申万宏源：哪个行业中小微企业发债较多？

本文来源微信公众号“申万宏源固收研究”，作者分析师孟祥娟、李通、赵宇璇，原标题《发债主体中有多少是中小企业——2019年9月5日债市日评》。

利率部分：

受昨日国常会指出的加快落实降低实际利率水平，及时运用普遍降准和定向降准等政策工具，及纳入摩根大通全球新兴市场政府债券指数多重利好因素影响，今日，国债期货主力合约T1912上涨0.24%，活跃券收益率普遍下行。

9月4日，据媒体新闻报道，以人民币计价的高流动性中国政府债券将于2020 年2月28日起被纳入摩根大通旗舰全球新兴市场政府债券指数系列(GBI-EM)，纳入工作将在10个月内分步完成。该跟踪指数系列的资产规模约为2000亿美元，此次纳入的中国政府债 券将在完全纳入后达到该指数10%的权重上限。预计每月将引入100多亿人民币潜在的增量境外资金。此前该指数已有意向将中国纳入其中，但是并未公布明确时间表。

从引入潜在的增量资金规模来看其实并不算大。此前2019年4月份中国债券已正式纳入彭博巴克莱债券指数，初始月份纳入规模为5%，后面每个月递增5%，直至全部纳入，并将在20个月内分步完成。预计将带来每个月约500亿人民币规模境外跟踪指数基金潜在增量资金，明显高于此次引入的潜在增量资金。同时，富时罗素指数也在考虑可能将中国 债券纳入其中。

境外机构对债券的配置意愿主要受三方面因素的影响：国内债市收益率水平、中美利差和汇率预期。当国内收益率水平较高，中美利差增大，预期人民币兑美元升值时，境外机构配置的动力会增强，反之亦然。目前，境外机构持有中国国债占比为8.24%，持有中国政 金债占比为为3.06%，境外机构还不足以主导国内利率走势。最典型的例如2017，人民币兑美元升值预期，叠加中美利差高位，境外机构资金持续流入国内债市，17年境外机构对中国债券大幅增持，但也并未改变国内债市大幅调整的走势。

综合来看，当前中美利差对外资而言仍有吸引力，预计下半年外资仍将继续流入国内债市，但随着下半年国内利率下行空间收窄、中美利差压低，流入的速度可能会变缓，而且并不会改变国内债市走势的大方向，国内债市主要还是基于国内基本面和政策情况。

信用部分：发债主体中有多少是中小企业

我国一般根据企业规模将企业分为大型、中型、小型和微型企业，后三者被称为中小企业或中小微企业，后两者合称为小微企业。占我国企业数约90%的中小微企业贡献了我国约80%的就业和约50%的税收。而进行信用的宏观中观分析时，我们经常会看到银行信贷、企业绩效等指标按大中小微进行分类。那么落实到信用债发债企业，究竟发债企业普遍属于哪个规模呢，我们对此进行了统计。

一，大中小微企业的划分标准

根据统计局的标准，企业到底划为大中小微主要是分行业看营业收入、从业人员 和资产总额三个指标。其中大型、中型和小型企业须同时满足所列指标的下限，否则 下划一档;微型企业只须满足所列指标中的一项即可。根据这个标准，我们对所有发债企业分行业进行了统计。

二，发债主体中大型企业为主，也有相当部分的中型企业，但主要是城投

我们对中票、短融、公司债、企业债、定向工具的发债主体进行了统计。结果显示，大企业占比高达82.82%，有 15.4%为中性企业，而小型企业只有 1.78%。

我们又按债券种类进行了观察，结果显示中型企业主要并非民企贡献，城投债中中型企业占比达 26%，而产业债中中型企业占比仅为9%。因而我们可知，民企的中小微企业在债券市场融资还是较难的。

三，中小企业数量集中于地产和城投集中的基建

中小型企业中主要集中在城投为主的建筑业，交运和公用，此外房地产中小企业发展也较多，其次还有少量休闲服务、化工、传媒。制造业中型及以下企业难以在债券市场融资。