惠誉：确认浙能集团"A"长期外币发行人评级，展望"稳定"

本文来自“惠誉评级”。

8月8日，惠誉评级已确认浙江省能源集团有限公司(浙能)的长期外币发行人主体评级和高级无抵押评级为‘A’，展望稳定。

浙能是浙江省国有资产监督管理委员会(浙江省国资委)下属唯一一家国有能源生产和投资平台。惠誉根据其《政府相关企业评级标准》，将浙能的评级与惠誉对浙江省政府的内部信用评估结果相关联。

惠誉同时确认浙能全资子公司浙江能源国际有限公司(浙能国际)的长期外币发行人主体评级为‘A’，展望稳定;并确认其美元中期票据计划评级及其2026年7月到期1.737%票息高级无抵押债券评级为‘A’。浙能国际是浙能的融资平台，因此惠誉根据其《母子公司关联性评级标准》将浙能国际的评级与浙能的评级等同。

关键评级驱动因素

决策及监管为“很强”：浙江省政府对浙能实行严格控制，原因在于该公司是一家功能性国有企业，承担着保障能源安全的重要战略职能。浙能由浙江省政府全资持有，其运营、投资及财务层面的事务受浙江省政府管控，且高级管理层由浙江省政府任命并监督。惠誉预计，在浙江省全力推动能源供应向更清洁、更安全的模式转型之际，浙能作为全省最大的能源供应商，将继续肩负执行浙江省政府能源发展规划的主力平台作用。

支持先例为“强”：惠誉将浙能的支持先例评定为“强”，反映了其以往获得浙江省政府零成本资产注入和补贴以及其'bbb'的健康的独立信用状况。

维持政府政策职能为“强”：惠誉对该项的评估考虑到浙能在浙江省能源安全和能源转型方面发挥的作用。2024年浙能满足了全省电力、煤炭和天然气需求的较高份额。浙能拥有当地火电市场一半左右的市场份额，为该省提供了基础负荷发电并帮助满足峰值需求以支持能源安全。此外，浙能还投资发展可再生能源和氢能——这是该省能源转型规划的一部分。

蔓延风险“很强”：浙能是唯一的能源平台，因而是浙江省重要的政府相关企业。作为浙江省政府相关企业中规模最大、国内债券发行次数最多、融资成本最低的企业之一，浙能被视为参考发行人。

独立信用状况为‘bbb’：浙能以公用事业为主的多元化业务、在浙江省的领先市场地位，雄厚的资产基础以及强劲的财务灵活性为其独立信用状况提供支撑。然而，该公司独立信用状况的制约因素在于，与国内其他发电同业相比，浙能火电业务的集中度高于可再生能源，导致现金流出现波动。不过，惠誉预期2025至2028年间，浙能的EBITDA净杠杆率为4.9倍至5.4倍，且年均资本支出170亿至180亿元人民币(2024年为170亿元人民币)，旨在为火电和可再生能源发电容量扩建提供资金。

省级能源平台：浙能作为浙江省唯一的能源平台，在该省能源供应市场中占据主导市场份额。该公司在当地火电中的显著份额为其提供了规模效应，使其在电价谈判、燃料采购及运营效率方面具备竞争优势。此外，浙能作为省级主要天然气批发商，供应了该省大部分天然气。惠誉认为，该公司领先的市场地位，叠加浙江省相对发达的经济，支撑了浙能的强劲盈利能力。

煤电利润率将走低：浙能发电业务的毛利率自2022年的-4%、2023年的9%显著升至2024年的16%，这主要得益于强劲的煤电利润。不过，我们预计2025 年煤电利润率将走低，因为年度长协电价的降幅可能超过燃料成本的降幅。

由于我们预期电价将进一步下调，煤价将趋稳，因此，2026年利润率可能继续小幅承压。尽管如此，鉴于浙能的市场地位领先，且浙江省经济实力强劲，我们预期，长期内浙能的点火价差将维持在合理高位。

天然气利润将趋稳：我们预计，鉴于零售业务成本转嫁能力改善及批发利润率进一步下行有限，2025至2027年间，浙能天然气板块利润率将与2024年基本持平。我们认为，天然气价格下跌和替代气源带来的竞争对批发业务利润率的压力已基本体现为该业务毛利润自2022年的7.6%降至2024年的6.1%。我们认为，其目前的批发利润率处于可持续的水平，进一步收窄的承压有限。

同业分析

惠誉对浙能关键评级因素的评估与对申能(集团)有限公司(申能集团，A/稳定)、北京能源集团有限责任公司(京能集团，A/稳定)的评估相似。我们评定这三家公司的政府决策因素均为“很强”，因为其各自所在地政府对其进行紧密监管和严格控制，这体现在其为服务于政府政策而进行多项投资。浙能的“强”支持先例与申能集团一致，而我们评定京能集团的该因素为“很强”，因为京能集团获得切实支持的金额远远更高且更持续。

京能集团的维持政府政策职能因素获评为“很强”反映了其在北京市中心城区核心供暖的主导市场地位，以及该公司在当地发电中的显著份额。我们评定浙能和申能集团的该因素为“强”，因为其所在地当地还有其他电力或天然气供应商可减轻其若违约带来的影响。我们评定浙能和申能集团的蔓延风险为“很强”，因为这两者被视作是各自所在地的参考政府相关企业且融资成本最低。

关键评级假设

- 2025至2028年间，浙江省每年的电力和天然气消费量均以低至中单位数速度增长

- 2025至2027年间，公司煤电装机增加5吉瓦;随着新能源装机的增长，火电设备利用小时数在中期内将适度下降

- 2025年、2026年，由于电价下降、随后企稳，火电点火价差将下降

- 2025至2028年间，可再生能源装机共增加7.3吉瓦;2025至2026年间，由于弃风弃光率上升，风电和太阳能发电利用小时数下降;

- 2025至2027年间，现金资本支出将保持在每年约170亿至180亿元人民币，并在主要煤电厂建成后逐步减少

- 派息率与历史平均水平一致

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 浙能获得政府支持的可能性显著降低

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调对浙江省信用状况的内部评估结果

如果浙能的评级出现调整，只要浙能国际继续承担浙能集团融资平台的职能，则浙能国际的评级将随浙能的评级进行调整

流动性及债务结构

截至2025年第一季度末，浙能持有可用现金162亿元人民币，而披露的短期债务为434亿元人民币。由于浙能拥有大量的银行授信额度和畅通的债券市场融资渠道，因此惠誉认为，该公司的再融资风险很低。截至2024年末，浙能持有尚未使用的银行授信额度约2,330亿元人民币，其中大部分贷款来自主要国有银行，这为浙能的流动性带来了支撑。此外，惠誉认为，浙能的债务结构主要由银行贷款和长期债务构成，这对于抵御资本市场的波动提供了缓冲。

发行人简介

浙能是浙江省唯一一家能源生产和投资平台。浙能国际是浙能旗下唯一的境外融资平台。