惠誉：授予国网国际拟发行高级无抵押票据“A”评级
本文来自“惠誉评级”。
10月7日，惠誉评级已授予国网国际发展有限公司(国网国际，A/稳定)拟发行高级无抵押票据‘A’的评级。
该拟发行澳元票据将在国网国际全资子公司State Grid Europe Development (2014) Public Limited Company(SGED)所发行的、获评为‘A’的100亿美元中期票据(中票)计划下发行。该拟议票据将由国网国际提供不可撤销、无条件的担保，与国网国际的全部其他无抵押、非次级债务始终至少处于同等受偿顺序。发行所募集的资金将用于再融资及一般公司用途。
国网国际是中国国家电网有限公司(国家电网，A/稳定)的重要全资子公司，我们将前者的评级与国家电网的评级等同。这是因为，惠誉根据其《母子公司关联性评级标准》，采用“母强子弱”的评级方法，评定国家电网在法律和运营层面为国网国际提供支持的意愿均为“高”。
关键评级驱动因素
法律层面支持意愿“高”：国网国际被纳入国家电网境外债券交叉违约条款的适用范围。由于国家电网境外债券规模庞大且期限长，惠誉认为前述条款效力的持续性较高。国家电网所发境外债券的募集资金主要以优先股的形式为国网国际提供资金支持，而上述境外债券的利息主要是以国网国际向国家电网支付优先股股息的方式进行偿付。该现金流机制增加了在国网国际违约时国家电网境外债券交叉违约条款被触发的可能性。
运营层面支持意愿“高”：国网国际与国家电网共用品牌且采用相同的管理体系，尽管惠誉评定两家公司在运营层面的协同效应“低”——这是由于国网国际的海外运营业务与国家电网的国内电网业务之间的整合有限。国网国际的高管由国家电网委任，其主要决策须经国家电网审批。此外，两家公司之间的资金使用也高度融合。国网国际若违约将对国家电网带来重大声誉风险并有损其境外融资渠道，因债权人将国网国际视为国家电网不可或缺的组成部分。
战略层面支持意愿“中等”：国网国际是国家电网投资、持有和运营海外资产的主要平台，负责展示并出口国家电网所具备的世界一流的电网相关技术和经验，据此，惠誉评定国网国际为国家电网带来“中等”竞争优势。惠誉评定国网国际的财务贡献度“较低”，因为惠誉预期，中期内国网国际对国家电网EBITDA和资产的贡献度将保持在10%以下。但是，鉴于国网国际通过收购及在具有高增长潜力的市场开展业务实现扩张，该公司的增长前景处于“中等”水平。
现金流稳定且多元化：国网国际'bbb+'的独立信用状况反映了其现金流的稳定性，这得益于其受需求波动影响有限、享有成本传导且利润率具有韧性的监管和准监管类资产。该公司在澳大利亚(AAA/稳定)、智利(A-/稳定)等地的运营受益于有利的监管评估结果或政府举措。来自非投资级评级国家的现金流 (例如巴西(BB/稳定))占国网国际现金流的60%左右。不过，有关国别风险可因来自澳大利亚、智利、香港特区(AA-/稳定)及葡萄牙(A+/稳定)等评级较高的国家或地区仍保持现金流而得到缓解。
财务状况稳健，尽管资本支出增加：国网国际的独立信用状况反映其作为国家电网主要子公司而拥有强劲的低成本融资渠道，以及尽管资本支出增加但EBITDA净杠杆率处于适中水平。惠誉估计，2026至2028年间国网国际的EBITDA净杠杆率平均为3.6倍，略高于2023至2025年间平均3.4倍的水平，因为总资本支出可能较上一周期大幅增加，其中较大部分用于特高压项目——巴西最大的输电特许权项目。
我们认为，长期内国网国际资产组合收益的稳步增长将缓解杠杆压力。大部分资本支出将计入其受监管资产，并可在监管周期内通过受基于监管资产的回报及转嫁更高折旧成本而得到回收。
不受巴西国家评级上限的制约：尽管国网国际对巴西的敞口较大，但其评级不受'BB+'的巴西国家评级上限的制约。在国家评级上限为'AAA'的国家/地区的投资所直接带来的经常性股息足以覆盖国网国际控股公司层面每年硬通货利息支出。此外，鉴于国家电网为国网国际提供支持的意愿高，惠誉预计国家电网在必要时将及时向国网国际提供支持。
