穆迪：确认蒙牛乳业(02319.HK)“Baa1”发行人评级，展望“稳定”
久期财经讯，11月20日，穆迪确认中国蒙牛乳业有限公司(China Mengniu Dairy Company Limited，简称“蒙牛乳业”，02319.HK)的“Baa1”发行人评级及高级无抵押评级，并维持稳定展望。
穆迪评级助理副总裁兼分析师Daniel Zhou表示：“评级确认反映了穆迪预期，即在未来12-18个月内，蒙牛乳业凭借其领先的市场地位、不断改善的产品多元化以及更深入的上游业务整合，将保持稳定的运营和稳健的信用指标。”
Daniel Zhou补充道：“确认还考虑了公司严格的成本控制、高效的营运资金管理和财务审慎性，上述因素使其在消费环境疲软导致需求增长放缓的情况下，仍保持了强劲的现金流和稳健的现金余额。”
评级理据
蒙牛乳业的Baa1评级反映了其在主要乳制品细分市场的领先市场地位、强大的分销能力和一体化的商业模式。
该评级还考虑了公司从其战略股东中粮集团(COFCO Corporation)获得的运营支持，因为蒙牛乳业和中粮集团根据中国政府的食品安全政策在国内联合开发优质乳品业务。
上述优势被行业食品安全问题、产品竞争以及消费环境疲软对增长潜力的制约所抵消。评级还考虑了蒙牛乳业未合并子公司中国现代牧业控股有限公司(China Modern Dairy Holdings Ltd，简称“现代牧业”，01117.HK)的潜在波动性，该公司的大部分收入来自原料奶销售。
按营收计算，蒙牛乳业是中国的第二大乳制品生产商。公司已将其市场覆盖范围扩大至澳大利亚和东南亚，并已将产品组合从液态奶扩展到包括奶粉、奶酪和冰淇淋等品类。
与此同时，通过加大对包括现代牧业在内的合作伙伴公司的投资，蒙牛乳业增加了获得优质上游供应的渠道，从而使蒙牛乳业能够升级产品并保持稳定及优质的供应。
2024年，蒙牛乳业的收入下降了10%，2025年上半年下降了7%，主要原因是其液态奶业务持续疲软。下降反映了消费者需求低迷和原料奶持续供过于求，这导致价格保持在低位并加剧了竞争压力。
穆迪预计，随着液态奶业务触底反弹以及其他产品类别持续扩张，该公司2025年收入将下降约7%，然后在2026年实现低个位数增长。非液态奶产品(如冰淇淋、奶酪和奶粉)的收入在2025年上半年增长了11%，凸显了公司持续努力实现产品组合多元化和优化。
穆迪预计，在未来12-18个月内，蒙牛乳业的穆迪调整后EBITDA利润率将维持约12%。产品多元化的增强、与关键上游供应商的运营协同效应以及有针对性的成本控制应有助于抵消收入增长的放缓，支持稳定的盈利能力和强劲的经营现金流。
穆迪预计该公司的杠杆率在未来12-18个月内将保持在3.0倍左右。截至2025年6月12个月，在债务减少的支持下，杠杆率从2024年的3.3倍降至3.0倍。
尽管蒙牛乳业持有现代牧业56.36%的股份(包括直接持股和可交换债券)，但由于蒙牛乳业在现代牧业的投票权不足50%，后者的财务数据并未纳入蒙牛乳业的财务报告。穆迪认为，蒙牛乳业加强的业务状况和保守的财务规划可缓解现代牧业财务杠杆率较高及业务波动性较大的影响。
蒙牛乳业的流动性仍然非常充裕。截至2025年6月底，包括银行存款在内的现金和类现金资源总计280亿元人民币。此外加上未来12个月的预期经营现金流，足以覆盖公司同期的短期债务、资本支出和股息支付。
穆迪预计，蒙牛乳业在未来12-18个月内将产生正向自由现金流，这得益于其稳定的盈利能力、高效的营运资本周期和保守的投资。根据穆迪的预测，到2026年底，该公司将实现净现金头寸。
穆迪预计，考虑到蒙牛乳业在未来2-3年的战略重点从扩张规模转向提升效率，该期间蒙牛乳业的年度总投资需求将降至30-40亿元人民币。
该评级还考虑了以下环境、社会和治理(ESG)因素
蒙牛乳业的环境和社会风险敞口反映了该公司高度依赖自然资本，并面临相关客户关系和承担生产等风险。
公司的治理风险敞口反映了其平衡的财务政策和具有良好信誉和经验丰富的管理团队。尽管该公司董事会中的独立董事占少数，其战略利益相关者是国有企业中粮集团和总部位于丹麦的Arla Foods，但其长期以来的审慎财务管理支持其低杠杆和强大的流动性状况从而缓解了上述风险。
可能导致评级上调或下调的因素
稳定展望反映了穆迪预计公司将(1)保持产品质量，从而降低食品安全风险;(2) 审慎管理其资本支出和投资;(3)保持充足的流动性。
若发生以下情况，则中期内穆迪可能会上调蒙牛乳业的评级：(1)在未来1-2年内实现成为一体化乳制品生产商的目标;(2) 建立更多元化的产品组合;(3)产生足以覆盖其资本需求和投资的运营现金流;(4)执行严格的财务纪律，使得调整后债务/EBITDA 比率保持在2.0倍以下，并且维持净现金状况。
另一方面，如果出现以下情况，穆迪可能下调评级：(1)因产品结构升级战略失败或出现食品安全问题，导致蒙牛乳业的运营现金流生成情况持续转弱;(2)利润率下降，从而对其杠杆率和财务灵活性产生负面影响，或(3)公司大量举债收购。
表明评级存在下调压力的信用指标包括：(1)EBITDA 利润率降至 6.0%-6.5%以下;(2)调整后债务/EBITDA 比率升至3.5倍以上，或(3)自由现金流持续为负。穆迪在评估信用质量时也会考虑公司庞大的现金余额和整体流动性。
鉴于现代牧业对蒙牛乳业的战略重要性，现代牧业运营和财务状况出现的任何重大恶化都将对蒙牛乳业评级产生负面影响。
中国蒙牛乳业有限公司及其子公司在中国生产销售优质乳制品。该公司于2004年在香港联交所上市，是国内领先的乳制品生产商，“蒙牛”是其核心品牌。
