惠誉：确认衢州慧城产发集团“BBB-”长期本外币发行人评级，展望“稳定”

久期财经讯，2月12日，惠誉确认衢州市慧城产业发展集团有限公司(Quzhou Huicheng Industrial Development Group Co., Ltd.，简称“衢州慧城产发集团”)的长期外币和本币发行人违约评级为“BBB-”。评级展望为稳定。

此次评级确认肯定了衢州慧城产发集团作为衢州智慧新城(中国浙江省地级市衢州市的核心发展区)主要城市开发商和运营商的既定政策职能未发生改变。稳定的展望反映了惠誉预期衢州市政府的信用状况和支持意愿评估将保持稳定。

惠誉穿透其直接股东——衢州市国有资本运营有限公司(Quzhou State-owned Capital Operation Co., Ltd.，简称“衢州国资”，BBB/稳定)的评级，将衢州慧城产发集团视为与政府关联紧密的公共政策类企业。

关键评级驱动因素

支持得分评估

惠誉认为，若有必要，衢州市政府向衢州慧城产发集团提供特别支持的可能性"极高"，这反映了根据惠誉的《政府相关企业评级标准》，评定该公司的支持得分为35分(最高得分为60分)。该得分是该公司支持责任与支持动机因素评估结果的综合结果。

支持责任

决策与监督

衢州市政府是衢州慧城产发集团的最终且有效的股东，并保留对公司的严格控制。政府任命和评估董事会及高级管理层。关键的公司决策，包括年度投资计划、财务预算和融资计划，均需获得政府批准，且衢州慧城产发集团定期汇报关键运营和财务表现。政府对智慧新城的城市发展有具体要求，这是一项具有重要战略意义、专门授权给衢州慧城产发集团的任务。

支持先例

衢州慧城产发集团持续获得政府支持，以促使其履行政策职能并维持财务状况。支持形式包括返还资金、地方政府债券资金、财政资金和运营补贴。2024年，该公司承担政策项目获得了总计3.55亿元人民币的财政资金。惠誉预期政府将为所有计划内的政策项目提供全额资金。

支持意愿

维护政府政策职能

衢州慧城产发集团是一家重要的政府相关企业，负责智慧新城的基础设施建设。惠誉认为，若衢州慧城产发集团出现经营失败，可能会延迟重大项目的融资和建设。鉴于智慧新城规划为未来的城市中心及经济和人口增长的关键驱动力，这可能对衢州市的社会经济发展产生长远影响。主要的新基础设施项目集中在该区域，彰显了其政治重要性。

然而，若衢州慧城产发集团违约不太可能立即影响到与已建成基础设施相关的公共服务，这在一定程度上制约了支持评估。

蔓延风险

市场主体将衢州慧城产发集团视为衢州市内一家具有高知名度的政府相关企业，这反映了其与市政府紧密的运营和财务联系，公司大部分债务融资均用于支持政策职能。衢州慧城产发集团拥有多元化的融资渠道，并且作为银行间债券市场的活跃发行人，拥有良好的资本市场融资记录。该公司还与金融机构建立了稳固的关系。

惠誉认为，尽管衢州慧城产发集团并无财务承压记录，但若其发生违约，市场会将其解读为政府支持主要政府相关企业的能力或意愿减弱。这可能会增加衢州市政府及其他本地政府相关企业的融资成本或限制其市场融资渠道。

独立信用状况

'b'的独立信用状况反映了"中等"风险状况和'b'级的财务状况。基于与'b'级同业一致的杠杆指标，惠誉将特定等级的独立信用状况定位于'b'类别区间中部。衢州慧城产发集团的杠杆率明显更高，但强劲的流动性是一个重要的缓解因素。

风险状况

衢州慧城产发集团的"中等"风险状况评估反映了其在收入、支出、债务及流动性方面的风险均为"中等"。

收入风险

衢州慧城产发集团拥有多元化的收入来源。惠誉预期需求将得到衢州市稳健的经济增长和人口流入的支持。公司的项目储备也足以支撑业务增长。然而，需求特征受到公司业务地域集中在衢州市的限制。衢州慧城产发集团提供服务的价格大多受监管，利润率空间有限，但这被财政补贴和公司的主导市场地位(竞争有限)所缓解。

支出风险

惠誉评估其支出风险为"中等"，反映了"中等"的运营成本、供应风险和投资规划风险。衢州慧城产发集团有明确识别的成本动因，并受益于充足的资源和劳动力供应。公司已建立了投资规划和融资机制。该公司已运营超过20年，并因市政府的直接监督而展现出良好的项目执行记录。

债务与流动性风险

惠誉对债务和流动性特征均给予"中等"评估。衢州慧城产发集团处于不断发展的金融市场和国家债务框架内运营，尤其行业投融资行为整体受政策引导。

截至2024年底，该公司总债务为81亿元人民币。债券占总债务的25%，银行贷款占61%，来自信托和金融租赁公司的非标融资占剩余的14%。大多数项目的政策性质支持其从政策性银行和国有银行获得长期融资。截至2024年底，债务的加权平均期限为7.8年。无外币风险敞口，表外风险有限。

衢州慧城产发集团为资本市场活跃融资主体，并与金融机构保持充足的授信额度。

财务状况

惠誉基于'b'类别的杠杆比率得出财务状况评估。惠誉预测，随着房地产业务带来的EBITDA增长，净债务/EBITDA将从2024年底的58倍降至2029年底的48倍。然而，由于持续的债务融资投资，杠杆率可能仍将保持高位。

同业比较

衢州慧城产发集团最接近的同业是衢州市衢通发展集团有限公司(Quzhou Qutong Transportation Investment Development Co., Ltd.，简称”衢通集团”)。两家发行人均由衢州市政府通过衢州国资间接全资拥有，惠誉穿透中间所有权，认为政府具有"非常强"的决策和监督能力。这两家实体有不同的政府职能授权——衢通集团负责交通发展，衢州慧城产发集团负责智慧新城的城市发展和公共服务——但两者都是具有重要政策职能和成熟资本市场融资渠道的高知名度政府相关企业。惠誉授予两家发行人相同的支持评分(35分)。

关键评级假设

惠誉的评级案例是一个"穿越周期"的情景，结合了收入、成本和财务风险的压力测试。基于2020-2024年的历史数据以及2025-2029年的情景假设：

- 营业收入年均增长约6.5%，得益于安置房的持续交付和商业项目的启动运营。

- EBITDA将稳步上升，2025-2029年间平均约为3.42亿元人民币。

- 净资本支出将放缓，年均约17亿元人民币。

- 债务增长将保持高位，未来五年平均复合年增长率为17%，反映了智慧城市项目管道带来的资金需求。这部分需求被财政支持所部分抵消。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉下调对衢州市政府向慧城产业集团提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的看法;

- 惠誉下调对衢州市政府提供支持的责任或意愿的评估，导致总体支持评分低于35分。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调对衢州市政府向慧城产业集团提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的看法;

- 惠誉对衢州市政府提供支持的责任或意愿的看法改善，导致总体支持评分达到45分或以上。

发行人简介

衢州慧城产发集团是衢州市负责智慧新城城市开发和运营的重要政府相关企业，承接基础设施项目、安置房和产业园运营。截至2024年底，其总资产达到378亿元人民币。