惠誉：确认慈溪国投“BBB”长期本外币发行人评级，展望“稳定”

本文来自“惠誉评级”。

10月13日，惠誉评级已确认慈溪市国有资产投资控股有限公司(慈溪国投)的长期外币和本币发行人主体评级为‘BBB’，展望稳定。惠誉同时确认由慈溪国投直接发行的美元票据以及由其全资子公司Cixi State-owned Assets Overseas Development Company Limited发行、慈溪国投提供无条件、不可撤销担保的票据的评级均为‘BBB’。

此次评级确认反映，慈溪国投作为慈溪市政府下属的核心政府相关企业持续承担政策性职能。该评级的驱动因素包括，惠誉对慈溪市政府信誉的内部评估结果以及慈溪市政府非常确定将为慈溪国投提供支持的预期——尽管该公司的独立信用状况为‘b’。评级展望稳定是基于，惠誉预期慈溪市政府的信誉和慈溪国投的支持得分将保持稳定。

鉴于慈溪国投被视为与政府关系密切的公共政策企业，惠誉“穿透”其直接股东慈溪市国有资本投资运营集团有限公司(慈溪国投运营 )对其进行评级分析。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“非常确定”

惠誉认为，慈溪市政府“非常确定”将在必要时为慈溪国投提供特别支持。惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评定该公司的支持得分为在45分(最高得分为60分)，该得分反映惠誉对该公司政府支持责任与支持动机因素的综合评估结果。

支持责任

决策与监管“很强”

慈溪市政府是慈溪国投的最终股东，慈溪市国有资产管理中心直接和间接持有慈溪国投90.1%的股权，浙江省政府间接持有剩余9.9%的股权。慈溪市政府通过任命和考核慈溪国投的董事会和高级管理层成员对公司施加严格控制。此外，慈溪市政府还为慈溪国投制定年度战略、运营及财务目标，并要求公司定期报告其主要运营和财务业绩。

慈溪市政府为慈溪国投的城市更新项目制定了具体指导方针，例如慈溪市中心和新城河区域的项目。这些项目通常对慈溪市具有战略意义，政府专属委托慈溪国投实施。该公司严格遵循政府的指导方针及业务范围开展运营。

支持先例“强”

慈溪市政府持续为慈溪国投提供切实的财务支持，助力公司履行政策职能并维持其财务状况。2020至2024年间，慈溪国投定期获得67亿元人民币的财政拨款(相当于公司税前利润的2.0倍)，并获得93亿元人民币的注资及52亿元人民币的资产捐赠，分别占其2024年底净资产的14.6%和8.2%。慈溪国投受益于其极低的派息率，并通过政府债券及与金融机构协商优惠条款获得政府的偿债支持。

支持动机

维持政府政策职能“强”

慈溪国投受托提供各类公共服务，包括基础设施建设、安置房、公共交通运营、粮食储备及供水等。该公司在慈溪市几乎所有公共服务领域都占据主导地位。慈溪国投依赖持续融资为已建成基础设施的投资、维护和运营提供资金。该公司若违约将制约其借款和再融资能力，干扰项目投资和公共服务，并削弱政府的政策职能。

但惠誉预计，该公司若违约不会产生即时影响，因为现有设施将继续运营，且其他政府相关企业也能介入以降低影响。不过，由于慈溪国投业务范围广、规模大，目前尚无任何政府相关企业可以完全取而代之。

蔓延风险“很强”

慈溪国投是慈溪市相关债券市场的参考发行人，由于在重大基础设施项目及公共服务领域发挥着重要作用，该公司被广泛视为慈溪市政府下属影响力很高的核心政府相关企业。慈溪国投是慈溪市债务规模最大的政府相关企业，仅次于其母公司。慈溪国投是境内债券市场上的活跃发行人，且与主要全国性金融机构及地方银行保持良好关系。惠誉认为，慈溪国投若违约势必在较长时期内影响当地其他政府相关企业的融资渠道，或推升其融资成本。

