标普：授予康达环保(06136.HK)“BB-”长期发行人信用评级，展望“稳定”

久期财经讯，5月15日，标普授予康达国际环保有限公司 (Kangda International Environmental Company Limited，简称“康达环保”，06136.HK)“BB-”长期发行人信用评级，展望稳定。

稳定展望反映了标普的观点，即该公司将在未来两到三年内按计划执行资产处置和成本削减举措。

康达环保需要数年时间才能降低其目前较高的杠杆率。这家中国污水处理公司拟出售表现不佳的资产，此举或可改善其资产负债表。然而，相关收益不太可能在未来12-18个月内或标普的评级展望期内实现。地方政府买方在此过程中将进行仔细审查和谈判，这为该时间表增添了不确定性。

资产出售收益可能相当可观。康达环保很可能从处置中获得约10亿元人民币的收益。这些资产相关的债务将从康达环保的资产负债表中剥离。债务削减的效应应该超过废水处理能力及相应收入(约占康达环保当前收入的19%)的损失。

康达环保正在与地方政府就回购项目进行谈判。康达环保认为这些项目效率低下，且有大量应收账款。虽然这些交易的确切时间可能存在一些变数，但标普预计政府将回购这些工厂。政府将对其直接拥有的污水处理项目拥有更多控制权。他们还可以将这些项目作为抵押品，从银行获得贷款或申请专项资金。

该公司还在将其非控股股权出售给当地政府。标普预计该交易将在 2027 年内或之前完成，届时公司基本上能收回约 4.5 亿元人民币的原始投资。

2025 年年中段传良先生收购康达环保的控股权后，这家中国污水处理公司更加注重去杠杆化。标普预计康达环保将执行其向地方政府出售业绩不佳的污水处理厂的计划。

严格的资本支出控制和成本削减也应有所帮助。该公司计划在未来几年将资本性支出维持在约 3 亿元人民币，因为其只会优先考虑维护性资本支出和必要的升级。它可能会推迟任何扩张性项目。标普预计该公司将在 2026 至 2028 年期间开始产生2亿至3亿元人民币的自由现金流。

与此同时，康达环保正在利用人工智能优化人员配置、电力和原材料消耗，帮助降低成本。标普预计该公司调整后的EBITDA利润率将从2025年的50%提高到2026-2028年的51%-52%。

这些因素应有助于康达环保在未来两到三年内去杠杆化。标普预计康达环保的营运资金(FFO)与债务之比将从2025年的8%提高到2026-2028年的9%-13%。

地方政府政策执行不一致削弱了现金流可见性。标普预计，除非受项目处置影响，否则公司的应收账款周转天数将保持较高水平。由于房地产低迷后地方政府的财政状况趋紧，康达环保的应收账款周转天数从2021年的约200天增至2025年的约400天。

但水价上调可能提供部分抵消。标普预计公司将继续寻求实施自2020年以来一直被推迟的水价调整。在已完成的污水标准升级投资中，约有一半有待当地批准。随着批准陆续获得，标普预计2026-2028年污水处理费平均每年将上涨1%-2%。

标普将中国的污水处理视为受监管的公用事业;这是一项受到严格监管的基本服务。康达环保在中国运营着约100个污水处理项目。这些项目通常根据与地方政府签订的“建设-经营-转让”框架协议进行承包，其中明确规定了最低承购量和成本转嫁机制等条款和条件。

标普假设中国的监管框架将继续支持污水处理行业。标普还假设，随着政府日益关注可持续发展和环境标准的提高，政府将加快此前推迟的水价上调和水费支付。

标普评估康达环保的流动性为不足。截至2026年3月底，公司的短期到期债务约为30亿元人民币。这远远超过其仅3亿至4亿元人民币的现金头寸以及未来12个月产生的约6亿至7亿元人民币的运营现金流。

康达环保已采取措施支持其流动性。该公司建立了较为稳固的银行关系。其境内银行再融资保持平稳，银行贷款的平均融资成本为4.0%-4.5%。它还拥有超过10亿元人民币的未动用承诺银行授信额度。标普还预计，随着康达环保优化其债务结构和去杠杆化，其流动性状况在未来两年将有所改善。

标普还预计，在段传良先生于2025年年中成为康达环保控股股东后，康达环保与中国水务集团有限公司(China Water Affairs Group Limited，简称“中国水务”，BB+/稳定/--)之间的融资和运营协同效应将不断增强。段传良先生是中国水务的董事长。

康达环保和中国水务均在香港联交所上市。标普预计康达环保将作为更广泛集团的一部分进行管理。标普假设两家公司将进行更多的战略协调，在人工智能和技术升级、原材料集中采购等方面开展合作。标普还预计康达环保将在中国水务的特许经营区域内寻求业务机会。

稳定展望反映了标普的预期，即康达环保将按照计划在未来12-18个月内出售资产并改善运营。这也反映了公司审慎的资本支出和和对应收账款的管理，从而可以产生可持续的可自由支配现金流用于偿还债务。标普的展望还假设公司与中国水务之间的运营和融资协同效应将继续下去。

若康达环保的FFO与债务之比持续显著低于9%，标普可能下调其评级。这可能在以下情况下发生：

公司无法按照计划出售其表现不佳的污水处理项目，或者这些处置项目的收益远低于预期;

由于水价调整进一步延迟，其营业利润率恶化;或者公司的自由现金流因应收账款的回收进一步减弱而减弱，或者公司追求更激进的扩张性投资策略。

如果康达环保的流动性状况进一步减弱(体现在银行关系或授信额度减弱、融资渠道减少或平均融资成本大幅上升)，标普也可能下调其评级。

若公司可持续地保持FFO与债务之比高于15%，且流动性状况改善(流动性来源与用途之比超过1.2倍)，标普可能上调其评级。这可能在以下情况下发生：

公司按计划执行去杠杆化，包括审慎的资本支出和以合理估值进行的战略处置;

在持续的水量增长和水价上调的支持下，其经营业绩持续复苏;以及其财务管理、银行关系或资本市场准入进一步改善，体现为短期债务占总债务的比例下降。