惠誉：确认山东财金集团“A”长期本外币发行人评级，展望“稳定”

久期财经讯，6月16日，惠誉确认山东省财金投资集团有限公司(Shandong Finance Investment Group Co., Ltd，简称“山东财金集团”)的长期外币和本币发行人违约评级(IDR)为“A”。展望为稳定。

惠誉同时确认山东财金集团票息率4.25%、2029年6月到期的3.5亿美元高级无抵押债券的评级为‘A’。该债券由山东财金集团的全资子公司SFG International Holdings Co. Limited发行，并由山东财金集团提供无条件、不可撤销的担保，与集团的所有其他无抵押、非次级债务处于同等受偿顺序。

鉴于该公司作为山东省唯一的集中融资平台和重要政府相关企业之一所承担的政策性职能，此次评级确认反映了山东省政府对山东财金集团的持续支持以及双方之间的紧密联系。该评级还考虑了山东财金集团“b”独立信用状况(SCP)。

“稳定”的展望反映了惠誉对山东省信用状况及该公司支持评分的预期将保持稳定的判断。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“非常确定”

惠誉认为，山东省政府“非常确定”会在必要时为山东财金集团提供特别支持。惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评定该公司的支持得分为45分(最高得分为60分)，该得分反映惠誉对该公司政府支持责任与支持动机因素的综合评估结果。

支持责任

决策和监管“很强”

山东省财政厅实际控制山东财金集团，并审批其所有重要决策，包括人事任命、融资和运营等方面。此外，山东省财政厅还任命山东财金集团的所有董事会成员和高级管理人员——该公司的董事长和大部分高管曾任政府官员。此外，政府为山东财金集团代表山东省下级地方政府开展的集中融资活动制定指导方针，这是一项专门赋予山东财金集团的战略任务。

支持先例“强”

山东财金集团持续获得省政府的支持，主要包括注资、国有资产划转和财政补助。2023年至2025年期间，政府注资总额达268亿元人民币，约占公司净资产的17.5%。在此期间，山东财金集团还获得了1.488亿元人民币的运营补贴，占其EBITDA的1.3%，此外，该公司还因管理政府引导基金获得管理费和绩效费收入。

支持动机

维持政府政策职能“强”

山东财金集团可为山东省的基础设施投资获得大量低成本融资，并作为山东省唯一的保障性住房集中融资平台。同时，该公司还是政府投资基金的独家管理人，将资本引导至符合省级优先发展方向的战略领域。山东财金集团与地方政府及金融合作伙伴共同运用政府主导和自主管理的资金，通过投资先进装备、新材料和现代农业等新兴领域，支持山东省的经济发展。

蔓延风险“很强”

鉴于山东财金集团作为省级政策性集中融资平台的独有地位，惠誉将该公司违约引发的蔓延风险评估为“很强”。山东财金集团是一家向下级政府相关企业提供基础设施建设贷款的省级融资平台。山东省的多家政府相关企业依赖山东财金集团提供的贷款推进其城市发展项目。山东省还敦促该公司通过更有效地利用投向10个指定行业的投资基金，推动地方经济转型。

山东财金集团是境内外债券市场上的活跃发行人，并积极向政策性银行和国有商业银行借款。该公司是中国政策性银行国家开发银行(China Development Bank，A/稳定)的第二大国内借款人，也是多家国有银行的最大客户。该公司有利的融资地位和较高的借款可预见性巩固了投资者对其核心政府相关企业地位的认可度。

独立信用状况

惠誉基于山东财金集团“中等”的风险状况和‘b’的财务状况对中国各主要省级GRE的同业分析，评定其独立信用状况处于‘b’类别中间水平。惠誉预计净债务/EBITDA比率倍数将从2025年的45.4倍降至2030年的43.4倍，并认为山东财金集团的流动性及强大的再融资能力可缓解其高杠杆风险。

风险状况：“中等”

惠誉结合收入、支出及负债和流动性风险的综合评估结果评定山东财金集团的风险状况为“中等”。

收入风险：“中等”

