惠誉：授予中国海外宏洋集团(00081.HK)拟发行人民币高级无抵押票据“BBB”评级

久期财经讯，1月30日，惠誉确认中国海外宏洋集团有限公司(China Overseas Grand Oceans Group Ltd，简称“中国海外宏洋集团”，00081.HK)的长期外币发行人违约评级为“BBB”，展望为稳定。此举是继惠誉于2026年1月9日发布更新的《企业评级方法》和《行业导引——企业评级标准补充说明》之后作出的。惠誉亦授予中国海外宏洋集团拟发行的高级无抵押票据“BBB”评级。

拟由子公司China Overseas Grand Oceans Finance V (Cayman) Limited发行的人民币点心债券评级与中国海外宏洋集团的高级无抵押评级处于同一水平，因其将获得由中国海外宏洋集团提供的无条件且不可撤销担保。公司计划将净募集资金用于为现有债务再融资。

中国海外宏洋集团的评级比其控股股东中国海外发展有限公司(China Overseas Land & Investment Limited，简称“中国海外发展”，00688.HK，A-/稳定)的“bbb+”独立信用状况低一个子级。由于中国海外宏洋集团的业务规模及其对实现中国住房建设目标的重要性有限，惠誉预期，中国海外发展的最终母公司国有企业中国建筑股份有限公司(China State Construction Engineering Corporation Limited，简称“中国建筑”，601668.SH，A-/稳定)向中国海外发展提供的支持不会惠及中国海外宏洋集团。

中国海外宏洋集团的“bb”独立信用状况得到其稳固的市场地位、稳健的杠杆水平和强劲的财务灵活性支持，但同时受到其业务集中在低线城市及与同业相比规模较小的制约。

关键评级驱动因素

强大母公司构成评级支持因素：惠誉认为，中国海外发展支持中国海外宏洋集团的意愿在运营层面为“高”，在战略层面为“中等”，在法律层面为“低”。中国海外宏洋集团在运营层面与中国海外发展的核心房地产开发业务密不可分;中国海外发展持续扩大在高线城市的业务布局，而与中国海外发展共用品牌的中国海外宏洋集团则专注于低线城市。中国海外宏洋集团在该等城市的业务对于中国海外发展这样一家全国性房企而言至关重要，尤其是在多数大型房企撤出这些市场、专注一线和核心二线城市的背景下。然而，中国海外宏洋集团对中国海外发展的财务贡献度较小，并且中国海外宏洋集团和中国海外发展在法律层面的关系(如担保、交叉违约等)有限。

布局中端城市仍具韧性：尽管市场整体疲软，中国海外宏洋集团正在巩固其强大的市场地位。2025年上半年，在其运营的33个城市中，其在19个城市的销售额排名前三。公司正聚焦于省会城市并以改善型需求为目标。这一策略助力其在许多运营城市房地产市场复苏乏力的背景下保持销售表现。然而，维持销售将至关重要，因为中国海外宏洋集团继续聚焦于中端城市，这些城市较弱的人口和经济前景导致需求不如高线城市强劲。

2026年销售降幅收窄：惠誉预计中国海外宏洋集团在2026年将出现较小的销售降幅，因为惠誉相信公司将在土地补充方面保持活跃以支持销售。其2025年总合约销售额下降20%至322亿元人民币。2025年第四季度销售降幅较大，源于购房者情绪疲弱及2024年第四季度政策驱动复苏带来的高基数。

土地收购是销售关键：惠誉预期中国海外宏洋集团在2026年将继续积极购地。中国海外宏洋集团披露的土地收购支出在2025年达到销售额的约36%(2024年：16%)，为2021年以来的最高比例。管理层将此归因于2024年第四季度的土地预算有很大一部分在2025年第一季度投入使用。这一增加符合惠誉的观点，即中国海外宏洋集团需要从2024年的水平增加土地收购以支撑未来销售。

中性经营现金流;健康的杠杆水平：惠誉预计中国海外宏洋集团的惠誉定义经营现金流在未来两年将保持中性或为正，尽管由于销售减少和土地收购支出高于2024年，这将低于前两年水平。约四分之一的土地收购支出合同在12月签订，付款可能递延至2026年。惠誉还预计净杠杆率(以净债务与净物业资产之比衡量)将保持在35%以下(2025年上半年为30%)。

