标普信评：中小房企去库存压力上升，行业分化加速
本文来自微信公众号“标普信评”，原标题为《疫情加速房企分化》。
北京，2020年6⽉1⽇—标普信评今⽇发布报告表示，新冠疫情对房地产开发企业的冲击在⼀季度业绩中已经体现得较为充分，经营规模⼤的企业显示了出更好的抗冲击能⼒。
⼏家头部开发商保持了健康的销售节奏，因此其经营资⾦缺⼝相⽐往年同期并未明显扩⼤。这些企业的杠杆⽔平和短期偿债能⼒也表现得相对稳健。相⽐之下，疫情对其他规模开发企业的冲击更为明显。
疫情对商品房销售产⽣了负⾯影响。今年前4个⽉商品房销售⾯积⼤幅下降19.3%，隐含平均销售价格的同⽐增幅也从去年全年的6.6%萎缩⾄0.9%的⽔平。
但⾏业整体销售趋缓对不同规模的地产开发企业影响明显不同。特⼤型房企保持了普遍较快的周转速度，其⼀季度末未售存货相对于前12个⽉销售回款的⽐率仍处于1.1倍左右的较低⽔平。未来随着⾏业回暖，这些企业或将加快拿地步调以维持合理存货⽔平。
相⽐之下，中⼩型房企的存货对销售覆盖程度不断上升。2020年⼀季度末，中型房企和⼩型房企的这个指标分别从2019年末的2.1倍、2.2倍上升到2.3倍和2.4倍，显示这些企业销售能⼒较弱，在疫情冲击下存货进⼀步积压。我们认为后续库存去化是中⼩型开发商的当务之急。
销售回款⼤幅下滑造成整个⾏业的资⾦充裕程度下降。2020年1到4⽉，以⾏业资⾦来源减⾏业投资完成额来度量的⾏业资⾦充裕程度同⽐⼤幅下滑，显示⾏业整体资⾦紧张。
不过，包括万科在内的特⼤型房企在⼀季度的经营资⾦缺⼝和往年同期相⽐没有明显差异，显示疫情对其销售回款的影响有限。相⽐之下，⼤型、中型和⼩型房企⼀季度经营资⾦缺⼝较往年⼀季度和去年四季度均⼤幅扩⼤，显示销售回款对⼟地、建安和项⽬投资的覆盖程度不⾜。我们预计这些开发企业后续将加⼤融资和销售推盘⼒度。
标普信评认为，近年来特⼤型开发企业持续降低财务杠杆取得明显效果，在疫情冲击⾯前形成了⼀定的缓冲。2020年⼀季度末，全⾏业以净负债率(总债务减现⾦除以总权益)衡量的财务杠杆均有所上升，但特⼤型企业平均净负债率仍控制在80%左右。⼤型和中型房企这⼀指标分别为132%和125%，仍属较⾼⽔平。⼩型房企净负债率整体较低，我们认为可能与其融资能⼒较弱有关。
另⼀⽅⾯，我们也看到，特⼤型房企的短期偿债压⼒远低于其他同业。⾃2018年以来，由于销售整体增速放缓，全⾏业期末现⾦对短期债务的覆盖程度普遍下滑。但在2020年⼀季度末，特⼤型房企的覆盖程度仍维持在1.4倍左右，⽽其他同业这⼀指标均已下降⾄1倍以下。特别是⼩型开发企业，这⼀指标在2020年⼀季度末平均为0.78倍，流动性压⼒较为明显。
标普信评认为，房地产开发企业因疫情影响暂时放缓了通过并购和联营合营项⽬进⾏外延式扩张的步伐。⼀季度末，样本企业少数股东权益占所有者权益的⽐例为18%，⻓期股权投资占总资产的⽐例为2.4%，均与2019年末基本持平。
尽管如此，我们看到样本中的⼤型开发企业仍然具有较强的外延式扩张动⼒，其⼀季度末上述两个指标均呈上升态势，显示这些企业整体上仍然倾向于通过多种收购⽅式拓展规模。我们认为这会降低其财务透明度。特⼤型开发企业则更多采⽤并表被收购⽅的⽅式进⾏拓展，其⻓期股权投资占总资产的⽐例⾃2018年以来保持稳中略降的态势，这或将⼀定程度上提升其财务的透明度。中⼩型房企在收并购中话语权较弱，更多通过联营合营⽅式进⾏扩张，其⻓期股权投资占总资产的⽐例近年来上升较快。
注：本⽂将87家上市房地产开发企业分为四类：“特⼤型”房企指2019年度销售商品、提供劳务收到的现⾦规模⼤于1000亿元的房地产开发企业，“⼤型”房企该指标介于500亿元⾄1000亿元之间，“中型”房企该指标介于100亿元⾄500亿元之间，“⼩型”房企该指标低于100亿元。若未特殊说明，本⽂涉及的各个均值指标均为剔除异常之后的算术平均值。
本报告不构成评级⾏动。
