惠誉：确认常德城投“BBB-”长期本外币发行人评级，展望“稳定”
久期财经讯，7月15日，惠誉确认常德市城市建设投资集团有限公司（Changde Urban Construction and Investment Group Co., Ltd.，简称“常德城投”）的长期外币和本币发行人违约评级（IDRs）为“BBB-”。展望稳定。
惠誉还确认常德城投于2025年8月到期的2亿美元高级无抵押债券评级为“BBB-”。该债券由常德城投直接发行，构成其直接、无条件、非次级和无抵押义务，与所有其他无抵押和非次级债务义务享有同等受偿顺序。
惠誉已将常德城投于2026年10月到期的、1亿美元、息票率5.9%的增信高级无抵押票据从“A+”下调至“A”。该票据由常德城投直接发行，由中国邮政储蓄银行股份有限公司（Postal Savings Bank of China Co., Ltd.，简称“邮储银行”，01658.HK）提供不可撤销的备用信用证。
惠誉认为常德城投是一家与常德市政府有着密切关联性并承担着公共职能的政府相关企业，因此其“穿透”常德城投的中间股东常德市城市发展集团有限公司（Changde Urban Development Group Co., Ltd.，简称“常德城发集团”，BBB-/稳定），并将常德市政府视为常德城投的出资人。
关键评级驱动因素
支持得分评估结果“非常确定”
惠誉认为，必要时常德市政府“非常确定”会为常德城投提供额外支持，反映了常德城投在《政府相关企业评级标准》下的支持得分为45分（满分60分）。该评分为惠誉对支持责任和支持动机因素的综合评估结果。
支持责任
决策和监管“很强”
常德城投由常德市国资委通过常德城发集团持股90%。常德市政府负责引导常德城投的战略发展，管控该公司的重大财务和运营决策，及审批并购、资产处置、战略发展、长期规划、年度预算、主要资本支出和融资规划等重大事项。常德城投的高管由地方政府任命，且地方政府对该公司具有高度战略重要性的项目的执行进行严格控制。此外，政府还要求常德城投定期汇报关键运营和财务业绩指标。
支持先例“强”
常德市政府直接向常德城投提供了重要且持续的财政支持，以助其完成政策任务，其中包括用于增加资本公积的资本注入和子公司划转，以及用于支持日常运营的运营补贴。
自2018年以来，常德城投已直接或通过子公司转让从政府获得276亿元人民币的注资净额。2020-2024年，补贴总额为40亿元人民币，占净利润总额的173%。惠誉预计政府将继续提供支持，以加强常德城投的重要政策作用。
支持动机
维持政府政策职能“强”
常德城投在常德市的城市开发中发挥着战略性和不可或缺的作用。该公司负责常德市的保障性住房及城市基础设施（如交通枢纽、道路系统和公用事业项目）建设，这使得其在常德市开发中起到不可或缺的作用。常德城投约拥有常德市城市基础设施建设和保障性住房70%的市场份额。
蔓延风险“很强”
惠誉将常德城投视为政府的参考发行人，因其在境内和境外债务市场的借款具有很高的知名度，与各大银行的关系密切，并且其为常德市按资产规模衡量第二大的政府相关企业。由于常德城投在参与高度政策驱动的活动和巨大的市场份额方面发挥着独特的作用，惠誉将其视为核心政府企业。其借款主要用于为其政策驱动的业务提供资金。
常德城投不存在财务紧张的问题。
独立信用状况
惠誉基于常德城投“中等”的风险状况和“b”的财务状况，推导得出其独立信用状况为“b”。考虑到常德城投相对于其他同业的调整后净债务与EBITDA之比和流动性覆盖率比率，惠誉评定其独立信用状况处于“b”类别的中等水平。
风险状况：“中等”
惠誉评定常德城投的风险状况为“中等”，反映了对收入、支出、负债和流动性风险的评估为“中等”。
收入风险：“中等”
收入风险的评估基于“中等”的需求和定价特征。常德城投拥有多元化的收入来源，但存在一定的地域和客户集中度。惠誉预计，得益于常德市的经济发展前景，对该公司服务的需求将持续增长。常德城投的项目储备亦足以支持其业务增长。该公司大部分业务的定价由市场决定，其余由政府补贴。
支出风险：“中等”
该项评估反映了常德城投“中等”的运营成本和供应风险以及投资规划。常德城投拥有明确的成本驱动因素，资源和劳动力成本供应充足。该公司的主要投资计划与常德市政府制定的目标一致，且以往执行情况良好。
