惠誉：确认郑州城建“BBB+”长期本外币发行人评级，展望“稳定”

久期财经讯，6月1日，惠誉评级已确认郑州城建集团投资有限公司(Zhengzhou Urban Construction Investment Group Co., Ltd.，简称“郑州城建”)的长期外币和本币发行人违约评级及无抵押票据评级为“BBB+”，展望稳定。

惠誉同时确认了该公司2.1亿美元、息票率5%、2027 年 12 月到期的高级无抵押债券，以及3.5亿美元、息票率4.9%、2028年6月到期债券的评级为“BBB+”。

评级的确认反映出，郑州城建在郑州(中国河南省经济规模最大的城市)仍作为主要的城市开发商而发挥着重要作用。稳定展望反映了惠誉对其所在城市信用状况和支持评分将保持稳定的预期。

惠誉依据其《政府相关企业评级标准》授予郑州城建评级，反映惠誉对市政府对该公司支持责任和支持动机的评估结果。此外，该评级还考虑到惠誉依据其《公共政策营收支持企业评级标准》对该公司独立信用状况的评估结果。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“非常可能”

惠誉认为，郑州市政府在必要时“非常可能”向郑州城建提供特别支持。惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评定该公司的支持得分为32.5分(最高得分为60分)。该得分基于惠誉对该公司政府支持责任与支持动机因素的评估结果。

支持责任

决策和监管“很强”

郑州城建是一家有限责任公司，负责执行具有高度战略性的政府项目。该公司受郑州市政府控制和监督。郑州市政府通过郑州市人民政府国有资产监督管理委员会(郑州市国资委)和郑州城市发展集团有限公司(BBB+/稳定)全资拥有郑州城建。此外，审计局也对该公司进行独立审计。

支持先例“强度不足”

郑州城建曾获得郑州市政府的支持(包括运营补贴和基于项目的注资)以维持该公司的财务可持续性。不过，补贴金额一直较低，而且资金注入也不稳定。这不足以供郑州城建维持其财务状况。

支持动机

维持政府政策职能“强”

公司的政策性职能，尤其在郑州基础设施建设领域，对于政府十分重要。惠誉认为，郑州城建若违约或将导致项目延迟，并影响到其基础设施建设等公共服务的提供。不过，郑州市拥有其他政府相关企业可以替代郑州城建。

蔓延风险“强”

郑州城建是专注于城市基础设施建设的重要政府相关企业。该公司债务融资来源均衡，并拥有畅通的境内债券市场融资渠道。此外，郑州城建还是从事政府和社会资本合作项目的先行企业。因此，惠誉认为，该公司若违约将影响郑州市政府和当地其他政府相关企业的信誉。然而，鉴于该地区存在与郑州城建相似且规模更大的政府相关企业，郑州城建并不属于参考发行人。

独立信用状况

郑州城建的独立信用状况为“b”符合惠誉的预期，即较高的杠杆率水平，其处于“b”级独立信用状况城市开发同行的中间位置。该评估结果是基于郑州城建的风险状况为“中等”且财务状况为“b”，以及对郑州和中国其他二线城市重要政府相关实体同行的分析。

风险状况：“中等”

郑州城建的风险状况评估为“中等”，这一评估结果综合考虑了以下各项考量因素：

收入风险：“中等”

郑州城建 的服务需求主要来自公众，且其运营收入稳定。其业务集中度和市场地位是导致较高收入风险评估的限制因素，但惠誉预计 郑州城建 会进一步拓展其收入来源。

支出风险：“中等”

郑州城建 的成本主要与建设相关，包括人工、材料和工程费用。由于该公司在公共项目中采用的是成本加成的商业模式，因此相当一部分成本的增加是可以从市政部门那里收回的。惠誉认为其资源和劳动力供应是充足的，且波动性较小，因为 郑州城建 能够利用郑州的主要道路，并且由于其在省会城市运营，还受益于人口的集中。

负债和流动性风险：“中等”

该公司拥有充足的市场准入渠道，并且资金流动性形式多样。近年来，郑州城建 在境内和境外资本市场都保持着稳定的资金获取渠道，并获得了投资者的认可。郑州城建 的大部分债务为长期债务，与其投资周期相匹配。截至 2025 年底，其债务的加权平均期限为 3.1 年。由于外债规模有限，其面临的风险主要是未对冲的浮动利率风险或外汇风险，而非此类风险的敞口较小。

财务状况“b”

惠誉认为 郑州城建 的财务状况较为薄弱，原因在于其高杠杆率和低利息保障倍数。惠誉预计，到 2030 年，随着公司的 PPP 项目及其他项目开始运营且没有重大资本支出计划，郑州城建 的净杠杆率将降至 63.4 倍。然而，由于 郑州城建 的债务不断增加，且由于其在公共部门采用成本加成模式导致盈利能力有限，杠杆率仍将保持高位。在惠誉的评级假设情景中，2030 年 郑州城建 的净杠杆率为约 63.4 倍，处于同行业中的中等水平，属于“b”类的独立信用状况。

同业分析

鉴于地域分布特征相似且业务模式相近(均专注于基础设施建设、土地开发或保障性住房)，惠誉将中国市级城市发展商视为郑州城建的同业。惠誉认为，其母公司郑州城市发展集团有限公司是郑州城建最接近的同业，因为两者的政府支持评分均为32.5。郑州城市发展集团有限公司与其的定位相似，也是当地的重要城市发展商，并承担着与郑州城建相似的政策任务。

发行人简介

郑州城建成立于2007年，受郑州市政府委托承建市政道路、高速公路和桥梁。公司还参与郑州市其他重要城市开发项目，包括滨河生态公园、社区设施和安置房建设以及棚户区改造等。

关键评级假设

惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2021至2025年历史数据和2026至2030年的情景假设：

-2026-2030年期间，郑州城建 核心业务收入年均增长4.5%，主要受PPP项目运营、资产管理以及建筑业务的推动。

-2026-2030年期间，平均运营支出每年增长 4.5%。

-2026-2030年期间，平均净资本支出约为 6 亿元人民币。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉下调关于郑州市政府向郑州城建提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点;

- 总体支持得分降至25分或以下。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调关于郑州市政府向郑州城建提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点;

- 总体支持得分升至35分或以上。