中达证券：顶层表态稳定预期，供需两侧推动房地产行业复苏
本文来自微信公众号“中达研究”，作者：中达证券研究团队。
报告要点
顶层密集表态推动行业风险化解。3月16日，多个部委就房地产行业和企业目前存在的风险做出表态，整体态度相对积极：国务院金融委明确提出“关于房地产企业，要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案”、人民银行提出“防范化解房地产市场风险”、证监会提出“积极配合相关部门有力有效化解房地产企业风险”、银保监会提出“鼓励机构稳妥有序开展并购贷款，重点支持优质房企兼并收购困难房企优质项目”等。在顶层多部门的相对积极的密集表态下，针对房企资金需求的相关配套措施或有望有序推出。
近期地方供给端政策继续推动商品房入市，并进一步支持房企资金需求。2021年四季度，地方层面在商品房供给方面的政策以直接提振商品房供应为主，今年以来，推动商品房入市的政策继续得到了推广，如苏州2月提出部分因疫情影响开发进度的商品房项目可申请将预售时间节点提前30日等。部分地方亦出台了针对房企资金需求的支持政策，如南平AAA评级以上房企可凭银行担保函抵顶部分预售监管资金、河南拟开展房地产领域专项银企对接等。地方供给端支持路径的拓宽、覆盖范围的扩大有望缓解部分房企的流动性压力，近日各部委对化解行业风险的积极表态或将进一步引导地方出台相关支持政策。
郑州去库存及稳增长压力显现、棚改具备实际需求，棚改货币化安置全国推广可能性较小。从过去的经验来看，棚改货币化安置能够有效去库存及拉动投资，同时：1)郑州近期去化难度快速提升：2019-2021年郑州商品住宅批售面积持续大于商品住宅成交面积、2021年下半年销售面积快速降至2016年初水平，去化周期在一二线城市中位居前列(2022年2月郑州商品住宅去化周期33.9个月)、同比增速(+128%)亦高于其他去化压力较大的城市。2)2018年后地产投资对郑州经济增长带来了一定拖累：2018年来郑州房地产开发投资完成额同比增速持续低于固投增速及整体GDP增速。另外，河南省仍然存在一定的棚改需求，提升了通过货币化安置去库存、稳增长的可行性，2022年全国棚改计划总量为120万套、其中河南省即达20万套。目前全国库存水平不高、棚改计划量逐年下降，大范围棚改货币化安置带来的市场大幅波动也与目前的调控基调相悖，预计棚改货币化安置在全国范围推广的可能性较小。
需求侧户籍改革持续推进，金融政策支持力度增大。行业政策方面，今年以来放宽落户门槛的地区继续增多，包括近年来常住人口与户籍人口差距持续扩大的厦门、浙江等地，或有望支持部分购房需求的释放。同时，各地的金融支持手段和范围均继续扩大：1)公积金改善政策推广、方式更趋多元：今年以来改善公积金政策的城市新增青岛、南宁、贵阳等，除提升贷款额度上限外青岛等地增加公积金贷款次数等;2)首付比例下调地区增多、部分城市取消认房又认贷：菏泽、南宁、唐山、佛山等城市下调首付比例、郑州取消认房又认贷，释放了一定积极信号、并有望推动改善性住房消费的复苏。下调首付比例、取消认房又认贷等金融政策对市场的作用力度相对较大，或有望在基本面和购房需求偏弱的城市进一步推广;就库存偏低的热点城市和全国范围而言，政策纠偏、稳定市场预期(如财政部明确今年内不具备扩大房地产税试点城市的条件)或仍为主要的政策调整方向。
风险提示：调控政策及疫情防控存不确定性;公司销售结算或出现波动。
报告正文
1. 供给：顶层推动行业风险化解，地方支持房企资金需求
