穆迪：存储成本高企对信用质量的影响日益分化

本文来自“穆迪评级”。

概要

受人工智能(AI)相关需求快速增长推动，在供应持续结构性偏紧的情况下，存储组件需求显著攀升，并带动存储芯片价格上涨。韩国(Aa2/稳定)和美国(Aa1/稳定)的头部存储芯片厂商将继续受益于价格上行，由此带来的收入增长足以抵消为扩大产能而增加的资本支出。中国(A1/稳定)主要受评消费电子制造商是存储芯片的重要下游用户，我们预计，这些企业在稳固市场地位、产品升级以及良好的财务缓冲能力的支持下，将能够缓解短期成本上升的压力。

人工智能驱动的需求正持续加剧全球存储芯片短缺。自2025年下半年以来，在人工智能数据中心快速扩张的带动下，全球存储需求出现结构性转变。主要厂商正优先生产利润率更高的AI相关产品，例如高带宽存储器(HBM)，并将有限的产能从智能手机和个人电脑使用的传统存储产品重新配置至AI相关产品。这一变化导致行业整体供给趋紧，并推动存储价格大幅上涨，过去12个月多数产品价格已上涨数倍。

上游存储芯片生产商持续受益于价格的高企。全球存储供应高度集中，逾90%的产能布局在韩国和美国，这些生产企业预计仍将享受高价格带来的红利。未来12至18个月，其调整后EBITDA利润率有望较2024年水平显著提升。强劲的盈利能力和现金流创造能力将足以抵消资本开支增加等挑战，并进一步增强其信用状况。

下游电子产品制造商面临的利润率压力增大。存储成本的结构性上升正在侵蚀消费电子厂商的盈利能力，目前存储组件占成本的比重已从一年前的不足10%升至约20%–30%。与此同时，供给受限也使议价能力较弱的中小厂商面临更高的获取供应风险。

受评中国制造商有维持信用实力稳定的缓解因素。小米集团(Baa1/稳定)及联想集团有限公司(Baa2/稳定)等行业领先企业正借助产品升级以及提升AI相关业务敞口，部分抵消投入成本上升的不利影响。我们的敏感性分析显示，即便产品价格上涨抑制终端市场需求，上述企业凭借较低杠杆水平及充裕的流动性缓冲，仍有望维持稳健的信用实力。

AI需求热潮正持续加剧全球存储芯片短缺

自2025年下半年以来，在AI数据中心快速扩张的带动下，全球存储需求出现结构性转变。与传统基础设施相比，AI数据中心需要显著更高的存储容量和带宽，以满足大语言模型训练、实时推理以及智能体(Agentic AI) 应用等高计算强度工作负载的需求。这一趋势推动先进存储产品，尤其是高带宽存储器(HBM)的需求大幅增长。为满足相关需求，主要存储芯片制造商正优先配置资源生产利润率更高的AI相关产品，同时将有限的产能从智能手机和个人电脑所使用的传统动态随机存取存储器(DRAM)及 NAND闪存产品配置至至AI相关产品。因此，整体市场供应进一步趋紧，价格持续上涨(图表1)。

以广泛应用于数字设备运行存储的DRAM为例，2026年1月至6月的平均现货价格较上年同期上涨逾7倍(图表2和3)。供需不平衡仍在延续，主要供应商的产量在年末前数月即已被提前锁定，这表明未来12至18个月价格仍将保持高位。全球存储产业高度集中进一步加剧了供应短缺。目前全球超过90%的存储芯片供应来自韩国和美国的三大厂商。与此同时，先进存储产品，尤其是HBM，存在较高技术壁垒，限制了新企业进入市场且制约了产能扩张速度。因此，当前的供应短缺可能持续较长时间，而非短期现象。

我们预计，三星电子株式会社(Aa2/稳定)和SK海力士股份有限公司(Baa1/稳定)等上游存储芯片制造商将继续受益于HBM、DRAM和NAND 价格上涨。价格上涨将显著增强其现金流创造能力，从而抵消资本支出增加及其他挑战带来的影响。

