惠誉：上调宁德时代(03750.HK)长期外币发行人评级至“A”，展望“稳定”

久期财经讯，6月17日，惠誉将宁德时代新能源科技股份有限公司(Contemporary Amperex Technology Co., Limited，简称“宁德时代”，03750.HK、300750.SZ)的长期外币发行人违约评级和高级无抵押评级从“A-”上调至“A”，展望稳定。

此次评级上调反映了宁德时代业务状况的增强，其基础是强劲的长期行业增长、不断深化的全球市场领导地位以及终端市场多元化的扩大。此外，评级还反映了公司持续强劲的财务状况，包括高盈利能力、健康的自由现金流生成和充裕的净现金头寸。

稳定展望反映了惠誉的预期，即宁德时代能够通过强大的技术领先地位和其主导的产业链地位来应对行业周期和复杂的监管环境。惠誉预计，尽管上游成本波动和关税制度不断变化，宁德时代仍将保持稳健的盈利能力。其充裕的净现金头寸和强大的融资渠道为其扩张性资本支出、战略性并购和高股东回报提供了充足的资金。

关键评级驱动因素

结构性需求加速：惠誉已大幅上调宁德时代2026-2028年的营收预测，这反映了电力和储能系统(ESS)电池市场的强劲结构性利好。宁德时代与全球汽车制造商的牢固关系、深厚的储能系统订单积压以及在人工智能数据中心(AIDC)储能领域的先发地位，强化了惠誉对其在至2028年的预测期内销量和营收表现优于行业的预期。

惠誉预测，2026年全球电池出货量将增长超过35%，在2030年前保持约20%的行业复合年增长率，这得益于全球电动汽车(EV)普及、电动卡车电气化率上升、强劲的储能系统需求以及加速的人工智能数据中心投资。这些多元化的驱动因素减少了电池需求对电动汽车政策周期的早期依赖，支持了更强劲、更持久的长期增长。

市场领导地位扩展：根据SNE Research的数据，宁德时代在2025年巩固了其在关键锂电池细分市场的主导地位，分别占全球电动汽车和储能系统出货量的39%和30%。宁德时代的技术领先地位、产品系列和全球制造布局使其能够捕捉结构性需求转变并维持其领导地位。

惠誉预计，2026年宁德时代按装机量计算的全球电动汽车电池份额将超过40%，这得益于国内市场向高端车型的转变(这有利于其高端镍钴锰(NCM)产品线)以及全球汽车制造商对具有成本竞争力的磷酸铁锂 (LFP)化学体系的采用。宁德时代还可能在2026-2027年获得储能系统市场份额，因其将增加专用产能以缓解此前的瓶颈。

应用场景多元化：电力和储能系统电池占宁德时代收入的80%-90%，这意味着除这两个板块之外的多元化在中期内仍将有限。然而，在蓬勃发展的人工智能数据中心需求以及包括电动垂直起降(eVTOL)飞行器、机器人和船舶等新兴细分市场的支持下，公司的终端应用场景仍在不断扩大。宁德时代还通过其换电和快充基础设施拓展下游服务，扩大了其消费者覆盖面。

具有韧性的盈利能力：惠誉预计，尽管上游成本上升和出口增值税退税逐步取消，宁德时代的EBITDA利润率在2028年前仍将保持在20%以上(2025年为23.9%)。惠誉预计，在成本联动价格调整机制和强劲订单积压的支持下，2026年平均销售价格将出现高个位数的反弹，将大部分成本上涨转嫁给客户。由于收入基数增加，单位毛利率下降，毛利率可能从2025年26.3%的峰值水平回落。高产能利用率带来的运营杠杆(2025年：96.9%)、规模经济效应和采矿利润上升应支持总利润。

