惠誉：确认宁德时代(03750.HK)“A-”长期发行人评级，展望“稳定”
本文来自“惠誉评级”。
6月19日，惠誉评级已确认宁德时代新能源科技股份有限公司(宁德时代)的长期发行人主体评级及其高级无抵押评级为‘A-’，长期发行人主体评级的展望为稳定。
此次评级确认反映了该动力电池和储能电池制造商在锂离子电池领域的市场主导地位和技术领先性，这增强了其盈利能力和净现金头寸。宁德时代有望受益于长期零碳目标所推动的业务增长，通过海外扩张和多元化的电池应用维持稳固的市场地位。在2025年5月H股IPO股权融资支持下，该公司的财务状况应能保持强健。
宁德时代评级的制约因素是海外扩张战略的执行风险，即在复杂的贸易地缘环境下实现中国以外地区生产多元化所面临的挑战。惠誉预计，宁德时代将通过技术进步和环境、社会与公司治理(ESG)合规应对监管挑战。然而，资本支出和股东回报大幅增加或将导致其自由现金流波动性加大。
关键评级驱动因素
稳固的全球领导地位： 尽管面临欧盟关税挑战，宁德时代在动力电池和储能电池市场的全球领导地位仍得以巩固，2024 年的市场份额达到
38%。2025年第一季度，宁德时代的欧洲动力电池市场份额从一年前的35%增至43%，这反映了全球整车制造商的稳定需求以及为增加经济型电动汽车所做的努力。高质量的产品(尤其是磷酸铁锂电池)和良好的客户关系巩固了公司在核心细分市场及美国以外主要市场的地位。
行业领先的盈利能力：宁德时代在行业挑战下持续扩大其利润率。尽管市场竞争激烈，该公司通过改善产品结构和提升地域多元化程度，在核心细分市场维持着稳定的单位毛利。其 EBITDA 利润率从2023 年的18.2%升至2024 年的23.5%。惠誉预计，得益于供应链管理和对高端产品的战略性重视(预计销量贡献率将从2024年的30%增至今年的60%以上)，2025至2027年间宁德时代将保持 24%-25%的毛利率。
资本支出增加：惠誉预计，海外扩张相关的资本支出增加和高额派息或将令宁德时代的自由现金流利润率承压。惠誉预计，在2025至2027 年间的投资高峰期，宁德时代的年度资本支出将达到500亿至600亿元人民币，派息率将介于20%至50%之间，其中自愿发放的特别股息可达30%。尽管如此，在海外项目顺畅的股权融资和强劲的运营现金流生成能力支撑下，宁德时代仍将保持强健的财务结构。
强劲的净现金头寸：宁德时代的净现金头寸已从2023年末的620 亿元人民币增至 2024 年末的1,100亿元人民币。该公司拥有稳健的外部融资渠道，于2025年5月通过H股IPO募集了410亿港元，为其匈牙利工厂的资本支出提供了充足的境外现金储备。由于需求激增和监管要求导致的任何额外投资预计将由运营现金流、资本市场发行和合资伙伴注资共担。
监管风险可控：惠誉预计，美国关税和可再生能源政策的不确定性将限制宁德时代在美国市场的扩张，不过，由于该公司对美国直接出口或投资的敞口有限(主要通过轻资产技术授权(LRS)模式)以及战略性地向新兴市场进行地域多元化布局，前述影响有望得到缓释。尽管中国制造的纯电动汽车(BEV)面临进口关税，宁德时代在欧盟市场的领导地位得到巩固，这凸显出鉴于严格质量标准、高准入门槛(尤其是在ESG合规方面)，整车制造商难以找到优质替代者。
营收逐步多元化：宁德时代正在从电池“产品”供应商转型为“产品+服务”生态系统提供商，这体现在其致力于推进市场细分发展和对换电站等下游应用的投资。此外，正在兴起的商用车应用和人工智能(AI)数据中心的长时储能系统亦有望拓宽营收来源、提升公司品牌溢价，进而在短期政策挑战的背景下，平滑电动汽车和储能系统市场的需求周期性。
同业分析
宁德时代的评级凸显其作为全球领先锂离子电池制造商的强大竞争力。凭借强劲的技术领先优势、主导性的市场份额和高于平均水平的EBITDA利润率，宁德时代的EBITDA规模超过了惠誉授评的多数‘A’类别多元化工业和资本商品企业。然而，与西门子股份公司(西门子，A+/稳定)等处于‘A’类高级别的同业相比，宁德时代的市场多元化程度和地域覆盖范围较小。随着宁德时代执行地域多元化战略，大量资本支出将导致其自由现金流利润率较为波动，而相比之下，评级较高的成熟行业同业则能产生更为稳定的自由现金流。
与全球领先的中国家电制造商美的集团股份有限公司(美的，A/稳定)相比，宁德时代所处的市场准入门槛和技术含量更高，且具有更强劲的结构性增长前景;而美的的市场则更加多元化，在消费和工业应用之间保持良好平衡。宁德时代的地域多元化需要大量前期投资，这对自由现金流利润率构成短期压力，但这在一定程度上因该公司的净现金头寸和畅通的资本市场融资渠道得到缓解。
关键评级假设
本发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：
- 2025至2028年间收入复合年均增长率在10%以上
- 2025至2028年间平均EBITDA利润率为24%左右
- 2025至2027年间每年资本支出为500亿至600亿元人民币
- 2025至2028年间派息率为50%
- 2025至2028年间每年对外投资约为100亿至150亿元人民币
评级敏感性
可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：
- 自由现金流持续为负;
- EBITDA净杠杆率持续高于1.5倍;
- 宁德时代在核心市场的市场份额大幅下降且/或利润率受到侵蚀。
可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：
- 有迹象表明，在保持强劲财务状况的同时，海外扩张策略得以顺利执行;
- 自由现金流利润率稳定在3%左右或以上。
流动性及债务结构
截至2024年末，宁德时代拥有2,870亿元人民币的非限制性现金余额，足以覆盖780亿元人民币的短期债务(包含表外应收票据贴现和背书)。此外，该公司还持有3,440亿元人民币尚未使用的非承诺性银行授信额度。
宁德时代维持畅通的全球股票市场和信贷市场融资渠道，其多样化的融资方式可支撑该公司的扩张和运营。2025年5月，该公司通过首次H股发行筹集了410亿港元，补充了净现金余额和强劲的经营性现金流流入，为未来海外资本支出需求和派息提供了资金支持。
发行人简介
宁德时代是一家在全球市场占据主导地位的的中国电池制造商。公司经营范围包括动力电池、储能系统及电池材料开采与回收。
