鹏元国际：2020年地产行业总体营运资本需求维持高位，房企信用分化将扩大

本文来自微信公众号“中证鹏元评级”，原标题《鹏元国际 | 研究发布：中国房地产一信用分化将扩大》。

信用分化将扩大

2019年中国房地产销售略有放缓，符合我们先前的预测但好于市场预期。我们预期2020年房地产销售增速将继续放缓。我们在最近的主权评级年审中预测2020年广义货币(M2)将以当前8%的速度继续增长。我们预计中国政府在2020年将略有放松货币政策，但会对房地产行业持续调控。2019年地产行业发生了结构性变化，这些变化将扩大房地产商之间的信用差异。

房地产开发资金来源结构改变，对小型开发商融资构成挑战：虽然2019年中国房地产开发资金来源增速维持在2018年水平，但资金来源结构发生了变化。在2019年的房地产开发资金来源中，新增国内银行贷款收紧，取而代之的是债券、信托基金甚至股票等融资方式。这些融资方式更加以市场需求为导向，并且很可能期限更短。这给资质较弱的小型开发商融资带来困难，进而可能使小型开发商的流动性承压，从而加大各开发商之间的信用差异。我们预测，在房地产销售强劲增长的推动下，2020年房地产开发资金来源将保持7%的增速。

更多地通过收并购进行土地补充：土地购置费增速从2018年的57%放缓到2019年前十个月的19%。2018和2019年开发商比以往更多地通过收并购进行土地补充。这反应在土地购置费和土地成交价款之间逐年扩大的差距。2019年土地购置费维持增长而一级土地购置下跌。虽然通过收并购可以低价获取项目且融资灵活，但资金周转期有时候会更长。我们预期2020年开发商拿地将放缓而一级土地购置回暖，换言之2020年一级土地购置在拿地中所占比例将高于2019年。中长期看来，我们预期开发商拿地将随着商品房销售的放缓而放缓。放缓拿地之后，有些开发商将用在手现金去杠杆、布局非房地产方向多元化发展，以及增加派息。

不同土地储备战略将加大信用差异：我们认为，2020年中国房地产行业的总体营运资本需求有所提高，并且随着房地产库存持续增加，预计这一资本需求仍将维持高位。有鉴于此，杠杆将上升，同时流动性持续紧张。在这种情况下，中国开发商的信用状况将出现差异。我们注意到，与去年相反，2019年很多大型房地产开发商并未激进地扩充其土地储备并控制开盘速度。这些开发商得益于自身强劲的销售执行力和谨慎扩张在2019年完成去杠杆。另一方面，一些中小型房地产商通过快速扩张土地储备，积极追求规模效应和市场份额。对于这一类开发商，我们预期未来几年其信用状况将恶化。