独立信用状况

惠誉基于慈溪国投“中等”的风险状况和‘b’的财务状况评定其独立信用状况为‘b’。该公司的杠杆率与‘b’类别城市开发同业相当，因此惠誉评定其独立信用状况在同业中处于中间水平。惠誉认为，慈溪国投强劲的流动性在很大程度上缓和了其高杠杆率带来的影响。

风险状况：“中等”

慈溪国投的风险状况反映其收入、支出及负债和流动性风险评估结果均为“中等”。

收入风险：“中等”

慈溪国投的收入来源多元，且惠誉预期，慈溪市强劲的经济增长前景以及对改善基础设施的持续需求将拉动该公司的业务需求继续增长。慈溪国投所提供服务的定价受到严格监管，利润率有限，但通常随通胀而上涨。

支出风险：“中等”

慈溪国投的成本动因明晰。公司的大部分运营支出为可变支出，并能够转化为收入。公司的投资规划基本与政府目标一致，主要资本支出计划均有工程评估文件支撑且拥有良好的执行记录。

负债与流动性风险：“中等”

慈溪国投大部分债务为一次性偿还债务，加权平均债务期限约为3.8年。该公司拥有通畅的债券市场融资渠道、充裕的偿债流动性，且与政策性银行、全国性银行和地方银行的关系良好。慈溪国投的外汇风险有限。该公司存在一些外部担保敞口，但由于几乎所有对手方均为地方政府相关企业或政府机构，相关风险可控。

财务状况为‘b’

惠誉以‘b’类别的杠杆率作为主要指标评定慈溪国投的财务状况。惠誉预计，受持续的债务融资资本支出推动，惠誉评级情景下该公司的杠杆率将从2024年的56.4倍升至2029年的68.9倍。

其他评级因素

惠誉评定，该公司的不对称风险属性为“中性”，因其具备完善的管理与治理制度，中性的会计政策、披露水平及透明度，以及中性的国家风险和法律制度。

债务评级

惠誉已确认下列票据的评级为‘BBB’：

- 由境外特殊目的公司 Cixi State-owned Assets Overseas Development Company Limited发行、由慈溪国投提供担保、票息率为5.8%、2026年到期的2亿美元高级无抵押票据。鉴于担保安排，该票据的评级与慈溪国投的长期发行人主体评级相关联。

- 慈溪国投直接发行的票息率4.85%、2027年到期的3亿美元高级无抵押票据。

若惠誉对慈溪国投的长期发行人主体评级采取评级行动，则将对上述票据采取相似的评级行动。

同业分析

慈溪国投的可比同业为在当地政府相关企业中居于主导地位的城投企业。这类企业通常全面覆盖各类公共服务，且在借贷方面具有极高的透明度。惠誉对这类企业的支持得分评估结果通常更高。

慈溪国投最相近的同业是苏州苏高新集团有限公司(苏高新集团，BBB+/稳定)。苏新高集团是江苏省苏州高新区政府下属的综合城市运营商。

关键评级假设

惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2020至2024年的历史数据和2025至2029年的情景假设，包括：

- 得益于慈溪市强健的经济和对慈溪国投核心业务的持续需求，公司的经营收入年均增长5.6%。

- 业务利润率稳定，与以往表现一致。

- 净资本支出取决于财政补贴资金和公司的投资计划。

- 每年持续获得17亿-22亿元人民币的经营补贴。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉下调关于慈溪市政府向慈溪国投提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点;

- 惠誉认为慈溪市政府的支持责任或支持动机降低，以致支持得分降至35分或以下。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调关于慈溪市政府向慈溪国投提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的内部评估结果。

发行人简介

慈溪国投是慈溪市的旗舰政府相关企业，负责提供各类公共服务，如基础设施建设、保障性住房(大多为安置房)建设和销售、供水、供气及公共交通运营。