穆迪：中国保险公司偿付能力强劲，但可能因疫情冲击和监管变化而下降
本文来自“穆迪评级”，分析师：王心恬、袁永基、郭嘉铭、严溢敏。
2019年中国保险公司的偿付能力变化趋势反映出更低税率及同期股市反弹带来的更高利润。各大直接保险公司及再保险公司披露的平均综合偿付能力充足率均超过200%，显著高于100%的最低监管要求，显示出其较强的资本实力。
寿险公司的偿付比率反映出更高的股市波动性，但受到收益改善的支撑。2020年第一季度保险公司的偿付能力充足率可能会下降，以体现同期股价的急剧下跌。受疫情扩散影响，未来保险公司的偿付能力指标仍将受更低的股价和利率的影响。另一方面，偿付能力的关键支持因素包括保险公司固定收益资产的更高估值、业务增长放缓、盈利能力提高以及即将实施的中国风险导向偿付能力系统第二阶段(偿二代二期工程)监管要求。
财险公司偿付能力的上升趋势将承压。2019年财险公司的偿付能力有所改善，这受益于持续的承保利润、较高的投资收益和较低税率。但这一上升趋势将于2020年企稳甚至逆转。这反映了疲软经济环境下投资收益将降低，并在一定程度上反映了部分保险公司业务线(如保证、信用保险)弱化的盈利能力。尽管总体保费增长放缓，但行业业务重心向更高风险资本要求的产品转移以及偿二代二期工程的实施也可能增加资本消耗。
尽管近期有所改善，再保险公司的偿付能力充足率将转弱。受益于投资收益、较低的税率和资本注入，2019年中国再保险公司的偿付能力有所提高，但2020年可能在利润前景趋弱和资本消耗增加的情况下转弱。再保险公司投资收益可能会因更困难的投资环境而承压。此外，即将实施的偿二代二期工程监管规定调整可能会提高直接保险公司的分保率(即转移给再保险公司的保险责任的比例)，这将支持再保险公司的保费规模，但同时也会增加其资本消耗。
寿险公司的偿付比率反映出股市波动性，但受到盈利改善的支撑
截至2019年底，中国人寿保险公司披露的平均核心偿付能力充足率为204%，同期平均综合偿付能力充足率为218%(图表1)。二者均与前几季度基本持平且远高于50%和100%的监管门槛。这表明该行业的资本缓冲可吸收潜在的冲击。
2020年第一季度保险公司的偿付能力充足指标可能会下降，以体现疫情爆发高峰期股价的急剧下跌。这与上一轮股市低迷时期，2018年第四季度偿付能力充足率下降的趋势一致(图表2)。
受疫情扩散影响，未来保险公司的偿付能力指标仍将受更低的股价和利率的影响。尤其是近期中央银行的货币宽松政策将延长低利率环境，保险公司将面临更高的准备金要求，原因是准备金率(以10年期国债收益率的750日移动平均线为基准)将继续下降。
在其他条件保持不变的情况下，更低的准备金率将导致更高的准备金要求和更低的偿付能力。如图表3所示，2019年750日移动平均国债收益率的持续上升支撑了保险公司的偿付能力，但若中国10年国债收益率保持在当前的较低水平，则未来一年其支撑作用可能会减弱。此外，由于中国保险公司的资产期限期通常短于负债，因此重大期限错配情况较严重的保险公司的利率风险资本要求的增幅将更高，从而削弱其偿付能力充足率。
尽管如此，除非出现进一步的极端金融冲击，保险公司的偿付能力将受到多方面的支持。
首先，由于利率下降，保险公司固定收益资产的更高估值将带来一些资本缓冲，这将增加保险公司实际资本中所含的认可资产。
其次是业务增长放缓。资本消耗的步伐将会放慢，原因是疫情爆发导致保险公司缩减代理人和银保销售渠道，经济增长有所趋弱，从而削弱新单销售。根据穆迪宏观经济委员会(Moody's Macroeconomic Board)的数据，2020年中国的实际GDP增长将为1.0%，低于2019年的6.1%。