负债和流动性风险：“中等”
该项的评估基于“中等”的负债和流动性特征。该公司的债务期限与公共项目常见的建设周期基本一致。截至2024年末，该公司的加权平均债务期限为4.3年左右，公司短期债务占总债务的比重为32.4%。考虑到常德城投与主要中资银行的稳固关系，惠誉认为其拥有良好的债券市场融资渠道和充足的流动性来偿债。
财务状况“b”
惠誉的财务状况评估主要基于主要指标——杠杆率。截至2024年底，常德城投的调整后净债务与惠誉计算的EBITDA之比为65.4倍。惠誉预计，在评级案例下，到2029年，这一比率将降至62.2倍，主要由于偿还债务和资本支出减少，债务增长放缓，而盈利能力继续受益于政府补贴。“b”区间财务状况与惠誉授评的其他中国城市开发商一致，这些开发商往往属于资本密集性企业，依赖再融资和政府支持。
评级推导摘要
惠誉根据其《政府相关企业评级标准》授予常德城投评级，反映了惠誉对于常德市政府对常德城投决策、监管、支持先例和支持动机因素的评估。惠誉认为，必要时政府非常确定会介入并为常德城投提供支持。惠誉根据其《公共服务类营收支持企业评级标准》评估常德城投的独立信用状况为“b”，该因素亦是惠誉对其授评的考量因素。
惠誉将市级政府相关企业视为可对比同行，包括常德城发集团、衢州市国有资本运营有限公司（Quzhou State-owned Capital Operation Co., Ltd.，BBB/稳定）和株洲市城市建设发展集团有限公司（Zhuzhou City Construction Development Group Co., Ltd.，BBB-/稳定）。
债务评级
该公司有两只未偿付的离岸债券。其中一只由常德城投直接发行，其评级与常德城投的IDR持平，因为该债券构成其直接、无条件、非次级和无抵押的义务，在任何时候都与其所有其他现有和未来的无抵押和非次级债务义务享有同等受偿顺序。
增信债券也由常德城投发行，受益于邮储银行提供的不可撤销备用信用证，因此，其评级与邮储银行的“A”IDR持平，这是因为邮储银行受协议约束，因此该交易被视为该行的高级无抵押债务。
发行人简介
常德城投成立于1998年，是常德市一家功能性政府相关企业，受委托从事城市开发及国有资产运营，而常德市的地区生产总值在湖南省排名第三。常德城投主要从事基础设施建设、社会保障性住房建设和国有资产管理。
关键评级假设
惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2020至2024年历史数据，2025至2029年的情景假设：
-2025-2029年，平均营业收入每年增长约1.6%，反映了常德城投在所有业务领域的稳定业务增长；
-考虑到经常性支出和可变成本随收入增长而波动，2025-2029年的平均营业支出每年增长约1.3%；
-由于城市发展放缓和房地产市场低迷，2025-2029年的净资本支出平均为9.42亿元人民币（而2020-2024年的平均值为26亿元人民币）；
-考虑到该公司投资计划的减少和政府对GRE债务的严格控制，2025-2029年的平均调整后债务增长放缓至0.8%。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
-惠誉下调关于常德市政府向常德城投提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点；
-惠誉下调关于常德市政府对常德城投的支持责任或支持动机，从而使得支持得分评估结果下调至35分或以下。
-若常德城投的发行人违约评级下调，将导致其高级无抵押债券的评级发生相似幅度的变化；
-若惠誉对邮储银行采取负面评级行动，则可能导致惠誉对常德城投的增信债券评级采取负面行动。
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
-惠誉上调关于常德市政府向常德城投提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力，以及支持得分评估结果的信用观点；
-若常德城投的发行人违约评级上调，将导致其高级无抵押债券的评级发生相似幅度的变化；
-若惠誉对邮储银行采取正面评级行动，则可能导致惠誉对常德城投的增信债券评级采取正面行动。