多部委密集表态，稳定市场信心。3月16日，多个部委就房地产行业和企业目前存在的风险做出表态，整体态度相对积极：国务院金融委明确提出“关于房地产企业，要及时研究和提出有力有效的防范化解风险应对方案”、人民银行提出“防范化解房地产市场风险”、证监会提出“积极配合相关部门有力有效化解房地产企业风险”、银保监会提出“鼓励机构稳妥有序开展并购贷款，重点支持优质房企兼并收购困难房企优质项目”等。在顶层多部门的相对积极的密集表态下，针对房企资金需求的相关配套措施或有望有序推出。
表 1：3月16日多部委密集表态，推动行业风险化解
数据来源：政府网站，中达证券研究
地方层面上，今年以来多地继续推动商品房入市，2021年四季度，地方层面在商品房供给方面的政策以直接提振商品房供应为主，包括10月下旬义乌降低预售条件、11月下旬成都鼓励项目加快上市销售等;今年以来，推动商品房入市的政策继续得到了推广，如苏州2月提出部分因疫情影响开发进度的商品房项目可申请将预售时间节点提前30日等。
同时，今年以来部分城市进一步支持房企资金需求。除促进房企通过商品房销售及时回款以外，近期部分地方亦出台了针对房企资金需求的支持政策，包括调整预售资金监管、满足部分房企融资需求等，如南平满足信用评级的房企可凭银行担保函抵顶不高于担保函额度的预售监管资金(额度不高于重点监管资金的50%)、河南等地拟开展房地产领域专项银企对接等。供给端支持政策路径的拓宽、覆盖范围的扩大有望缓解部分房企的流动性压力，近日各部委对化解行业风险的积极表态或将进一步引导地方出台相关支持政策。
表 2：今年以来，加快商品房入市的政策得以推广，部分地方进一步支持房企资金需求
数据来源：地方政府网站，中达证券研究
2. 需求：户籍改革释放购房需求，金融政策提振购房能力
2.1 行业政策：户籍制度改革推进，释放潜在购房需求
户籍制度改革推进，部分购房需求有望得以释放。在部分地区购房需求偏弱的背景下，2021年四季度福建曾提出“持续放宽落户限制、提高户籍迁移便利度”，近期，部分区域陆续加入并落实相关政策，受众范围较之前有所扩大：杭州以外市区全面放开专科以上学历毕业生的落户限制、四川完善中心城区积分落户和条件落户政策、厦门推动户籍准入年限同城化累计互认等。上述城市及区域房地产成交规模较大、且部分购房需求的释放受购房资格所限，户籍制度改革在更多区域的推广有望在对当地购房需求带来支撑。
表 3：今年以来更多地区推行户籍制度改革，有望支持部分购房需求释放
数据来源：地方政府网站，中达证券研究
图 1：近年浙江常住人口与户籍人口的差距逐渐扩大
数据来源：国家统计局，公安部，中达证券研究
图 2：厦门常住人口持续远大于户籍人口
数据来源：厦门市统计局，国家统计局，中达证券研究
2.2 金融政策：郑州重启棚改货币化安置，地方支持方式更趋多元
郑州将积极推进棚改货币化安置。2018年来，棚改货币化安置已逐渐退潮，在此背景下，2022年3月1日，郑州出台《关于促进房地产业良性循环和健康发展的通知》、其中提出“鼓励棚改货币化安置”，3月8日进一步发布《关于积极推进大棚户区改造项目货币化安置工作的实施意见》。此次郑州对棚改货币化安置的推进政策在出台后并未撤回，为近期地方政策调整中的又一路径。
