惠誉：确认烟台芝罘财金集团“BBB-”长期本外币发行人主体评级，展望“稳定”

本文来自“惠誉评级”。

8月20日，惠誉评级已确认烟台芝罘财金控股集团有限公司(芝罘财金集团)的长期外币和本币发行人主体评级为‘BBB-‌’，展望稳定。

此次评级确认反映出，芝罘财金集团作为山东省烟台市芝罘区重要城市基础设施开发商和公共服务提供商的政策职能未变。评级展望为稳定是基于，惠誉预期该公司表现较强的支持得分和芝罘区的信用状况将保持稳定。

此外，该评级还考虑到，惠誉依据其《公共政策营收支持企业评级标准》授予芝罘财金集团的独立信用状况为‘b’。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“极有可能”

惠誉认为，芝罘区政府在必要时“极有可能”向芝罘财金集团提供额外支持，反映出惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评定该公司的支持得分为35分(该指标最高得分为60分)。该得分基于惠誉对该公司政府支持责任与支持动机的评估结果。

支持责任

决策和监管“很强”

芝罘区政府通过烟台主城控股集团有限公司持有芝罘财金集团99.93%的股权，从而对其实施严格控制。芝罘区政府批准该公司的高级管理人员任命。重大投融资活动等公司事项须经政府批准。

惠誉的评估考虑了芝罘区政府对芝罘财金集团在芝罘区实施具有高度战略意义的幸福新城城市开发项目的直接监督。此外，政府还通过由芝罘财金集团每月汇报财务业绩、借款计划和债务水平维持对该公司的监督。

支持先例“强”

惠誉认为，芝罘区政府提供的财政支持有助于芝罘财金集团履行其财务义务及公共任务。芝罘区政府提供的支持包括运营补贴和资产划转。过去五年间，该公司共获得13亿元人民币的补贴，占其EBITDA的47.7%。2025年，芝罘财金集团的股本和资本公积自2021年的184亿元人民币增长53.8%至283亿元人民币，令该公司成为芝罘区最大的城市开发商。截至2025年末，该集团共获得项目型政府专项债募集资金50亿元人民币。

支持动机

维持政府政策职能“强”

芝罘财金集团是芝罘区指定的城市开发商，负责具有很高影响力的幸福新城项目，其中包括基础设施建设、棚户区改造及产业园区和相关配套设施的运营。芝罘财金集团若违约将对关键公共服务的提供产生直接且重大影响，并可能影响该区推进政策举措的能力。不过，我们预期芝罘财金集团若违约不会立即产生影响，因为短期内现有设施仍可继续支持相关公共服务。

蔓延风险“强”

芝罘财金集团是芝罘区具有很高影响力的企业，且在该区内资产规模最大，这令其拥有强劲的资本市场融资渠道和银行往来关系，可为其履行公共服务任务提供资金。芝罘财金集团未出现任何财务紧张。芝罘财金集团定期发行债券，截至2025年末，债券占其调整后债务的28.0%。因此，惠誉认为芝罘财金集团若违约会有损当地其他政府相关企业的借款能力。

独立信用状况

惠誉评定芝罘财金集团的独立信用状况为‘b’，抵御风险能力状况为“中等”、财务状况为‘b’。此外，独立信用状况‘b’的具体子级亦考虑了该公司在业务相似同业中的相对水平及其6.7倍的强劲流动性覆盖率——该指标是公司在评级情景下26.9倍高杠杆率的重要缓释因素。

抵御风险能力状况：“中等”

惠誉评定芝罘财金集团的抵御风险能力状况为“中等”，反映其抵御收入风险、支出风险及负债和流动性风险的能力均为“中等”。

抵御收入风险能力：“中等”

惠誉评定芝罘财金集团的需求和定价特征皆为“中等”。芝罘财金集团的收入来源多样化，包括基础设施和工程建设、土地一级开发及建材类贸易，但其业务的地域分布集中。惠誉预期，由于当地经济稳步增长，该公司的需求将保持稳定。此外，尽管该公司的政策性服务价格受到监管，但惠誉预期幸福新城项目带来的大量工程在手订单将促使其收入增长超过通胀率。

