惠誉：予弘阳集团拟发行高级美元票据“B+”评级，回收率评级“RR4”
久期财经讯，2月23日，惠誉授予弘阳集团有限公司(Hong Yang Group Company Limited，简称“弘阳集团”，B+ 稳定)拟发行高级美元票据“B+”评级，回收率评级“RR4”。该票据发行人为弘阳集团的全资子公司Hong Seng Limited。
拟发行票据的评级与弘阳集团的高级无抵押评级一致，因为弘阳集团为该票据提供无条件且不可撤销地担保。弘阳集团计划将发行收益用于现有债务再融资和一般公司用途。
弘阳集团的评级反映出公司在优质土地储备和稳健财务政策的支持下扩大了合同销售规模，且将杠杆率一直保持于50%以下，在“B”评级同业中处于健康水平。该集团规模庞大的物业租赁业务产生的经常性收入也较高。但是，该集团面临扩大土地储备以保持销售高速增长的压力，这会制约其业务状况的持续改善。
关键评级驱动因素
销售将持续增长：惠誉预计，弘阳集团的购地和区域扩张战略将推动其销售增长，预计2019年的年权益合同销售额将增长25%至300亿元人民币。该集团在2019年上半年购得的更多土地可为这一增长提供充足的可售资源支持。2019年，弘阳集团的总合同销售额上涨了38%至650亿元人民币。
杠杆率将逐步攀升：惠誉预计，弘阳集团的杠杆率(以按比例合并合资公司及联营公司报表后的净负债/调整后库存衡量)将在2019-2020年间攀升至45%左右(2019年上半年为38%)，在“B+”评级的同业公司中仍属合理。惠誉预计，2019-2020年期间，该集团或将其合同收入的0.7倍用于拿地，以维持销售规模的扩张，惠誉预计此举将导致杠杆率逐步走高。弘阳集团目前的土地储备可供三年左右的开发所需，处于“B”评级同业公司的中间水平。
土地储备多元化：截至2019年6月末，该集团的总土地储备达到1570万平方米，足以满足三年左右的开发需求。该集团67%的土地储备位于其总部所在地江苏省。2019年，该集团将业务扩展至11个新城市，包括华北的天津和燕郊、华西的西安、华中的襄阳和长沙、华东的盐城和温州、山东省的滕州、安徽省的阜阳和六安以及广东省的江门。
利润率有望保持稳健：惠誉预计，弘阳集团的EBITDA利润率(扣除销售成本的资本利息)将在2019-2020年期间收窄，但由于高利润的南京项目将为未来12个月提供支持，这一比率仍将保持在健康水平。尽管如此，来自南京以外利润率较低项目的收入确认以及集团地域扩张导致的运营成本增加在一定程度上对利润有摊薄影响。
利基业务-物业租赁：弘阳集团的投资物业组合主要包括零售商场及家居建筑和装饰材料批发，享有利基市场地位，入住率近100%。投资物业组合的经常性EBITDA利息保障倍数为0.3倍，高于“B”评级同业的水平。惠誉预计，零售商场南京弘阳广场的装修完成，以及消费者对家具和装饰材料的需求依然强劲，将继续对弘阳集团的租金收入增长及该集团评级形成支撑。
评级推导摘要
弘阳集团的业务和财务状况与“B+”评级的同业公司类似，例如海伦堡中国控股有限公司 (Helenbergh China Holdings Limited，B+稳定)、香港俊发地产有限公司(Hong Kong Junfa Property Company Limited，B+ 稳定) 及花样年控股集团有限公司 (Fantasia Holdings Group Co., Limited，01777.HK，B+ 稳定)。它们的权益合同销售额均为300-400亿元人民币，且主要集中于一至两个地区。该等公司的评级受到介于45%-50%之间杠杆率(按净债务/调整后库存衡量)和有限销售规模的制约，其EBITDA利润率则保持在25%左右的满意水平。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2019年总合同楼面面积增加25%，2020年增加10%，2021年增加5%
- 2019年平均合同销售价格保持不变，在2020年和2021年上涨3%
- 2019-2021年期间物业开发毛利润率(扣除资本化利息后)保持在30%
- 2019-2021年期间拿地现金支出占预售收入的70%
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动的未来发展因素包括：
- 权益合同销售额大幅增加
- 扣除已售商品成本资本化利息的EBITDA利润率保持在25%或以上水平
- 杠杆率(依据按比例合并合资公司及联营公司报表后的净负债/调整后库存计算)持续低于40%
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动的未来发展因素包括：
-扣除已售商品成本资本化利息的EBITDA利润率持续保持在20%以下
-杠杆率(依据按比例合并合资公司及联营公司报表后的净负债/调整后库存计算)持续高于50%
流动性及债务结构
流动性充裕：截至2019年6月末，弘阳集团的现金余额为180亿元人民币(包括受限制的现金和已抵押存款87亿元人民币)以及未使用的银行授信额度140亿元人民币，足以覆盖其164亿元人民币的短期债务。
