一文了解点心债历史沿革及其与传统境外债之比较分析
本文来自微信公众号“Ashurst 亚司特律师事务所”，原标题《回顾•比较•展望系列之三：点心债历史沿革及其与传统境外债之比较分析》。
点心债的起源与发展历程
“点心债”通常用来指代在香港特区发行且以人民币计价的债券。“点心债”这一称谓的渊源众说纷纭，主流说法认为点心为香港特区颇具代表性的食物，加上点心债发行初期单笔规模较小且年期较短，可以类比港式点心小巧精致的特点，因此得名。
点心债的起源与发展和人民币国际化的历史进程息息相关。早在2007年，国务院批准内地金融机构在香港特区发行人民币债券，中国人民银行及国家发展与改革委员会联合发布《境内金融机构赴香港特别行政区发行人民币债券管理暂行办法》，开启了主要以中资金融机构(如国家开发银行、中国进出口银行、中国银行、建设银行及交通银行等)以及国际金融机构(如亚洲开发银行)为发行人的点心债风潮。在2010-2011年间，香港金管局发布《香港人民币业务的监管原则和操作安排的诠释》，中国人民银行与香港特区人民币清算行签署了修订后的清算协议，并且由内地推出外商直接投资人民币结算业务试点，这一系列政策措施均进一步推动了点心债的发展。
从发行人端来看，在国际层面，知名全球连锁企业麦当劳与卡特彼勒于2010年发行点心债。国内层面，在过去的五年里，财政部、中国人民银行定期分别发行点心债及离岸人民币央票，为离岸人民币持有者提供了可观的优质资产。此外，近期美联储加息等国际宏观经济因素亦间接推动中资发行人更多考虑发行以人民币计价的离岸债券。2022年的点心债发行量已超过三千亿元人民币的规模，较2021年增长超过一倍。相信未来更多的中资发行人将会尝试发行点心债，实现多元化融资并增加国际知名度，从而推动点心债市场的产品多元性、流动性以及优化人民币金融基建。从投资端来看，作为人民币国际化向纵深发展的重要举措之一，2019年内地与香港特区之间的债券南向通正式出台，为合资格的在岸机构投资者提供了直接投资香港特区债券市场的渠道，进一步扩大了点心债的交投量。此外，2021年推出的粤港澳大湾区跨境理财通(“理财通”)亦为大湾区居民提供了一个跨境配置资金的渠道，随着与防控措施相关的人员跨境流动限制的大幅放宽，理财通有望成为投资点心债的重要渠道之一。
点心债、自贸区债、莲花债与传统境外债之比较
现时，除点心债外，中资发行人于离岸债券资本市场发行的主流产品还包括中国(上海)自由贸易试验区债券(“自贸区债”或“明珠债”)、莲花债以及其他以外币计价的离岸债券(合称“其他主流离岸债券产品”)。点心债在发行主体、发行要素、法律适用、主要法律文件等方面与其他主流离岸债券产品大体一致，但在币种、审批流程、托管与结算、投资者构成等方面则与其他主流离岸债券产品存在差异。以下表格将从各个方面对点心债与其他主流离岸债券产品进行比较分析：
承前启后、继往开来–点心债的未来发展潜力
我们认为，以下因素将持续支持点心债市场的蓬勃发展：
全球持续变化的利率环境：近年来美国、欧盟及英国等主要西方经济体为遏制通货膨胀而持续加息，导致以主要流通货币(如美元、欧元与英镑)计价的债券发行成本攀升，相反内地央行推出降息及/或持续低息等宽松货币政策，而上述中外息差显著的趋势将于可预见的将来持续，继续导致中外债市走势的背离，从而推动人民币成为更具吸引力的融资工具。
投资者对多元化资产配置的需求：美元为全球主要结算货币，美元计价的债券多年来也一直为全球债市的主流产品。但自新冠疫情以来，美国的债务与通货膨胀日趋严重，其后更因地缘局势演化而加剧，在美国以至全球经济基本面都充满不确定性时，投资者在货币与资产配置上亦偏向多元化以更有效规避风险，从而利好点心债市场的发展。
人民币国际化与政策支持：一直以来，点心债都肩负推动人民币国际化的重要任务，如中国社科院世界经济与政治研究所国际金融室副主任张明于点心债推出的初期撰文：“点心债券是走出去，熊猫债券是引进来，在未来相当长时间里，点心债券与熊猫债券将成为推动人民币国际化的双引擎。”近年来，内地与香港特区政府均致力于在政策层面上推动人民币国际化进程，不但增加两地政府的点心债发行量，更决心完善人民币金融基础设施，重点提升债券结算系统，将目前债务工具中央结算系统(CMU)升级成为可以与内地中央证券托管机构实现自动化对接，提升债券通的结算效率，预计将更能配合点心债规模的壮大，增加人民币于离岸市场的流动性，助力人民币国际化进程。
内地调控政策变化：近期，基于市场对自贸区债券发行前景的普遍预期，预计将促使(a)已发行自贸区债券而有再融资需求的企业以及(b)潜在自贸区债券发行人积极考虑在未来改发点心债。
无论是以往国际债券市场占主流的传统境外债，还是近年来逐渐兴起的其他产品(包括点心债)，亚司特团队均会继续秉承“精益求精、尽善尽美”的宗旨，为有不同境外融资需求的企业保驾护航，我们期待在这充满挑战与机遇的历史时刻与各位合作伙伴携手共勉，再创高峰。