抵押补充贷款(PSL)在棚改货币化安置流程中扮演重要角色。2015年，在经济增长承压的环境下，棚改货币化安置开始兴起，抵押补充贷款(PSL)在棚改货币化安置流程中扮演了重要角色：1)央行通过向国开行、农发行等政策性银行定向发放PSL;2)政策性银行向地方政府提供专项资金支持(棚改专项贷款);3)地方政府向棚改对象发放棚改货币化安置补偿款;4)棚改对象获取补偿款后，将投入房地产市场购买商品住宅;5)开发商获取购房款后通过购置土地补充土储;6)地方政府通过土地出让收入及其他收入偿还政策性银行的棚改专项贷款;7)政策性银行获取上述资金后偿还PSL。2014-2016年，全国棚改开工套数由470万套稳步提升至606套，同时2015年中棚改补偿模式转向货币化安置优先、全国棚改货币化安置比例由2014年的9.0%快速提升至2015年的29.9%、2016年的48.5%，相应地，2015及2016年年内PSL新增资金分别同比增长82.2%/39.7%。
图 3：PSL在棚改货币化安置流程中扮演重要角色
数据来源：政府网站，中达证券研究
图 4：2015-2018年棚改开工套数均超600万套
数据来源：Wind，住建部，中达证券研究
图 5：2014-2016年PSL新增资金快速增长
数据来源：中国人民银行，中达证券研究
棚改货币化安置带来了房地产供需的时点错配，去库存效果显著、一定程度上带动了房价上涨。在前述流程中，棚改货币化安置创造了棚改对象即时的购房需求，而地方政府的土地供给、进而商品房的供给在时间上滞后于需求的快速提升，因而棚改货币化安置能够在短期内缓解房地产市场的去库存压力。根据统计局的数据，商品住宅待售面积自2010年中以来持续增加、2016年2月末达到峰值4.7亿平方米;棚改货币化安置的推进成功实现了商品房去库存的目标、2017年末商品住宅待售面积仅约3.0亿平方米。从商品房的价格上看，棚改项目更多、货币化安置比例更高的三四线城市商品房价格在2016-2017年更为坚挺，一线/二线/三线城市住宅价格指数同比涨幅分别于2016年5月/2017年1月/2017年7月达到峰值。
图 6：2016年起待售住宅规模快速下降
数据来源：国家统计局，中达证券研究
图 7：2016-17年三线城市房价相对一二线更为坚挺
数据来源：Wind，中达证券研究
棚改货币化安置能够有效拉动地产投资。根据住建部披露的2016-2019年棚改投资完成额及统计局披露的房地产开发投资完成额计算，2016-2018年棚改开工规模较大、货币化安置比例更高，相应年份中棚改投资占房地产开发投资的比重分别达到14.4%、16.8%、14.5%，对投资及经济的增长做出了贡献。
图 8：2016-2018年棚改投资在房地产开发投资中的占比均超过14%
数据来源：住建部，国家统计局，中达证券研究
郑州房地产去库存及经济增长均存在一定压力，仍存在实际棚改需求。1)商品住宅供应充足、需求偏弱带动郑州近期去化难度快速提升：2019-2021年，郑州商品住宅批准预售面积持续大于年内商品住宅成交面积，2021年下半年来各月商品住宅销售面积快速下降，下半年月均销售面积107.5万方、约为2015年末至2016年初水平;根据克而瑞的数据，2022年2月郑州商品住宅去化周期达33.9个月、同比增长128%，去化周期在重点一二线城市中位居前列、去化周期同比增速亦高于其他去化压力较大的城市。2)2018年后房地产开发投资对郑州经济增长带来了一定拖累：从经济增长的角度来看，2018年来郑州房地产开发投资完成额同比增速持续低于固投增速及整体GDP增速，拖累了经济增长。另外，河南省仍然存在一定的棚改需求，提升了通过货币化安置去库存、稳增长的可行性，根据2022年全国和地方的政府工作报告，2022年全国棚改计划总量为120万套、其中河南省棚改目标套数即达到20万套。
图 9：过去三年郑州商品住宅供应量相对充足
数据来源：郑州市房管局，中达证券研究
图 10：2021年中起郑州商品住宅成交面积快速下滑