盈利能力将触底：惠誉预计中国海外宏洋集团的房地产开发物业毛利率在2025年将持续承压，因为其可售资源中很大一部分来自2022年前获取的项目。这些项目自2021年以来已累计减值50亿元人民币，惠誉估计这约占其账面价值的10%。惠誉预期毛利率将从2026年起逐步改善，因为管理层预计2022年以来获取的项目将带来约19%的较高毛利率。惠誉估计2025年上半年房地产开发物业毛利率维持在8%-9%的较低水平。

稳健的财务灵活性：得益于畅通的多元化融资渠道，中国海外宏洋集团通过持续减少对境外债务的敞口成功维持融资成本。在具韧性的表现及国企地位的支持下，中国海外宏洋集团与各金融机构保持良好的合作关系。其于2025年发行了28亿元人民币公司债券，成本低至2.4%至2.7%。2025年8月，公司还在境外获得至多30亿元人民币等值的信贷额度。

同业分析

惠誉估计中国海外宏洋集团未来两年的权益销售额将降至约250亿元人民币，低于中国金茂控股集团有限公司(China Jinmao Holdings Group Limited，简称“中国金茂”，BBB-/稳定，SCP：bb)的550亿元人民币和越秀地产股份有限公司(Yuexiu Property Company Limited，简称“越秀地产”，BBB-/稳定，独立信用状况：bb)的750亿元人民币。

另一方面，中国海外宏洋集团的杠杆率和资产负债表透明度优于独立信用状况为“bb”评级类别的多数同业。惠誉预计中国海外宏洋集团未来两年的EBITDA利润率(扣除土地增值税后)为4%-5%，与越秀地产相当，略低于中国金茂的8%水平。截至2024年底，中国海外宏洋集团的可用现金与短期债务比为1.7倍，优于中国金茂的1.3倍和越秀地产的1.0倍。

关键评级案例假设

- 2026年合同销售总额下降5%(2025年：-20%);

- 2025年、2026年现金回款率保持在95%的强劲水平(2024年：95%);

- 2026年新购土地楼面面积与已售楼面面积之比为0.6倍(2025年：1.0倍);

- 2025年和2026年建设支出占销售额的比重约为46%(2024年：46%);

- 惠誉基于其对美元政策利率走势及150基点利差的预测，对中国海外宏洋集团基于香港银行同业拆借利率(HIBOR)的浮息债务的有效利率进行估算。惠誉估计，中国海外宏洋集团其余债务的借贷成本将保持稳定;

- 2025年和2026年的派息率为35%(2024年：34.9%)。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉认为中国海外发展支持中国海外宏洋集团的意愿减弱;

- 中国海外发展的独立信用状况被下调。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉认为中国海外发展支持中国海外宏洋集团的意愿增强。

惠誉于2025年9月10日发布的评级行动评论文章所载列的中国海外发展独立信用状况的评级敏感性如下：

可能单独或共同导致惠誉下调独立信用状况的因素包括：

- 中国海外发展的净债务与净物业资产之比恶化至持续高于35%;

- 经营性现金流持续为负;

- EBITDA利润率持续恶化。

可能单独或共同导致惠誉上调独立信用状况的因素包括：

- 鉴于中国房地产行业的周期性强且面临监管风险，惠誉预计未来12到18个月内不会上调中国海外发展的独立信用状况。

流动性与债务结构

截至2025年上半年末，中国海外宏洋集团持有不受限制现金233亿元人民币及受限制现金(包括受监管预售资金)52亿元人民币，而其短期债务为153亿元人民币。该公司的债务中逾70%源自银行贷款——惠誉认为该等银行贷款的再融资风险低于非银行贷款和资本市场债务。鉴于中国海外宏洋集团对浮息港元债务的敞口减少以及境内融资成本下降，该公司披露的加权平均融资成本从2024年的4.1%小幅降至2025年上半年的3.5%。

发行人简介

中国海外宏洋集团是中国的一家中型房企，在低线城市居领先地位。该公司由国有房企中国海外发展持有39.63%的股权。