惠誉：确认武汉地铁“A”长期本外币发行人主体评级，展望“稳定”

本文来自“惠誉评级”。

8月7日，惠誉评级已确认武汉地铁集团有限公司(武汉地铁)的长期外币和本币发行人主体评级为'A'，展望稳定。

惠誉同时确认武汉地铁的两笔高级无抵押债券评级为‘A’。该债券由武汉地铁在其14亿美元中期票据计划下直接发行。

此次评级确认反映，武汉地铁作为武汉市唯一地铁运营商负责当地地铁网络建设与投资所承担的政策职能未变。评级展望为稳定是基于，惠誉预期湖北省省会武汉市政府的信用状况及该公司的支持得分将保持稳定。

关键评级驱动因素

支持得分评估结果“非常确定”

惠誉认为，武汉市政府在必要时“非常确定”将向武汉地铁提供特别支持，反映出惠誉依据其《政府相关企业评级标准》评定该公司的支持得分为45分(最高得分为60分)。该得分基于惠誉对公司政府支持责任与支持动机因素的评估结果。

支持责任

决策和监管“很强”

鉴于武汉地铁在武汉市地铁建设和运营中的高度战略性职能，该公司由武汉市政府严格控制。武汉市国有资产监督管理委员会全资拥有武汉地铁，任命其高级管理层，并监督其运营和财务管理。公司的重大事项，包括战略发展计划、收购、资产处置、长期规划和重大资本支出等，均须获得政府批准。

政府还将具有战略重要性的地铁网络建设和运营项目分配予武汉地铁，并对执行工作提出具体要求。此外，武汉地铁须每月向政府报告其关键运营和财务业绩指标，供其审查。

支持先例“强”

武汉地铁在武汉市地铁网络的开发和运营过程中获得了政府的大力支持。这包括2021年至2025年期间获得的339亿元人民币的注资，约相当于其同期累计净资本支出的46%，反映出政府对公司地铁网络扩建的持续且强有力支持。经常性支持包括在票务收入项下确认的票价相关政府补偿及其他政府转移支付。

地铁沿线土地和物业开发所得款项用于支持地铁建设和运营，提供额外资金来源，并降低其对外部债务融资的依赖。

支持动机

维持政府政策职能“强”

武汉地铁是武汉市唯一的地铁建设及运营主体，通过建设、运营和扩展全市地铁系统，在支持交通政策和城市发展目标方面发挥着重要作用。地铁网络作为公共交通的关键方式，便利居民日常通勤，支持经济活动和劳动力流动，是武汉市长期城镇化战略的重要支撑。该公司若违约，或将导致已规划地铁项目实施延迟。

蔓延风险“很强”

鉴于武汉地铁在境内债务资本市场融资规模较大、与主要金融机构保持紧密关系，并在武汉市交通基础设施建设中承担战略性职能，惠誉将其视为参考发行人。该公司维持着多元化的融资渠道，且银行融资便利，其约95%的授信额度由国有银行和政策性银行提供。武汉地铁还受益于畅通的市场融资渠道、与市政府接近的融资成本，以及极长的债务到期期限结构，这反映出投资者对政府支持该公司的预期，并进一步巩固了其作为武汉市参考发行人的地位。

武汉地铁的借款主要用于为地铁建设和运营提供资金支持。截至2025年末，该公司总资产为5,318亿元人民币，未偿债务余额为3,038亿元人民币，是武汉市规模最大的政府相关企业，并维持着在债务资本市场的重要地位。因此，该公司若违约，可能会削弱投资者对武汉市政府相关企业板块的信心，损害其他政府相关企业的市场融资渠道，并推高整个板块的融资成本，因此其蔓延风险的评估结果为“很强”。

独立信用状况

惠誉基于武汉地铁“中等”的抵御风险能力状况和'b'的财务状况，评定其独立信用状况为'b'。 尽管武汉地铁的调整后净债务/EBITDA比率高于中国地铁开发及运营同业，但惠誉仍将其独立信用状况置于‘b’类别的中间水平。这是因为，惠誉认为该公司‘aa’类别的强健流动性覆盖率、超过20年的较长加权平均债务期限，以及持续获得的政府支持，缓释了其较高杠杆水平带来的相关风险。

抵御风险能力状况：“中等”

惠誉评定武汉地铁的抵御风险能力状况为“中等”，反映出该公司抵御收入风险、支出风险及负债和流动性风险的能力均为“中等”。

抵御收入风险能力：“中等”

惠誉对武汉地铁抵御收入风险能力的评估结果反映其“较强”的需求特征和“中等”的定价特征。武汉地铁的强劲需求受益于武汉市庞大的人口规模、坚实的经济基础、持续扩展的地铁网络，以及该公司通过地铁相关物业开发支持城镇化所发挥的作用。该公司拥有广泛的客户基础、较低的需求波动性以及良好的增长前景。票价灵活性受到政府管制的地铁票价机制限制，但政府补偿机制以及包括租赁、广告和物业开发收入在内的补充性市场化收入来源，在一定程度上抵消了相关影响。

