深。惠誉认为这是由于市场驱动所决定，而不是一致的财政政策。
持续推进中型并购：惠誉假设2025-2028年，随着Syngenta AG寻求生物制品和种子的进一步增长，并购流出量每年为2亿美元。2024年，该公司专注于扩大其在生物制品领域的业务，并加强其在主要增长市场的分销网络。重大交易包括收购巴西北部和东北部的一家分销商，以及购买一家总部位于美国的生物制品研发公司剩余60%的股份。包括递延对价在内的收购现金流出达到8800万美元，Syngenta AG还以2.25亿美元的价格将中国的一些子公司出售给先正达集团。
专业投资组合：Syngenta AG的“bb+”SCP反映了其规模、产品和地域多元化以及市场领导地位。作物保护和种子市场是专业、研发密集型产品，价格波动较大，但低于商品化学品。Syngenta AG拥有丰富的专利组合、研发专长和广泛的分销渠道，这意味着它受益于高进入壁垒和强大的定价能力。
ESG投资：到2024年底，Syngenta AG已投资其20亿美元计划中的16亿美元，通过创新和新举措促进可持续农业。该公司的目标是在2030年之前，将基于附加值的1、2和3范围排放量从2016年的基线减少至少68%。2024年，范围1和2的二氧化碳绝对排放量比2023年下降了27%，部分原因是产量下降和电网脱碳。Syngenta AG在减少范围3排放方面面临挑战，主要是由于业务增长，但正在通过新的举措和与供应商的合作来解决这些问题。
同行分析
Syngenta AG的主要竞争对手是西欧和北美的农业综合企业或大型多元化公司，包括BASF SE（A/稳定）、Bayer AG（BBB/稳定）、Corteva, Inc.（A/稳定）和FMC Corporation（BBB-/稳定）。这些公司共同占据了全球作物保护和种子市场的重要份额。
Syngenta AG在作物保护领域的市场份额继续高于Bayer，远高于BASF和Corteva，而其在种子领域的规模仍低于Bayer和Corteva。FMC Corporation是一家规模较小的同行，由于其主要关注作物保护，因此多样化程度较低。Syngenta AG在拉丁美洲拥有强大的影响力，而北美是BASF和Corteva的最大市场。
截至2024年12月，与直接同行和其他投资级特种化学品生产商相比，Syngenta AG的杠杆率仍然很高。
关键评级假设
惠誉在发行人评级案例中的主要假设
-2025年销售额下降低个位数，2026-2028年销售额增长低个位数
-EBITDA利润率从2024年的11.3%逐步提高到2028年的14%
-2025-2028年，资本支出和研发费用分别约为8亿美元和18亿美元
-2025-2027年无派息，2028年为2亿美元
-2025-2028年每年收购2亿美元
-2025-2028年年内营运资金现金限制为3亿美元
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级/下调行动的未来发展因素包括：
-EBITDA净杠杆率持续高于4.5倍
-与中国化工和中国中化控股的关联性减弱
-EBITDA利润率持续低于12%
-FCF持续为负
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级/上调行动的未来发展因素包括：
-EBITDA净杠杆率持续低于3.5倍
-证据显示与中国化工和中国中化控股建立更紧密的联系
流动性和债务结构
截至2024年12月，Syngenta AG有8亿美元的惠誉调整后现金额度，以及在2030年7月到期的30亿美元循环授信额度下有28亿美元尚未使用。这足以覆盖2025年到期的14亿美元票据和外部银行贷款，其中7亿美元在25年第二季度进行了再融资。2025年1月，Syngenta AG与先正达集团（香港）签署了5亿美元的承诺性循环授信额度。该额度将于2027年11月到期。
Syngenta AG还可以获得先正达集团50亿美元的非承诺性短期循环授信额度，其中10亿美元于2024年12月使用。惠誉不将此可用短期贷款纳入惠誉的流动性计算比率，但相信Syngenta AG在必要时可以使用。
发行人简介
Syngenta AG是一家总部位于瑞士的世界领先的作物农化企业，经营作物保护（营业额132亿美元，排名第一）和种子（营业额34亿美元，位居前三）。