与此同时，下游消费电子制造商正在通过产品升级，逐步拓展更高价值市场领域(包括AI相关产品)，来巩固自身信用状况。我们预计，联想集团和小米集团等主要受评中国企业将受益于现有的财务实力和缓冲空间，维持稳定的信用质量。

存储芯片价格高企将继续利好上游存储芯片生产商

我们预计，三星电子和SK海力士等龙头企业未来12至18个月的盈利能力将显著增强，调整后EBITDA利润率有望较2024年水平提高至少30个百分点。这主要归因于三方面因素：平均售价提升、产品组合向利润率更高的高附加值存储产品转移，以及终端需求强劲带来的规模效应和经营杠杆提升。在此推动下，上述企业将持续产生强劲现金流，其带来的收益预计足以抵消扩产投资需求增加等挑战，并进一步增强企业的信用指标和财务灵活性(图表4)。

我们还预计，按产能计算位居全球第三的存储组件制造商美光科技股份有限公司(Baa2/稳定)将在未来两个财年实现显著的收入和自由现金流增长。对于领先存储芯片厂商而言，财务状况改善以及盈利增长带动的债务下降，将有助于平衡行业高资本密集度、激烈竞争以及技术持续演进所带来的业务风险。

下游电子产品制造商面临的利润率压力增大

对于消费电子产品制造商而言，存储器价格大幅上涨正在推高投入成本，并压缩利润空间。2026年第二季度，存储组件占典型智能手机物料清单成本(BOM)的20%-30%，而2025年上半年该比例仅占个位数水平 (图表5和6)。但各企业面临的利润率压缩程度将存在显著差异。规模更大、发展更为成熟且具备强大品牌知名度、产品组合多元化以及稳健供应链关系的制造商，通过结合成本转嫁机制、产品结构优化以及运营效率的提升，更有能力应对相关压力。规模较小的企业可能面临更明显和持续的财务压力。

在直接成本压力之外，供应短缺也给下游制造商带来了额外的运营和战略挑战。存储器组件供应受限可能扰乱生产计划、延迟产品推出、减少出货量，并限制制造商及时满足终端客户需求的能力。

新兴中国电子产品制造商星纪魅族集团(DreamSmart Group)于今年2月表示，受2026年初存储器成本上升影响，公司已决定取消原定即将推出的智能手机型号。这表明对于议价能力较弱，供应商关系建立时间较短的小型或市场地位尚未稳固的制造商而言，这些风险尤为严重。此类企业可能会发现以具有竞争力的价格获得充足的存储器组件的难度上升，这使其与拥有更强采购能力和已建立长期供应协议的大型同业相比处于明显劣势。

受评中国制造商有维持信用实力稳定的缓解因素

领先消费电子制造商正通过产品升级(包括增强AI功能)、选择性提价，以及向AI基础设施，例如服务器等更高附加值领域拓展来缓解成本压力。其领先市场地位也令其供应稳定性提高。

我们预计联想集团和小米等受评中国PC和智能手机制造商将维持信用状况稳定，这得益于上述缓解因素及其强劲的财务缓冲，包括适度的杠杆率和稳健的流动性。联想集团是全球最大的个人电脑制造商，2025年市场份额为24.9%，小米在主要市场智能手机品牌中位居前三。

例如，联想集团正利用其研发能力和客户基础，拓展AI赋能个人电脑 (PC)、服务器以及企业解决方案。尽管传统PC和智能手机市场需求转弱，但我们预计未来2-3年这些板块将支持收入增长和利润率的逐步提升。

虽然联想集团、戴尔和小米等领先制造商的平均毛利润率在过去12个月小幅下降(部分反映了存储器成本的上涨)，但利润率收缩幅度明显低于同期存储器成本上涨幅度(图表7)。

从财务角度来看，联想集团和小米维持较低的杠杆率和强劲的流动性，从而缓解了利润率压力。不同盈利能力假设下的敏感性分析显示，即使产品价格上涨抑制终端市场需求并导致出货量小幅下降，这些公司仍有望维持其信用质量。这主要得益于这些公司目前较低的杠杆水平、稳健的现金流创造能力以及充裕的流动性(图表8和图表9)。