抵御支出风险能力：“中等”

惠誉对武汉地铁支出风险的评估结果是基于，该公司运营成本与供应风险、投资规划的评估结果均为“中等”。武汉地铁拥有明确的成本驱动因素和稳定的成本结构，同时拥有充足的资源供应以及健全的投资规划和融资机制。此外，该公司的执行记录良好。

抵御负债和流动性风险能力：“中等”

惠誉对武汉地铁抵御负债和流动性风险能力的评估反映其“中等”的债务和流动性特征。截至2025年末，该公司债务到期期限结构较长，加权平均债务期限超过20年，与地铁项目较长的开发周期相匹配。短期债务占总债务的比例亦较低，仅为5.7%。武汉地铁拥有畅通的债券市场融资渠道，并具备充足的偿债流动性，这得益于其与中国主要国有银行及政策性银行的稳固关系(包括709亿元人民币的未支取银行授信额度)，以及持续的政府支持。

财务状况为‘b’

惠誉对财务状况的评估主要基于杠杆率这一主要指标，武汉地铁的杠杆率处于‘b’类别。截至2025年末，武汉地铁的调整后净债务/EBITDA比率仍处于296.6倍的高位。惠誉预计，该公司杠杆率将在2030年前持续高于200倍，这反映出公司承担地铁网络建设职能，而该业务属于资本密集型公共服务活动，需要大量债务融资，但盈利能力有限。

尽管惠誉预计未来中期内杠杆水平难以出现实质性改善，但惠誉认为，该公司较长的加权平均债务期限、充足的流动性覆盖率以及持续的政府支持，缓释了其再融资风险。惠誉估计，到2026年末，其流动性覆盖比率将为3.1倍，处于‘aa’类别区间。

债务评级

武汉地铁在其14亿美元中期票据计划下发行的票据(包括票息为4.25%、2027年9月到期的3亿美元票据和票息为4.45%、2027年10月到期的4亿美元票据)的评级与武汉地铁的发行人主体评级等同，因为这些票据构成其非次级、无条件、无抵押债务，与其所有其他无抵押、非次级债务处于同等受偿顺序。

同业分析

惠誉将广州地铁集团有限公司(A/稳定)和郑州交通发展投资集团有限公司( A/稳定)视为武汉地铁的可比同业，因为这两家公司均为市级政府相关企业，并负责运营各自所在城市的地铁网络。这两家公司的支持得分均为45分，反映其与各自所在地政府的强关联性，以及在地铁运营方面的重要政策职能。这两家同业公司的蔓延风险评估亦为“很强”，这是由于其政策重要性高、市场认可度强、融资渠道畅通，享有地铁运营商通常享有的有利融资条款，且与所属政府的信用状况密切相关。

关键评级假设

惠誉的评级研究情景是一个“全周期”情景，综合分析了收入、成本和财务风险方面的压力，其基于2021至2025年历史数据和2026至2030年的情景假设，具体包括：

- 2026年至2030年间，经营性收入年均增长3.9%，主要受持续推进的地铁线路扩建、地铁小镇项目逐步商业化，以及建筑、设计和资本运作服务稳步增长的支撑，其中包括武汉市外项目;

- 2026年至2030年间，经营性支出年均增长3.0%，反映出审慎的成本控制，且可变成本的增长总体与收入增长保持一致;

- 2026年至2030年间，年度净资本支出为160亿元人民币，整体与历史平均水平基本一致，用于支持持续推进地铁相关项目。

评级敏感性

可能单独或共同导致惠誉采取负面评级行动/下调评级的因素包括：

- 惠誉认为，武汉市政府为武汉地铁提供支持的责任或动机减弱，以致其支持得分降至45分以下。

- 惠誉若下调武汉地铁的发行人主体评级，则将对其高级无抵押债券的评级采取相似的评级行动。

可能单独或共同导致惠誉采取正面评级行动/上调评级的因素包括：

- 惠誉上调对武汉市政府向武汉地铁提供支持或国家政策法规允许的其他合规资源的能力的信用观点。

- 惠誉若上调武汉地铁的发行人主体评级，则将对其高级无抵押债券的评级采取相似的评级行动。

发行人简介

武汉地铁成立于2000年，是武汉市唯一一家负责地铁建设和运营的企业。截至2026年5月，该公司运营12条地铁线路，总运营里程约553公里，共设车站335座。其收入主要来自地铁票务收入、地铁沿线物业开发，以及其他与地铁相关的商业运营，包括物业租赁和广告业务。