同业分析
鉴于国家电网在法律、战略和运营层面为国网国际提供支持的意愿分别为“高”、“中等”、“高”，惠誉授予国网国际的评级与国家电网的评级等同。
我们亦将三家同业公司的评级与其母公司评级等同：中国广核集团有限公司(中广核集团，A/稳定)的全资子公司中国广核能源国际控股有限公司(中广核能源国际，A/稳定);中国长江三峡集团有限公司(三峡集团，A/稳定)下属唯一的海外发电资产投资、开发及运营平台中国三峡国际股份有限公司(三峡国际，A/稳定);以及中国南方电网有限责任公司(南方电网，A/稳定)旗下主要的海外资产投资、建设和运营平台南方电网国际(香港)有限公司(南网国际香港，A/稳定)。
由于国家电网存在交叉违约条款的债务金额高于三峡集团和中广核集团，因此国家电网在法律层面为国网国际提供支持的意愿“高”，而三峡国际和中广核能源国际该指标的评估结果为“中等”。南网国际香港的法律层面获支持意愿获评为“中等”，反映我们预期南方电网将继续为南网国际香港超过20%的外部控股公司层面债务提供担保。
惠誉评定，上述四家子公司的母公司在战略层面为其提供支持的意愿均为“中等”，因为这些公司肩负着重要的职责，但并非母公司的核心业务。上述四家公司的母公司在运营层面为其提供支持的意愿均为“高”，因为这些公司作为重要的海外业务平台，与母公司在管理和品牌方面存在高度整合。
关键评级假设
- 巴西子公司CPFL Energia S.A.(BBB/稳定)2026至2029年间EBITDA以中个位数复合年均增长率增长。
- 子公司国家电网巴西控股公司收入稳定增长，反映监管资产规模扩大;EBITDA利润率维持在80%-85%的强劲水平。
- 澳大利亚子公司SGSP (Australia) Assets Pty Ltd：其电力和燃气输配资产的监管性收入及资本回报将依据监管机构对当前周期至2030-2031年的最新核准确定。非监管性收入预计每年实现中低个位数增长。
- 智利子公司Chilquinta Distribution S.A.(AA (cl) /稳定)2026至2029年间EBITDA以低个位数复合年均增长率增长。应收账款回收将改善。
- 智利子公司Compania General de Electricidad S.A. (CGE) (AA-(cl)/稳定)、CGE Transmision S.A.(AA-(cl)/稳定)2026至2029年间EBITDA以高个位数复合年均增长率增长。应收账款回收将改善。
- 2026至2029年间，国网国际的年均合并口径投资——包括资本支出、收购以及对合联营公司的股份为280亿港元;出于审慎考虑，不包括任何股权注入。
- 收到来自联合营公司及股权投资的股息年均约55亿港元。
- 2026至2029年间的普通股股息派息率将略高于2025年水平;优先股股息与2025年水平一致，且不赎回优先股。子公司派息率与2025年水平基本一致，国家电网巴西控股公司除外——其派息将下降。
- 利率和汇率假设参照惠誉发布在2026年6月版《全球经济展望 》。
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 国家电网向国网国际提供支持的意愿减弱。
- 惠誉对国家电网采取负面评级行动。
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 在国家电网为国网国际提供支持的意愿不变的情况下，惠誉对国家电网采取正面评级行动。
发行人简介
国网国际由中国两大发电企业之一、全球规模最大的公用事业公司国家电网全资拥有。国网国际是国家电网投资和运营境外公用事业资产的主要平台。
