惠誉：确认中国海外宏洋集团(00081.HK)长期外币发行人评级为“BBB”，展望“稳定”

久期财经讯，6月30日，惠誉确认中国海外宏洋集团有限公司(China Overseas Grand Oceans Group Ltd，简称“中国海外宏洋集团”，00081.HK)长期外币发行人违约评级(IDR)为“BBB”，展望稳定。惠誉同时确认中国海外宏洋集团的高级无抵押评级及其担保的未到期票据评级为“BBB”。

惠誉采用自上而下的评级方法，基于中国海外宏洋集团母公司中国海外发展有限公司(China Overseas Land & Investment Limited，简称“中国海外发展”，00688.HK，A-/稳定)“bbb+”的独立信用状况，下调一个子级得出中国海外宏洋集团的评级。鉴于中国海外宏洋集团的业务规模及其对实现中国住房建设目标的重要性有限，惠誉预期，中国海外发展的最终母公司国有企业中国建筑股份有限公司(China State Construction Engineering Corporation Limited，简称“中国建筑”，601668.SH，A/稳定)向中国海外发展提供的支持不会惠及中国海外宏洋集团。

中国海外宏洋集团“bb”的独立信用状况受到其稳健的市场地位、健康的杠杆率以及较高的财务灵活性的支持，但同时受到其业务集中在低线城市及与同业相比规模较小的制约。

关键评级驱动因素

强大母公司构成评级支持因素：惠誉认为，中国海外发展支持中国海外宏洋集团的意愿在运营层面为“高”，在战略层面为“中等”，在法律层面为“低”。中国海外宏洋集团在运营层面与中国海外发展的核心房地产开发业务密不可分；中国海外发展持续扩大在高线城市的业务布局，而与中国海外发展共用品牌的中国海外宏洋集团则专注于低线城市。

中国海外宏洋集团在该等城市的业务对于中国海外发展这样一家全国性房企而言至关重要，尤其是在多数大型房企撤出这些市场、专注一线和核心二线城市的背景下。然而，中国海外宏洋集团对中国海外发展的财务贡献度较小，并且中国海外宏洋集团和中国海外发展在法律层面的关系（如担保、交叉违约等）有限。

低线城市布局下依旧稳健：尽管市场疲弱，但惠誉认为中国海外宏洋集团会保持其强健的地位；2024年在其经营业务的32个城市中的23个城市位列前三（按销售额衡量）。中国海外宏洋集团正将重心转向省会城市和改善性购房群体，这有助于在市场持续低迷之际维持销售表现。惠誉认为，重心转移有助于其销售业绩。鉴于低线城市的人口结构和经济增强前景或趋弱，需求并非十分强劲，能否在2025年后维持销售仍是关键。

合约销售将下滑：惠誉预计2025年中国海外宏洋集团的销售额将下降20%，至320亿元人民币（2025年前五个月同比下降16%；2024年下降6%），随后在2026年进一步下降5%。截至2024年末，其总可售资源足以支持约三年的销售。但其中部分土地储备属于大型分期开发项目，短期内不可售。

拿地对未来销售至关重要：惠誉认为，中国海外宏洋集团需在2024年基础上加大拿地力度，以支持未来销售。2024年，中国海外宏洋集团的总购地金额（可归属基础，含并购）仅占其销售总额的16%，低于惠誉预期的20%和2022年和2023年的平均23.5%。惠誉预计未来两年该比例将上升至20%-25%（2025年前五个月为42%），与管理层提出的“超过20%”指引一致。

正向经营现金流；健康杠杆率：惠誉认为，中国海外宏洋集团的经营现金流（由惠誉定义）在未来两年内将保持正向，尽管水平较低，这主要是由于销售规模缩减以及拿地活动回归2022年和2023年的平均水平。惠誉还预计其杠杆率（以净债务与净物业资产之比衡量）将保持在约30%的水平。杠杆率从2023年的34%降至2024年的29%，经营现金流达人民币75亿元，远超惠誉预期的15亿元人民币，这得益于销售表现优于预期及拿地活动减少。