数据来源：郑州市房管局，中达证券研究
图 11：郑州2022年2月商品住宅去化周期约34个月、同比增长128%
数据来源：克而瑞，中达证券研究
图 12：2018年后房地产开发投资对郑州固投及GDP增长带来一定拖累
数据来源：国家统计局，郑州市统计局，中达证券研究
表 4：已披露2022年棚改目标的省份中，河南省计划量位居首位
数据来源：地方政府工作报告，中达证券研究
棚改货币化安置全国推广可能性较小，部分库存压力较大、棚改仍具空间的地方可能跟进。目前我国稳增长导向明确、商品房销售面临一定压力，但库存水平不高。与2015年棚改货币化安置大力推行的环境相似，今年以来地方及全国两会持续明确稳增长预期，2021年下半年来商品房销售承压、商品住宅销售额同比增速持续下行(2022年前2月住宅销售额累计同比增速进一步下行至-22.1%、2月居民新增中长期贷款首现负增长);不同的是，目前全国商品房库存水平并不高、棚改计划量逐年下降，大范围棚改货币化安置带来的市场大幅波动也与目前的调控基调相悖，预计其在全国范围推广的可能性较小。不过，如前所述，除郑州外部分城市亦存在库存压力较大的问题、同时部分地区仍存在一定棚改空间，棚改货币化安置亦可能成为此类城市刺激市场需求的手段。
图 13：近期商品住宅销售仍有所承压
数据来源：国家统计局，中达证券研究
图 14：2022年2月居民新增中长期贷款首现负增长
数据来源：中国人民银行，中达证券研究
部分地区购房补贴发放延续，直接提振购房能力。继2021年9月以来长春、沈阳、宁波、南宁、南通等地为人才提供购房补贴之后，2022年来更多城市有所跟进，如浙江省、延吉分别对高校毕业生及符合条件进城购房的农民发放购房相关补贴。目前地方发放购房补贴的对象多为短期受购房能力所限的人群，补贴的发放能够直接提振其购房能力、进而促进当地的商品房成交。
公积金改善政策继续推广、支持方式更趋多元。公积金具备普惠性的社会职能使其成为地方政府政策微调时的普遍选择，2011-2012年公积金额度贷款额度上限的提升成功提振了部分地区的购房需求。今年以来，地方对公积金相关政策的调整进一步推进：1)改善公积金政策的城市数量有所增加：今年以来出台公积金改善政策的城市新增青岛、南宁、中山、菏泽、贵阳等，对公积金提出支持的地域范围进一步扩大。2)公积金支持方式更趋多元：部分城市通过增加公积金贷款次数等方式改善公积金政策，如满足条件的青岛购房者公积金贷款最高次数将由一次调整为两次。
首付比例下调地区持续增多，郑州取消认房又认贷。自2022年2月菏泽下调首付比例以来，南宁、驻马店、晋中、唐山、佛山等多个城市陆续跟进，下调幅度较大城市的购房需求或有望迎来提振;尽管其中部分城市需求偏弱并非由首付资金压力较大所致，首付比例下调的政策仍然释放了一定的积极信号。另外，郑州3月新政中提出取消认房又认贷，提出“拥有一套住房并已结清相应购房贷款的家庭，为改善居住条件再次申请贷款购买普通商品住房，银行业金融机构执行首套房贷款政策”。下调首付比例、取消认房又认贷等金融政策对市场的作用力度相对较大，或有望在基本面和购房需求偏弱的城市进一步推广;就库存偏低的热点城市和全国范围而言，政策纠偏、稳定市场预期(如财政部明确今年内不具备扩大房地产税试点城市的条件)或仍为主要的政策调整方向。
表 5：公积金政策改善继续推广，部分地方提供下调首付比例
数据来源：政府网站，中达证券研究
风险提示：
1.行业调控及融资政策或存在一定不确定性，影响上市公司销售业绩;
2.宏观经济波动可能对行业内企业经营造成一定影响;
3.疫情控制具有不确定性。