惠誉的收入风险评估反映了“中等”的需求和定价特征。山东财金集团受益于再贷款、产业投资和基金投资等多样化的收入来源。再贷款需求具有韧性，得益于低级别地方政府在基础设施和棚户区改造项目上的融资需求;同时，鉴于山东财金集团的政策职能，其定价相对稳定。产业投资则得益于强劲的当地经济增长。基金投资通过管理费、投资收益和资产处置收益等多样化收入来源进一步支撑收入。

支出风险：“中等”

支出风险评估反映了“中等”的运营成本、供应风险和投资规划。鉴于山东财金集团项目组合的多样性，成本波动性适中;而充足的运营资源、强大的议价能力以及广泛的承包商基础，则有效限制了供应风险。作为集中融资平台，山东财金集团采用“过手”模式，在调整借贷利率之间的利差方面灵活性有限。下级政府的财政预算涵盖了集中借款的债务偿还。

负债与流动性风险：“中等”

惠誉的负债与流动性风险评估基于“中等”的债务和负债特征。山东财金集团的债务期限分布均衡，无任何单一期限的显著集中。截至2025年底，一年内到期的债务占总债务的16.6%，债务加权平均存续期为10.1年。山东财金集团与各类金融机构保持着良好的合作关系，并拥有良好的债券市场准入渠道，因此维持着充足的信贷额度，确保了偿债所需的充足流动性。有限的外币债务和较低的对外担保敞口进一步支撑了其财务稳定性。

财务状况为‘b’

惠誉基于山东财金集团调整后净债务/EBITDA比率(主要指标)的预测值评定其财务状况为‘b’。鉴于山东财金集团作为集中融资平台的角色，其2025年的调整后净债务/EBITDA比率 为45.4倍。其约一半的债务用于集中借款。转贷产生的交易手续费收入极少，导致调整后净债务/EBITDA比率高企。惠誉预计该比率将在未来五年内改善至43.4倍，表明其杠杆率评估为“b”。次要指标方面，债务偿付覆盖率为“b”，总利息覆盖率为“b”，流动性覆盖率为“a”。

债务评级

山东财金集团发行的3.5亿美元、票面利率4.25%、2029年到期的高级无抵押债券评级为“A”。该债券虽由子公司发行，但山东财金集团提供了无条件且不可撤销的担保，该担保与山东财金集团的所有其他无抵押且非次级债务享有同等受偿顺序。该债券的评级与山东财金集团的发行人主体评级等同，因为担保结构下最终偿付责任转移至山东财金集团。

同业分析

山东财金集团可与其他中国政府投资平台及战略投资控股公司进行比较。惠誉认为，由河南省支持的中原豫资投资控股集团有限公司(Zhongyuan Yuzi Investment Holding Group Co.,Ltd，A/稳定)是其最接近的可比对象。这两家实体作为负责基础设施转贷和政府投资基金管理的重大战略性政府相关实体，发挥着相似的政策职能。此外，惠誉认为两者均为其支持政府的参考发行人。因此，这两家发行人的支持评分相同。

关键评级假设

惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2021-2025年的历史数据和2026-2030年的情景假设，包括：

- 2026-2030年核心业务平均收入增长率为0.4%，反映了现有政策驱动的转贷业务持续缩减

- 2026-2030年投资收入年均增长6.2%，主要得益于新旧动能转换基金倡议以及合并报表范围内子公司的投资

- 2026-2030年平均运营支出年均增长0.5%，因为利润率更高的投资板块持续扩大，使成本结构保持稳定

- 2026-2030年平均年度净资本支出为106亿元人民币，这一数值因投资活动增加带来的资本收入上升，以及新子公司合并后资本支出回归正常水平而得到平衡

- 2026-2030年平均显性债务成本为3.2%，反映了宽松金融市场状况

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉下调对山东省政府向山东财金集团提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点

- 总体支持得分降至45以下

- 若惠誉下调山东财金集团的IDR，将导致债券评级出现负面评级行动。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调对山东省政府向山东财金集团提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点

- 若惠誉上调山东财金集团的IDR，将导致债券评级出现正面评级行动。

发行人简介

山东财金集团是为山东省重要棚户区改造项目提供大规模、低成本资金支持的集中融资平台。此外，集团还负责运营和管理所有省级政府引导基金，使其投向符合省政府战略部署的产业。