盈利能力触底：惠誉预计中国海外宏洋集团的开发物业毛利率将在2025年继续承压，因为大量可售资源来自2022年前收购的项目。这些项目自2021年以来已累计减值人民币50亿元，占其账面价值的约10%。惠誉预计从2026年起毛利率将逐步改善，管理层预计2022年后收购项目的毛利率为19%-20%。2024年开发物业的毛利率为8%，较2023年的11%有所下降。

稳健的财务灵活性：得益于畅通的多元化融资渠道，中国海外宏洋集团通过持续减少对境外债务的敞口成功维持融资成本。该公司的浮息港元贷款在债务中的占比从2023的24%降至2024年的10%。在具韧性的表现及国企地位的支持下，中国海外宏洋集团与各金融机构保持良好的合作关系。2025年前五个月该公司以2.40%至2.70%的低成本发行15亿元人民币公司债。

同业分析

惠誉预计，中国海外宏洋集团未来两年的权益销售额将降至人民币260亿-270亿元，远低于中国金茂控股集团有限公司(简称“中国金茂”，BBB-/负面，SCP：bb）的550亿元及越秀地产有限公司（简称“越秀地产”，BBB-/稳定，SCP：bb）的750亿元。

另一方面，中国海外宏洋集团的杠杆率和资产负债表透明度优于独立信用状况为“bb”评级类别的多数同业。惠誉预计中国海外宏洋集团未来两年的EBITDA利润率为4%-5%，与越秀地产相当，略低于中国金茂的8%水平。截至2024年底，中国海外宏洋集团的可用现金与短期债务比为1.7倍，优于中国金茂的1.3倍和越秀地产的1.0倍。

关键评级假设

发行人评级研究中惠誉的关键评级假设包括：

- 2025年合同销售总额下降20%（2025年前五个月下降16%），2026年再下降5%；

- 2025年和2026年现金回款率保持在95%的强劲水平（2024年为95%）；

- 2025年和2026年新购土地楼面面积与已售楼面面积之比为0.5倍（2024年为0.3倍）；

- 2025年和2026年建设支出占销售额的比重约为48%（2024为46%）；

- 惠誉基于其对美元政策利率走势及150基点利差的预测，对中国海外宏洋集团基于HIBOR的浮息债务的有效利率进行估算。惠誉估计，中国海外宏洋集团其余债务的借贷成本将保持稳定。

- 2025年和2026年的派息率为35%（2024年为34.9%）。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉认为中国海外发展支持中国海外宏洋集团的意愿减弱。

- 惠誉下调中国海外发展的独立信用状况。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉认为中国海外发展支持中国海外宏洋集团的意愿增强。

对于中国海外发展的SCP，惠誉在2025年6月30日的评级行动中概述了以下敏感性：

可能单独或共同导致惠誉对SCP采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

-中国海外发展的净债务/净房地产资产之比在持续一段时间内恶化至35%以上；

-经营活动产生的持续负现金流；

-EBITDA利润率持续恶化。

可能单独或共同导致惠誉对SCP采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

-由于中国房地产行业的高周期性和监管风险，未来12-18个月不太可能上调。

流动性及债务结构

流动性充足：2024年末，中国海外宏洋集团持有不受限制现金217亿元人民币及受限制现金（包括受监管预售资金）56亿元人民币，而其短期债务为125亿元人民币。该公司的债务中逾70%源自银行贷款——惠誉认为该等银行贷款的再融资风险低于非银行贷款和资本市场债务。鉴于中国海外宏洋集团对浮息港元债务的敞口下降以及境内融资成本受控制，中国海外宏洋集团披露的加权平均融资成本从2023年的4.6%降至2023年的4.1%。

发行人简介

中国海外宏洋集团是中国的一家中型房企，在低线城市居领先地位。该公司由国有企业中国海外发展持有40%股份。