标普：确认H&H国际控股(01112.HK)“BB”长期发行人信用评级，展望上调至“稳定”

久期财经讯，11月27日，标普将健合(H&H)国际控股有限公司(Health and Happiness (H&H) International Holdings Ltd.，简称“H&H国际控股”，01112.HK)的展望由“负面”调整至“稳定”，并确认该公司以及其票据的“BB”长期发行人信用评级和发行评级。

稳定展望反映了标普对H&H国际控股婴儿产品业务板块在未来 12 至 18 个月内将实现稳健复苏的预期。标普预计在此期间不会出现与澳大利亚税务局(ATO)纠纷相关的重大费用支出。

H&H国际控股婴幼儿配方奶粉(IMF)业务在 2026 年的强劲复苏态势有望持续。2025 年前九个月，该公司向经销商的 IMF 销售额增长了 33%。因此，其过去 12 个月调整后的债务与EBITDA比率已降至 3.8 倍，低于标普的评级下调阈值(4 倍)。在经历了2024年的疲软之后，2025年第三季度的销售加速增长，这得益于H&H国际控股在 7 月解决了供应瓶颈问题，以及经销商因消费者购买强劲而愿意增加库存。

展望 2026 年，标普预计IMF业务将增长 6%，而 2025 年的增长率预计约为 25%。最大的推动力仍将是经销商增加库存。标普预计经销商的库存水平将在 2026 年年中从目前的高个位数天数恢复至 20 至 30 天。

标普预计H&H国际控股将能更有效地与海外其他品牌竞争，借助内地消费者对一些国产品牌的偏好转变。新产品的潜在推出也可能有所帮助。对销售增长的另一个次要支持点将是现有消费者从IMF第一和第二阶段过渡到第三和第四阶段。

2026 年之后，H&H国际控股的业务增长将由成人营养和宠物营养板块驱动。该公司的品牌知名度和产品创新能力应能推动成人营养板块的增长，该板块占其EBITDA的 64%。推出诸如软糖、多样口味以及针对特定消费群体的功能性产品等新品，应有助于该公司满足中国市场对健康和美容产品不断增长的需求。再加上在抖音(TikTok)等社交媒体平台上的持续投入，这应有助于该公司保持品牌知名度和用户参与度。

中国和北美宠物数量的增加，加上H&H国际控股扩大的销售渠道，应该会为宠物营养领域的发展创造有利条件。

成人和宠物业务板块有望充分弥补标普预计在婴幼儿营养业务板块的下滑。因此，标普预计该公司的EBITDA将保持稳定，并在 2027 年实现 1%的增长。

H&H国际控股与澳大利亚税务局(ATO)之间的纠纷相关风险应在其可控范围内。该公司于 2025 年 7 月缴纳了约 4.07 亿澳元(约合人民币 19 亿元)税款索赔额的四分之一作为现金保证金。这起诉讼的核心是该公司与ATO在2018年就该公司Swisse品牌相关的相关知识产权转移一事上发生的纠纷。目前标普认为，由于支付的可能性较低，这些税款索赔并非或有负债。公司未根据外部专业顾问的意见计提任何准备金。标普的基本假设已将法律费用考虑在内，并且假定已缴纳的现金保证金是 H&H国际控股 为达成和解可能需要支付的最低金额。

如果未来 12 个月内达成和解的可能性不大，H&H国际控股可能会进入全面的诉讼程序。该公司决心走完整个审判和上诉流程，这可能需要大约三年时间才能完成。如果最终结果不利，到 2030 年，杠杆率将升至 3.6 倍。

H&H国际控股希望保持目前的评级水平，并已公开承诺降低杠杆率。该公司计划每年将现金流的 4%至 6%用于偿还总计 3 亿至 5 亿元人民币的债务，并在未来三年内将年度股息支付保持在约 2 亿元人民币，派息率维持在 30%至 40%。

H&H国际控股将于 2027 年面临到期债务的再融资需求。该公司 2027 年到期债务约为 56 亿元人民币，主要来自约 47 亿元人民币的离岸银团贷款。鉴于 2025 至 2026 年H&H国际控股预计仅能产生 14 亿元人民币的现金流，其可用现金仅能覆盖 2027 年到期债务的 30%，其余部分将需要再融资。基于H&H国际控股近期的融资情况以及拓展的资金渠道，标普认为其能够完成债务再融资。

稳定展望反映了标普对H&H国际控股婴儿业务板块在未来 12 至 18 个月内将实现健康复苏的预期。标普预计未来两年内与澳大利亚税务局(ATO)的纠纷不会产生重大费用或支出。因此，该公司的调整后债务与EBITDA比率应从 2024 年的 4.9 倍降至 2025 年和 2026 年的 3.5 至 3.8 倍。

2026 年之后，婴儿产品线的收益可能会减少，因为经销商已积累了充足的库存。标普预计公司成人产品线和宠物产品线的增长将抵消婴儿产品线的下滑。

如果H&H国际控股的债务与EBITDA比率超过 4.0 倍，标普可能会下调其评级。如果H&H国际控股为解决ATO税务索赔而支付大笔款项的可能性增大，或者其去杠杆化的承诺减弱，就有可能发生这种情况。

如果婴儿营养业务大幅萎缩，且成人营养和宠物业务的增长无法弥补这一损失，那么在未来 12 个月之后，标普可能会下调评级。

尽管在接下来的 12 个月内可能性不大，但如果出现以下情况，标普可能会考虑上调评级：(1)标普认为H&H国际控股的债务与EBITDA比率将可持续地降至 3.0 倍以下，这得益于其业务的强劲表现;(2)标普对ATO纠纷的解决有了更清晰的线索，并且该纠纷不会对信用指标产生重大影响。