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中金:AMC进场房企化债六问六答

作者:中金研究 2022-02-08 15:38

本文来自微信公众号“中金点睛”,作者:黄文静、周彭等。

特别观察:AMC进场房企化债六问六答

根据中国证券报的报道,近日金融管理部门召集几家全国性资产管理公司(AMC)开会,研究资产管理公司参与房地产企业的债务问题处理,报道强调了“市场化、法制化”的原则,但没有进一步披露不良资产管理公司参与债务处理的方案。那么不良资产管理公司能够通过哪些方式入局房企债务问题化解?不良资产管理公司自身能够调动多少资源?对房地产债务化解的进程能起到多大作用呢?

1. AMC如何参与房企化债?

轻资产还是重资产模式?在参与地产公司债务化解的问题上,资产管理公司有重资产和轻资产两种模式进行参与。轻资产模式指的是,AMC帮助不良资产寻找买方,作为中间人(财务顾问等)贡献专业技能、知识与客户资源网络,自己并不出资参与或出资较少。但是在全市场风险偏好较弱、已经有其他机构参与的背景之下,这样的“轻资产”参与模式对化债进程虽有帮助,但实质性加快化债的贡献可能有限。市场更加关注的是其重资产的参与模式,即其真正拿出资金参与房地产企业的债务化解。

收购债务还是收购房企?在重资产模式上,AMC大体有两个方向可以选择。

一是从金融机构手中收购房企债务和不良资产,概率较大。AMC收购债务后,可以注入资金,或找其他开发商合作卖出在建工程或代建,尽可能大范围把出险房企的未完工项目匹配资金、完成后续开发,以实现保交楼。AMC参与的项目或需要是有净现金流回笼的项目,如果单个项目已经没有净现金流回笼,那么可能必须搭配其他资产,AMC才有参与空间。

二是直接参与房企收购,概率相对较小。主要原因是AMC本身的房地产经营经验较少,虽然部分AMC旗下有地产业务,但是直接参与全国性房地产企业的收购需要面对一系列新的合规与操作问题,难度较大。

2. 引入AMC的作用为何?

首先,AMC被引入后,可以成为单一友好债权人,加快化债进程。不少地产项目的债权债务关系复杂,处置中多方债权人争议较大,要求不一,愿意让步程度不一,化债进程受阻。而监管部门只看案头文件来协调,比较难拆分、厘清和处理复杂的债权债务关系。而AMC可以通过全部收购买断债权,更好地理顺债权债务关系,完整规划,做出更有效的债务和解安排,共同把项目盘活,存量债权人吸收损失退出,跟出险房企关联切断。之后AMC可以引入开发商,进行后期项目建设,更好实现保交楼。

其次,AMC引入后,或更有助于稳住资产价格。如果仅靠房企之间分散缓慢并购,容易形成买方市场,涉险房企可能出现过度压低折扣、使得资产价格偏离公允价值的情况,而AMC可能仅要求微利,且不仅让债务人打折,也能协商债权人打折,有助于稳定问题房企的资产价格。AMC参与房企化债,可以起到引导撬动和稳定器作用。

再者,AMC的处置经验更足,有助于加快化债。四大AMC有20年的坏账处置经验,参与过四大行坏账处置以及近期渤海钢铁、锦州银行等机构的债务处置,经历过几轮债务周期,能够更好地协调上下游、买卖家和政府资源。

3. 资金来源是靠自身还是借外力?

如果没有其他政策支持,受体量、成本和资本充足率的要求,不良资产管理公司自身能够调动的资源相对有限。根据2020年四大AMC的年报显示,4家AMC不良资产经营总资产约为2.4万亿元,其中信达1.0万亿元、华融8376亿元、长城2913亿元、东方2558亿元。从年报的数据来看,信达2020年全年新增收购不良债权资产1051亿元、华融2020年全年收购不良资产包1800亿元,按照其他两家的资产占比推算,2020年四大AMC新增收购不良资产债权在3700亿元左右。考虑到AMC同时面临流动性与资本金的双重约束,且资产规模排名第二的华融刚刚完成重组,依靠AMC自身能力实现收购业务大幅扩张的可能性并不大。同时,AMC的平均负债成本或在4%左右,有盈利的要求,且收购的不良资产的资本风险全权重难以调低,也有资本充足率的要求。后续是否有政策配套支持,如再贷款等,以帮助AMC在化解地产债中扩体量、降成本值得关注。

4. AMC化债过程中需要解决哪些问题?

AMC在参与债务化解过程中面临几个值得关注的现实问题:

第一,资产减值损失谁来承担。房地产债务问题化解牵扯的参与主体是多方面的,债权人组成多样,债权债务关系也会较为复杂。在AMC参与化债的过程当中,资产价值重新评估后,减值损失的分担需要协调各方债权人和债务人共同商讨、平衡各方利益。

第二,新注入的资金是否会优先用于保交楼。如果AMC购买金融机构的不良资产包,买断债权,存量债权人吸收损失后退出并获得流动性,那么这笔新注入的流动性并未直接用于保交楼,而是用于暂缓了地产企业对特定债务的偿还压力,是间接性的流动性支持。AMC的流动性支持是否会优先用于保交楼、“新钱干新事”也是个值得关注的问题。

第三,AMC的受偿顺序。AMC的资金是后进入者,在出险房企有现金回流之后,如果还有其他债权人,AMC与其他债权人应该按照什么顺序获取现金流,可能要根据商业逻辑、法律规定、政治社会考量进行综合确认。

5. 还有哪些措施可助力房地产化债?

除了AMC,银行和信托的资产保全部也有一定问题资产的处置能力;投行等顾问也可以帮助化债;国有房企已发行并购债/贷,亦将在房企化债中扮演重要角色;1月17日浦发银行也发行了首单房地产并购主题银行债,集资金用于房地产项目并购贷款投放;工程款ABS帮助建筑企业盘活资金,继续施工;提高预售资金监管的统筹级次以缓解房企现金流压力等。

6. 加快化债与稳销售是何关系?

加快化债有助于实现保交楼,而保交楼有助于实现稳销售。对于部分建设能力不足的出险房企的项目,或需要引入新的品牌和代建,才能稳住居民购房的信心;对于区位不算好、但仍有建设能力的房企项目,只要补充资金,工地运转、有序在建、按时交房,居民就有信心,销售就可以平稳推进;对于区位较好的房企项目,价格稍有弹性,销售就能进行。这三种情况下,AMC的加入都能加快涉险房企在建工程的资金补充和收购盘活,以保障交楼,从而稳住销售。

总的来看,房地产债务化解问题是一个系统性的工程,稳销售才能以时间换空间。最为重要的还是要维持市场对房地产行业长期健康发展的信心,通过供需两端的政策促进销售回暖、融资企稳,使得房地产资金循环回到相对正常的状态,为整个行业的债务化解赢得时间和空间。在接下来的一段时间里,我们可能会看到更多的地区在防止房价大涨的基础上,因地制宜出台稳销售的政策。

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