稳健的自由现金流：惠誉预计，宁德时代在2026-2028年的密集投资阶段将保持3%以上的自由现金流利润率，因为更大的EBITDA基数覆盖了营运资金需求和高资本支出。惠誉预测，由于海外和储能系统销售增加导致库存和应收账款天数延长，营运资金将出现温和流出;年度资本支出为500亿至600亿元人民币(2025年为423亿元人民币)，用于国内产能扩张、海外工厂和新采矿项目。惠誉认为，如果资本支出超出预期，管理层保留减少派息的灵活性，以支持股息支付后的自由现金流生成。

充裕的净现金缓冲：宁德时代充裕的净现金头寸(2025年底EBITDA净杠杆率为-1.7倍)为其扩张性资本支出、战略性并购和高股东回报提供了充足的缓冲。在强劲的自由现金流和宁德时代在香港特区首次公开募股净募集资金387亿元人民币的推动下，惠誉定义净现金从2024年底的1190亿元人民币增至2025年底的1700亿元人民币。随后在2026年4月进行的392亿港元H股配售进一步强化了本已稳健的资产负债表。

监管风险可控：宁德时代的技术领先地位、深厚的客户关系和跨区域制造布局降低了日益增长的全球监管风险。在德国的运营工厂以及在匈牙利和西班牙即将投产的工厂，确保一旦欧盟更严格的本地含量要求生效，它将是少数几家符合本地产能要求的非欧洲制造商之一。宁德时代还在美国与当地合作伙伴转向轻资产“许可-特许权使用费-服务”模式，在保留收入的同时最小化“被禁止的外国实体”限制所带来的风险。

同业分析

宁德时代的EBITDA规模超过了惠誉授评的多数“A”类别多元化工业和资本商品企业。然而，宁德时代在生产地理分布上的多元化程度低于“A”类别中评级较高的同业，如 Caterpillar Inc.(A+/稳定)和 Atlas Copco AB(A+/稳定)。宁德时代面临其全球产能扩张的执行风险，以保持其在快速增长电池市场中的领导地位。其巨额资本支出还可能导致自由现金流利润率低于某些处于更成熟行业的评级较高的同业。

与全球领先的中国家电制造商美的集团股份有限公司(Midea Group Co., Ltd.，A/稳定)相比，宁德时代所处的市场准入门槛和技术含量更高，且具有更强劲的结构性增长前景;而美的的市场则更加多元化，在消费和工业应用之间保持良好平衡，并拥有全球采购、制造和销售网络。两者都保持着稳健的财务状况，具有充裕的净现金和强大的财务灵活性，尽管美的的盈利能力因其面临竞争更激烈的家电行业而相对较弱。

关键评级假设

- 2026年营收增长约40%，随后2027-2028年间复合年均增长率为15%-20%;

- 2026-2028年间EBITDA利润率高于20%;

- 2026-2028年间每年资本支出为500亿至600亿元人民币;

- 2026-2028年间派息率为50%;

- 2026-2028年间年均并购现金流出为150亿至200亿元人民币。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 宁德时代在核心市场的市场份额大幅下降且/或利润率受到侵蚀;

- 自由现金流利润率持续低于3%;

- 净现金头寸的财务政策发生重大变化。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 除非宁德时代能够在财务状况不发生重大恶化的情况下实现更高的地域多元化，否则正面评级行动不太可能发生。

流动性及债务结构

根据惠誉定义，截至2025年末，宁德时代拥有3560亿元人民币的非限制性现金余额，足以覆盖1040亿元人民币的短期债务(包括应收票据的表外保理)。此外，该公司还持有3655亿元人民币尚未使用的非承诺性银行授信额度。

宁德时代与全球股票和信贷市场保持着紧密联系，并拥有多元化的扩张和运营融资方式。该公司于2026年4月完成了新一轮H股配售，募集资金392亿港元，并已于年内以1.5%-1.7%的成本发行了在岸五年期债券。

发行人简介

宁德时代是一家总部位于中国的新能源技术公司，在电池制造领域拥有全球市场主导地位。其核心业务包括交通和储能领域电池及系统的制造，以及电池材料开采和回收。