惠誉：确认重庆国际物流枢纽园区建设“BBB”长期本外币发行人评级，展望“稳定”

本文来自“惠誉评级”。

5月20日，惠誉评级已确认重庆国际物流枢纽园区建设有限责任公司(重庆国际物流)'BBB'的长期外币和本币发行人主体评级，展望稳定。

此次评级确认反映了惠誉对重庆国际物流的核心政策性职能及政治重要性的看法。重庆国际物流在重庆和中国西部的物流中发挥着重要作用。惠誉认为，物流园的建设、扩建和管理是上级政府的一项重要公共服务，是中国西部地区发展和“一带一路”倡议的重要代表。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“非常可能”

惠誉认为，重庆市政府在必要时将“非常可能”为重庆国际物流提供额外支持。这反映出惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评定该公司的支持得分为30分(最高得分为60分)，该得分基于惠誉对该公司政府支持责任与支持动机的评估结果。

支持责任

决策和监管“强”

惠誉预期，重庆市政府的最终持股并受重庆市政府和其他部门联合监管将增强重庆市政府向该公司提供额外支持的动机。沙坪坝区政府对重庆国际物流的业务和财务规划施加有力影响，而重庆市政府对物流园区开发的战略方向进行管控。重庆市政府对重庆国际物流的控制较不直接制约了该公司“决策和监管”因素获得更高评估结果。

重庆市政府主要通过重庆市发展和改革委员会共同监管重庆国际物流;该公司负责物流园区的开发，并确保公司的战略方向与政府总体规划保持一致。

支持先例“强”

本因素的评估结果考虑了重庆国际物流获得的支持，这体现为其基于支出的管理费。惠誉认为，重庆国际物流的合同框架有助于保障其城市开发业务的盈利能力。过去五年重庆国际物流收取管理费约40亿元人民币，是其经惠誉调整后的EBITDA的全部来源。此外，该公司还得益于其在重庆市的领先地位，有限的竞争环境及政府向该公司提供支持方面不受限制。

惠誉认为，政府的财务支持一直具有持续性，而管理费对于确保公司盈利能力至关重要。根据重庆国际物流与沙坪坝区就开发及管理重庆国际物流枢纽园区签订的合同，公司有权按相关支出获得一定比例的利润。如有必要，政府可通过提高管理费来提供财务支持。

支持动机

维持政府政策职能“强”

重庆国际物流在开发物流园区方面承担着至关重要的职能，而物流园区是重庆市的重要增长引擎。惠誉预期，随着重庆市推进建设华西地区物流枢纽的战略，该职能将持续。重庆国际物流若违约，可能干扰园区内企业发展，并在长期内阻碍全市公益项目的建设和运营。尽管其他服务提供商可在政府指导下介入，但考虑到城市发展商数量有限，以及重庆国际物流覆盖面广、规模大，其他服务提供商不太可能完全取代该公司。

蔓延风险“强”

惠誉认为，重庆国际物流若违约可能令重庆市其他政府相关企业的融资成本上升，并损害后者的融资渠道。这反映出重庆国际物流拥有充足的银行授信额度、多元化的融资渠道、作为活跃债券发行人的成熟资本市场融资能力，以及其为基础设施和公共服务签约项目融资的作用。惠誉预期，重庆国际物流将继续为各类公共工程提供融资并进行管理，因此地方政府有充足动机防止该公司出现任何财务困难。

独立信用状况

惠誉评定重庆国际物流的独立信用状况为‘b’，反映其“中等”的风险状况和‘b’的财务状况。重庆国际物流相对较高的杠杆率仍是其独立信用状况未能上调至‘b+’的关键制约因素。与独立信用状况为‘b-’的同业相比，重庆国际物流具有更好的流动性覆盖率。通常，‘b-’独立信用状况会被授予同时具有高杠杆率和紧张流动性、且融资渠道畅通度可能恶化的政府相关企业。

风险状况：“中等”

“中等”风险状况反映出惠誉评定重庆国际物流的收入风险、支出风险，以及负债和流动性风险的评估结果均为“中等”。

收入风险：“中等”

重庆国际物流的业务模式成熟，增长稳定，惠誉预期这种模式有望持续并助力维持营收。重庆国际物流的营收来源稳固，且我们预期物流园区的基础设施开发需求会持续上升。重庆国际物流的大部分功能性业务采用管理费模式限制了该公司受成本波动影响的程度。

支出风险：“中等”

重庆国际物流的成本主要与建筑相关。成本有充分的竞争力，且不存在重大供应风险。重庆国际物流具有明确的成本驱动因素，员工成本和非经营性支出有限。其大部分经营性支出为可变成本，可转嫁至营收。政府补偿城市基础设施框架协议下产生的全部成本。此外，重庆国际物流还拥有充裕的执行记录、债券市场融资渠道以及满足偿债需求的流动性，并与政策性银行、全国性银行和地方银行保持良好关系。

负债和流动性风险：“中等”

重庆国际物流的经营适逢中国不断演进的金融市场。该公司的外币风险敞口有限。重庆国际物流的债务结构以中长期债务为主，在稳健信誉的支持下可充裕地通过债务资本市场再融资。该公司与多家商业银行建立了合作关系，因而为其资金需求提供了更强有力的保障，并降低了融资成本。

财务状况'b'

惠誉基于重庆国际物流的主要指标杠杆率处于'b'类别评定该公司的财务状况。惠誉预计到2030年，该公司的净杠杆率受巨额债务的推动将保持在40倍以上，而其大部分业务的公共服务性质导致其盈利能力有限。惠誉预期，未来三至五年内，重庆国际物流不会大幅去杠杆，因为该公司将继续承接基础设施开发项目，而其中多数项目将通过债务融资。辅助指标显示，该公司偿债比率为‘b’、总利息覆盖率为‘b’、流动性覆盖率为‘bbb’。惠誉使用这些辅助指标以确保该公司财务状况没有未被杠杆率充分捕捉的薄弱点。

同业分析

重庆国际物流与获得所在地政府强力管控和有力支持的主要城市发展商具有可比性。惠誉认为，与该公司最接近的同业是成都天府新区的主要发展商成都天府新区投资集团有限公司(成都天投，BBB/稳定)。

两家城市发展商在地区生产总值相近的可比城市运营，并在所在地政府直接控制下作为重要的城市基础设施发展平台。二者均拥有成熟的资本市场融资渠道，为政策性投资提供资金。惠誉对两家公司授予相同的支持得分30分。

关键评级假设

惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2021至2025年历史数据，2026至2030年的情景假设：

- 未来五年间，营收每年增长约5%。

-经营性支出增速将大致跟随营收走势。

- 未来五年内，债务增速略慢于营收增速，债务用于投资重点城市建设项目，与政府直接提供的资金形成补充。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉下调关于重庆市政府向重庆国际物流提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点。

- 惠誉下调重庆市政府提供支持责任或动机的看法，以致支持得分评估结果降至30分以下。

- 惠誉下调重庆国际物流的独立信用状况。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调关于重庆市政府向重庆国际物流提供补贴、补助或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点。

- 惠誉上调重庆市政府提供支持责任或动机的看法，以致支持得分评估结果升至35分或以上。

发行人简介

重庆国际物流于2007年设立，是重庆市沙坪坝区物流园区的主要开发管理商，负责物流园区的城市开发和物业管理以吸引企业投资，并助力该市成为华西地区主要物流枢纽。