再次，持续的留存盈利比率，原因是更低的税收支出令行业盈利能力提高。特别是，受益于2019年生效的税收新规，寿险公司的手续费及佣金支出税前扣除比例从10%提高到18%。这提高了2019年主要保险公司的利润，未来可支持其内部资本生成能力(图表4)。
随着寿险行业继续转向包含更多保障成分的高价值长期期缴保费产品，该行业的新业务价值(VONB)利润率还将继续提高(图表5)。产品重心的转移令保险公司的利润驱动因素从利差收益变为病差收益，降低了当前低利率环境下负利差的风险，并增强了保险公司的内部资本产生能力。
计划于2020年实施的中国风险导向偿付能力体系第二阶段(偿二代二期工程)将收紧对资本管理的监管。保险资产负债管理新规将鼓励公司通过投资长期固定收益资产来优化资产负债期限匹配。在利率下降的环境下，此举将减轻保险公司期限错配可能增加的风险，期限错配增加会提高利率风险资本要求并降低其偿付能力。
财险公司偿付能力的上升趋势将承压
2019年中国财险公司的偿付能力持续改善。其2019年底平均核心偿付能力充足率从上年同期的236%升至247%，同期平均综合偿付能力充足率从271%升至279%(图表6)。这两项比率均显著高于最低监管要求。
偿付能力改善的支持因素包括财险公司强劲的盈利能力，这体现在其承保业绩中。2019年其综合成本率保持在98.4%这一稳定、具盈利能力的水平，原因是车险佣金监管收紧带来保单获取成本大幅度下降，这将抵消因费改导致的赔付率上升(图表7)。
除了持续实现承保利润以外，2019年股市复苏也使得财险公司在此期间的投资收益有所增长。此外，其盈利因税率下调而获得提振。2019年，财政部和国家税务总局联合宣布将财险公司所付佣金税前扣除比例从直接保费的15%上调至18%，从而降低其实际税率。
尽管如此，我们预计2020年财险公司偿付能力的上升趋势将趋于平稳甚至逆转。这不仅反映其利润有所削弱，也反映业务结构的变化和监管新规可能带来更高的风险资本要求。
当前的新冠肺炎疫情可能会削弱财险公司2020年利润。首先，股价、利息和股息收入下降可能会导致行业的投资收益减少。其次，部分险种的亏损可能会上升，但这一点对利润的影响相对较小。虽然在中国，健康险并非主流产品，业务中断险的渗透率较低，但部分保险公司有相当多的信用保证保险业务，随着经济增长急剧放缓，这些业务可能会面临违约风险增加的局面。
虽然疫情爆发导致新保单销售下降，行业的资本消耗可能会因此放缓，但其保单销售结构已转向非车险业务和风险敞口较不分散的保单，两者的风险资本要求均高于以前占主导地位的车险业务。这将可能导致风险资本要求的整体升幅高于整体保费增长。2019年，非车险业务保费占总保费的比例为37%，高于2017年的29%。
最后但同样重要的是，监管机构是导致利润和偿付能力下降的另一个驱动因素。偿二代二期工程实施后，保险风险相关资本金要求有可能提高，其中可能包括保证保险和巨灾风险敞口较高的保单。另一个风险是车险定价自由化将扩大到其他省份。
尽管近期有所改善，再保险公司的偿付能力充足率将转弱
2019年中国再保险公司的偿付能力充足率有所改善。其平均核心偿付能力充足率从2018年12月的201%升至2019年12月的208%(图表8)。同期平均综合偿付能力充足率从227%升至228%。
偿付能力的改善反映了其强劲的盈利能力，这得益于投资收益和上述税收新规带来的较低税率，不过承保业绩却略为转弱。行业获得注资也有利于保险公司的实际资本。
虽然即将实施的偿二代二期工程监管规定调整可能会提高直接保险公司的分保率，这将支持再保险公司的保费规模。但由于投资环境更加艰难，我们预计2020年再保险公司的利润将会转弱。由于利润转弱，加上业务增长转强导致资本消耗增加，其偿付能力可能因此下降。