抵御支出风险能力：“中等”

惠誉评定芝罘财金集团的运营成本与供应风险及投资规划为“中等”。得益于该公司广泛的业务范围，芝罘财金集团拥有明确的成本驱动因素。成本随项目需求波动，但施工成本的增长可通过成本加成营收模式覆盖，从而限制了成本波动性。芝罘财金集团的业务具有资本密集型特征。受幸福新城项目的驱动，该公司每年的资本支出将为20亿至50亿元人民币左右。惠誉认为，芝罘财金集团可通过调整或推迟投资来降低资本支出。

抵御负债和流动性风险能力：“中等”

惠誉评定芝罘财金集团的债务和流动性特征皆为“中等”，因为该公司拥有多元化的融资渠道和充足的流动性来应对短期债务。约三分之一债务为浮息债务，而均衡的分期摊还债务和到期一次偿付债务组合平滑了债务到期状况，平均债务期限为五年左右。此外，该公司无外汇风险且对外担保安排审慎，这支撑了该公司的财务稳定性。鉴于芝罘财金集团与中资银行保持着稳固的业务关系，惠誉预期该公司将拥有充足的偿债流动性。

财务状况'b'

惠誉对芝罘财金集团财务状况的评估结果反映出，随着幸福新城项目进入二期，该公司的净杠杆率将于2026年达到峰值。惠誉预计，该公司将放缓债务发行和土地一级开发，而专注于工程建设。在惠誉评级情景下，该公司的净杠杆率(以净债务与惠誉计算的EBITDA之比衡量)预计将自2025年的31.2倍降至2030年的26.9倍。该公司辅助指标偿债覆盖率为'b'，总利息覆盖率为'b'，流动性覆盖率为'aaa'。

同业分析

芝罘财金集团的支持得分评估结果与中国三级行政区的其他城市开发商相当。惠誉将山东省济南历下控股集团有限公司(历下控股，BBB/稳定)视为芝罘财金集团最相近的同业。

这两家公司均为重要的政府相关企业，负责具有战略重要性的基础设施建设项目，且均由山东省内提供财政支持的三级地方政府控制。两者均被视为各自所在区内具有较高知名度的城市开发商;任何一方若违约，均将扰乱当地其他政府相关企业的融资渠道，并可能表明相关政府为其下属政府相关企业提供支持的意愿减弱。

关键评级假设

惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2021至2025年历史数据及2026至2030年的情景假设：

- 随着在手订单项目竣工并交付，且业务从土地一级开发逐步转向工程建设，2026至2030年间每年经营收入增长率将自2021至2025年间的12.2%放缓至10.9%。

- 预计2026至2030年间年均经营支出增幅将从2021-2025年间的13.9%放缓至10.1%，反映公司转向幸福新城二级房地产开发相关的业务。

- 2026年至2030年年均净资本支出预计为26亿元人民币，低于2025年的35亿元人民币;2025年的较高资本支出主要受幸福新城项目转入施工阶段以及公司对产业园区和医疗中心的投资推动。

- 在宽松的融资环境下，债务成本预计平均为3.4%，与2025年持平。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉下调关于芝罘区政府向芝罘财金集团提供支持或国家政策允许的其他合法资源的能力的信用看法;

- 惠誉认为芝罘区政府为芝罘财金集团提供支持的责任或动机减弱，以致其支持得分降至35分以下。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调关于芝罘区政府向芝罘财金集团提供支持或国家政策允许的其他合法资源的能力的信用看法;

- 惠誉认为芝罘区政府为芝罘财金集团提供支持的责任或动机增强，以致其支持得分升至42.5分以上。

发行人简介

芝罘财金集团成立于2017年，是中国东部山东省烟台市芝罘区最大的国有企业。该公司专注于城市基础设施建设、城市更新及幸福新城项目国有资产的管理，致力于芝罘区的改造升级。